📖 Kompletna strategia inwestowania w akcje, czyli o tym jak zarządzać ryzykiem w portfelu i jak przejść do defensywy, gdy na rynku leje się krew

W tym wpisie przedstawiam konkretną, weryfikowalną i prostą w użyciu strategię dla rynku akcji, która wymaga niewielkiej uwagi inwestora raz w miesiącu. Możesz zastosować ją na giełdzie w Warszawie, Frankfurcie, Nowym Jorku czy na każdym innym dowolnym parkiecie. Przy tym wcale nie musisz dysponować ogromnym kapitałem. I jeszcze jedno – możesz skorzystać z mojego oprogramowania, które zawiera tę strategię na pokładzie, a co zaoszczędzi Ci ogrom czasu już na starcie. Et voilà.

Brzmi zbyt pięknie by mogło to być prawdą? Cóż, to, że oferuję gotowe rozwiązanie, to, że jest to wszystko proste w zastosowaniu od strony technicznej, nie znaczy, że jest łatwe od strony mentalnej. Co więcej – nie ma żadnej gwarancji, że strategia będzie działać w przyszłości tak samo jak w przeszłości, choć dołożyłem wszelkich starań by rzetelnie podejść do tematu. Dla jasności – w inwestowaniu zawsze jest czynnik niepewności bez względu na stosowaną strategię, nawet pasywną. To dzięki niemu tworzy się na rynku tak zwana premia za ryzyko. Nie obiecuję samograja, z którego wysypywać będą się pieniądze na każde zawołanie. Natomiast korzystając z okazji prezentowania konkretnego i praktycznego rozwiązania dla inwestorów, chcę przemycić wiele treści edukacyjnych. Nawet jeśli finalnie nie będziesz korzystał z tej strategii (co jak najbardziej może być zrozumiałe) zachęcam Cię do lektury artykułu, bo całkiem możliwe, że sprowokuje Cię on do zastanowienia się nad kilkoma sprawami w swoim dotychczasowym podejściu do rynku.

Ktoś może sformułować zarzut, wobec tego co prezentuję, że to teoretyzowanie w Excelu, że lepiej pokazać jak sam inwestuję.

Co do pierwszej kwestii – a jaką mamy alternatywę? Wejść na rynek bez jakiegokolwiek planu? Pomijam, że w Excelu łatwo tej strategii nie zaimplementujesz, chyba, że wyciśniesz z VBA ostatnie poty ¹ 1. VBA to skrót od słów Visual Basic for Application. Jest to język programowania wykorzystywany m.in. w Excelu do bardziej zaawansowanych zastosowań. VBA to świetne narzędzie o ogromnym potencjale choć wymagające nieco poświęcenia, by biegle go opanować. × . Więc co pozostaje? – rzucać się na główkę do basenu bez sprawdzenia, czy jest tam woda? Zadaniem strategii nie jest to, by wyczarować coś z niczego, tylko by móc po rynku poruszać się świadomie, a nie jak dziecko we mgle targane emocjami, podejmujące nieskoordynowane ruchy i liczące tylko i wyłącznie na szczęście.

Co do kwestii drugiej – wszystko co opisuję jest weryfikowalne, czego zwykle nie doznasz u większości internetowych guru. Nawet jeśli ktoś pokaże wynik prawdziwego rachunku za okres kilku lat to niewiele to znaczy. Profesor Kenneth French mówi, że zawsze go dziwi jak obserwuje nawet u profesjonalistów ocenę funduszy inwestycyjnych za ostatnie 5 lat. To zbyt krótki okres by wyciągać jednoznaczne wnioski – nie wiadomo, czy wynik jest dziełem czystego szczęścia, czy umiejętności. Sprawa kolejna – każdy z nas jest inny. Jeśli ktoś chciałby sugerować się tym co ja robię, bez uwzględnienia w pełni kontekstu w jakim to robię, może wyrządzić sobie krzywdę. Wolę dać transparentne narzędzie do ręki, które każdy może skonfigurować pod swoje własne potrzeby i przetestować na solidnym zbiorze danych.

O wiele łatwiej wytykać niedoskonałości strategii, która jest jednoznacznie opisana. Chętnie to robią osoby, które nie mają żadnej strategii, bo wydaje się im, że ich zaletą jest elastyczność, że mogą się niejako adaptować do rynku znacznie lepiej niż sucha formułka. Osobiście zdecydowanie bardziej przemawia do mnie solidna podbudowa statystyczna niż życie w oparach domysłów i komentowania rynku niczym wydarzeń politycznych, gdzie każdy ma coś do powiedzenia i czuje się mądry. Problem jednak z przełożeniem tego na powtarzalne, pozytywne wyniki.

Nawet jeśli wolisz strategie w których chcesz mieć większe poczucie kontroli czy sprawczości, bardzo polecam przeczytać ten artykuł. Inwestowanie nie ma być super interesującym i emocjonującym zajęciem, ale ma być czymś wręcz nudnym i powtarzalnym. Oczywiście, gdy w portfelu co jakiś czas przytrafią się większe wahnięcia w górę lub dół, ciężko o zupełnie spokojny umysł. Ale to właśnie w takich momentach posiadanie strategii jest bardzo pomocne, bo odpowiada nam ona na pytanie „co dalej”. Poza tym jako ludzie przechodzimy przez różne momenty – szczęścia, smutku, zdrowia, choroby – każdy taki stan może powodować, że w tych samych sytuacjach będziemy podejmować inne decyzje. Tymczasem zaleta takiej strategii jak ta, którą tu prezentuje polega na tym, że mając te same sytuacje/dane, podejmiemy te same decyzje.

Polecane materiały uzupełniające

• 📖 Inwestowanie pasywne, czyli praktyczny przewodnik budowy własnego portfela opartego na funduszach ETF
• 📖 Zrób to sam — 15% zysku rocznie, czyli prosta, długoterminowa strategia dla rynku akcji i obligacji
• 📖 Inwestuj według planu, nie emocji! — przedstawiam autorskie oprogramowanie: System Trader (ST)

Założenia wstępne

Żebyśmy się dobrze rozumieli w dalszej części artykułu, pozwól, że wyłożę na stół kilka kluczowych uwag w odniesieniu do procesu inwestowania.

• Nie istnieje coś takiego jak zysk bez ryzyka. Owszem, ryzyko może być większe bądź mniejsze, ale zawsze będzie obecne. Jeśli masz dużą awersję do ryzyka, może będziesz musiał ograniczyć się do lokaty w banku (nawet jeśli oznacza to zjadanie Twoich pieniędzy przez inflację).
• Stawiaj sobie realistyczne oczekiwania względem stóp zwrotu z Twoich inwestycji. Pamiętaj, że zwykle większy zysk okupiony jest większym ryzykiem. Lepiej być konserwatywnym niż hurraoptymistycznym.
• W inwestowaniu bardzo kluczowe jest podążanie z dyscypliną za obraną strategią. Dlatego po pierwsze musisz wypracować strategię, by nie działać na oślep, a po drugie musisz dobrać taką strategię, która jest w zgodzie z Twoją naturą. Próba inwestowania nawet najlepszą na papierze strategią, która nie jest zgodna z naszymi przekonaniami, prędzej czy później zakończy się jej porzuceniem. Inwestowanie zaś bez strategii to pewna porażka, będąca tylko kwestią czasu.
• Podążanie za strategią inwestycyjną nie oznacza natychmiastowych rezultatów. Zwłaszcza strategia o długoterminowej naturze wymaga niejednokrotnie cierpliwości liczonej w latach, bowiem nawet wynik z kilku lat może być bardzo mocno losowy. To czyni inwestowanie trudnym zajęciem.
• Musisz uczciwie odpowiedzieć sobie na pytanie, ile możesz lub chcesz poświęcać czasu na swoje inwestycje. Dla większości to czytających, inwestowanie nie będzie nigdy sposobem na zarabianie na życie, a przede wszystkim możliwością zagonienia części swojego kapitału do większej pracy niż na lokacie w banku. Wtedy poświęcanie czasu inwestowaniu każdego dnia niekoniecznie będzie miało sens.
• Nie traktuj inwestowania jako drogi na skróty do zarobienia pieniędzy, zwłaszcza w sytuacji, gdzie Twoja kondycja finansowa jest zła. Rynek to nie bankomat.

Dla kogo jest strategia?

Przede wszystkim muszę zwrócić uwagę, że opisywana w tym artykule strategia zalicza się do tak zwanych strategii aktywnych – w odpowiedzi na sytuację rynkową nasz portfel zmienia swój skład. To coś zupełnie innego od tego co opisywałem u siebie w ramach artykułu o strategiach pasywnych, w których portfel jest złożony na stałe z kilku klas aktywów (np. indeksu akcji, obligacji i złota). Tam inwestowaliśmy w fundusze ETF, tu będziemy kupować indywidualne spółki. Które rozwiązanie jest lepsze?

Niskie koszty za zarządzanie (możliwe do osiągnięcia poprzez fundusze ETF) i szeroka dywersyfikacja portfela to najlepsze rozwiązanie dla większości inwestorów. Nieco upraszczając – mamy gwarantowany przeciętny wynik (niekoniecznie satysfakcjonujący) jaki da szeroki rynek w danym okresie. To bardzo dużo, bo większość ma wyniki poniżej średniej rynkowej! Aczkolwiek nawet tam, aby docenić proste rzeczy, należy włożyć na początku pewien trud intelektualny by wszystko zrozumieć i docenić.

Niniejsza strategia, choć opiera się tylko na rynku akcji, stara się go pobijać. Niekoniecznie tylko w wymiarze zysku – przede wszystkim w wymiarze ryzyka: chcemy uzyskać mniejsze obsunięcia kapitału w portfelu oraz mniejszą zmienność. Należy pamiętać, że w aktywnej strategii wynik inwestycji gwarantowany nie jest. Walka z rynkiem nie jest prosta i podejmując ją należy mieć świadomość na co się piszemy. Mam nadzieję, że ten artykuł będzie w tym pomocny.

Bez względu na Twoje osobiste preferencje co do wyboru strategii, korzystać z niej mogą zarówno osoby bardzo doświadczone jak i początkujące. Od strony technicznej jest ona bardzo prosta w użyciu.

Strategia EM – zarys

Implementacja tej strategii w ramach oprogramowania #ST okazała się bardzo wymagająca, trwając kilka miesięcy, kilkaset godzin pracy i kilka tysięcy linii skomplikowanego kodu. Choć nad #ST pracuję od końca 2018 roku, to właśnie EM okazał się najwęższym gardłem – zjadł on znacznie więcej zasobów projektowych niż planowałem. A przy tym EM to taki przyczajony tygrys w arsenale mojego oprogramowania. Jest dostępny i każdy z niego może korzystać w ramach oprogramowania #ST, ale brakowało rzetelnego opisu co to jest, jak to działa i po co to jest. Chciałem po prostu skupić się na prostszych rzeczach jak inwestowanie pasywne, czy strategia GEM. Z tego powodu nikt praktycznie nawet nie zwrócił jeszcze uwagi na EM, ale jak sądzę zmieni się to wraz z tym artykułem, bo kryje ona w sobie ogromny potencjał do wykorzystania od zaraz.

Koncepcja strategii jest inspirowana na książce Stocks On The Move, Andreasa Clenowa, zarządzającego funduszem w Zurychu. Miałem przyjemność przeprowadzić z nim obszerny wywiad w ramach mojego podcastu, do którego wysłuchania serdecznie zachęcam każdego komu nie przeszkadza język angielski. Choć fundamenty strategii zbudowane są na czystej matematyce, ważne jest przede wszystkim zrozumienie jej logiki – a ta jest bardzo prosta. Gdy są spółki których notowania rosną w stabilny sposób (co to znaczy dokładnie opiszę w dalszej części artykułu), chcemy je mieć w portfelu. Raz może takich spółek być więcej, innym razem mniej, a może się i zdarzyć tak, że w naszym portfelu nie będzie ani jednej takiej spółki, bo na rynku panuje na przykład COVID-19, a rynki finansowe ogarnął strach o przyszłość. Wolne miejsce w portfelu zajmuje gotówka lub obligacje, jeśli istnieje możliwość ich kupna na danej giełdzie.

Załóżmy, że interesuje nas inwestowanie na GPW w spółki notowane w indeksach WIG20, mWIG40 i sWIG80 (spółki duże, średnie i małe) – łącznie mamy uniwersum złożone ze 140 spółek spośród których będziemy szukać kandydatów do kupna. Załóżmy też, że w naszym portfelu nie chcemy więcej niż 20 spółek. To tylko założenia – równie dobrze możemy wyobrazić sobie inny scenariusz, w którym inwestować będziemy w spółki z indeksu S&P 500, ale kupując nie więcej niż 25 spółek do portfela, tyle, że teraz wybierać będziemy z palety 500 spółek. Możliwości są niezliczone.

OK, dajmy na to, że wiemy, gdzie chcemy inwestować, w co chcemy inwestować i ile chcemy mieć maksymalnie spółek w portfelu – co dalej?

Raz w miesiącu robimy ranking spółek w ten sposób, że na jego szczycie znajdują się te spółki, których notowania pną się w górę, a przy tym robią to w sposób stabilny, bez nadmiernej zmienności. Mechanizm budowania rankingu jest dokładnie opisany w dalszej części artykułu – to co dla nas jest ważne, to że metoda jaka za nim stoi jest w pełni automatyczna, jednoznaczna i weryfikowalna. Następnie wybieramy ze szczytu rankingu tyle spółek, ile ustawiliśmy sobie jako pułap maksymalny (w rankingu może być jednak mniej spółek niż docelowa liczba) i kupujemy je do naszego portfela.

Spółki kupowane do portfela mogą mieć różne wagi, ponieważ liczone są one według tak zwanego parytetu ryzyka. Im spółka bardziej zmienna, tym mniejsza będzie jej waga w portfelu. Alokujemy bowiem do portfela nie tyle spółkę co konkretne ryzyko, którym jest zmienność. Ryzyko możemy traktować jako walutę, za którą kupujemy zysk – chcemy wydać jak najmniej ryzyka, otrzymując jak najwięcej zysku. Dlatego jeśli w portfelu ustawiliśmy sobie pułap na maksymalnie 20 spółek, nie oznacza to, że każda spółka w portfelu będzie miała wagę 5%. Otóż jedna spółka może mieć wagę 2% a inna 12%, choć ryzyko jakie za nimi stoi będzie porównywalne.

Parytet ryzyka to nowość dla wielu inwestorów indywidualnych, którzy zwykle skupiają się na tym, kiedy coś kupić lub sprzedać, a mniej zastanawiają się, ile czegoś kupić. Tymczasem siła niniejszej strategii bardzo zależy właśnie od zarządzania ryzykiem w portfelu.

Jak sobie radziła taka strategia? Bardzo szczegółowo to opiszę, ale tu na zachętę wspomnę o wynikach dla akcji z indeksów WIG20, mWIG40 i sWIG80. Otóż szeroki rynek akcji WIG od roku 2005 do dziś (lipiec 2020) wypracował średnią roczną stopę zwrotu (CAGR) na poziomie 4.3% tracąc po drodze nawet ponad 68%. Przykładowy portfel oparty na tej strategii zarabiał rocznie około 10%, tracąc maksymalnie 25%. Nie zawsze jest aż tak pięknie, ale w każdym badanym przypadku strategia błyszczy na tle ryzyka.

Poniższy film pokazuje w szczegółach opisywaną tu strategię od strony praktycznej.

Rynek akcji jest bardziej skomplikowany niż uważasz

Mógłbym od razu przejść do mięcha opisując jak działa strategia (a jeszcze lepiej – jak z niej korzystać), ale warto, by każdy miał możliwość zrozumienia pełnego kontekstu w jakim owa strategia ma działać, aby uniknąć pewnych pułapek.

Storytelling rządzi, ale czy faktycznie działa?

Internet jest przepełniony inwestorami wymieniającymi się spostrzeżeniami odnośnie spółek. Jeśli finalnie za doborem spółki do portfela stoi solidny proces decyzyjny – nie ma problemu. Gorzej, jeśli na miłej dyskusji w Internecie o spółkach kończy się nasz „proces decyzyjny”. Warto mieć świadomość, że publiczne pytanie „co sądzicie o spółce X” trafia do osób, które w większości tracą na rynku – to nie jest domysł tylko fakt poparty statystykami.

Często obserwowanym przeze mnie zachowaniem inwestorów jest dobór spółki ze względu na to, że przypadają nam do gustu produkty przez nią produkowane, lub po prostu uważamy je za wartościowe. Problem w tym, że to ma mały wpływ na to jak spółka zachowa się w przyszłości. Co gorsza możemy ulegać w ten sposób iluzji spoglądając na przykłady z przeszłości – po fakcie wiele rzeczy wydaje się o wiele bardziej oczywiste. Wcale inwestowanie w akcje Microsoftu 30 lat temu nie było taką oczywistością. Z firmy wręcz naigrywano się, a każdy kto walczył z ustawieniami w plikach config.sys i autoexec.bat w cudownym systemie operacyjnym MS-DOS zapewne nieraz klął w duchu „kto to wymyślił!??!!”.

Spółka taka jak WorldCom też kiedyś wyglądała interesująco, choć nie miała tyle szczęścia co Microsoft po latach, tracąc kapitał wielu inwestorów na zawsze. Na wykresie poniżej (skorygowany o dywidendy i splity) smutny przykład jak umiera spółka – cena jednej akcji spada do 1 centa (w szczytowym momencie w roku 1999 jedna akcja spółki kosztowała 96 dolarów).

Dla jasności – są ludzie, którzy specjalizują się w analizie fundamentalnej, zwykle w wąskiej specjalizacji sektorowej, ale to niewiele ma wspólnego z tym, czy analityk osobiście lubi bądź nie produkty badanej spółki. Rządzi przysłowiowy Excel, a nie komentarze w Internecie.

Inwestowanie w spółki dywidendowe – wywiad z Bartkiem Szymą

W tym bardzo obszernym wywiadzie dowiesz się na czym polega inwestowanie w spółki dywidendowe, dla kogo to odpowiednia metoda oraz jak samodzielnie zbudować własny portfel.

Czytaj dalej →

Prezentowana tu strategia może być mało atrakcyjna dla wielu osób z jednego prostego powodu: brakuje w niej dobrego storytellingu (a właściwie nie ma go wcale), ponieważ jest bezduszna i w pełni mechaniczna. Rządzi w niej matematyka i statystyka. Dla mnie to ogromna zaleta, choć wiem, że mam pewne skrzywienie w stronę algorytmów, a co dla wielu osób może być niełatwe do zaakceptowania. Trudno będzie pogadać w Internecie o tym jaka stoi historia za tym, że kupiliśmy w tym miesiącu spółkę X i to jeszcze w aptekarsko dobranej ilości. Jeszcze gorzej będzie, gdy strategia będzie tracić, a tymczasem kolega będzie zarabiał.

Dywersyfikacja na rynku akcji ma swoje ograniczenia

Nawet jeśli masz dar Warrena Buffetta musisz się pogodzić z tym, że gdy na rynku przeważają niedźwiedzie, to ciężko znaleźć miejsce, w którym można się przed nimi schować – większość akcji będzie spadała. Liczy się wówczas przede wszystkim sentyment. Podobnie jak większość akcji podczas hossy będzie rosnąć (i nawet zdechły kot może się odbić, jak mówi stare porzekadło).

W pewnym momencie kupowanie więcej i więcej spółek spowoduje, że coraz bardziej zachowanie naszego portfela przypomni indeks szerokiego rynku, rozmazując sens strategii, która ma być aktywna.

Opisywana strategia nie przeskoczy prawa grawitacji jakie rządzi na rynku akcji. Jej zadaniem jest jednak przechodzenie do defensywy podczas spadków na rynku, poprzez stopniowe opuszczanie tego rynku. Pozwoli to zwykle mocno zmniejszyć dotkliwość spadków, ale strategia będzie zawsze zależna od koniunktury na rynku akcji.

Uważaj na spoglądanie na rynek przez różowe okulary

Przyjemną zabawą jest spoglądnięcie na dzisiejszy skład indeksu, dajmy na to WIG20, a następnie powiedzenie sobie: gdybym kupił akcje CD Projekt 10 lat wcześniej płacąc za nie 1 PLN od akcji, to dziś byłbym milionerem (w chwili pisania tekstu cena akcji przekroczyła 400 PLN).

Jest kilka problemów z takim podejściem do tematu:

• CD Projekt do WIG20 dołączył dopiero w marcu 2018 roku, gdy akcje kosztowały nie 1 PLN, ale 100 PLN (OK, akcje wciąż wygenerowały mega przyzwoity wzrost w nieco ponad 2 lata).
• Oceniamy sukces CD Projekt ex-post, ale ilu jest w Polsce inwestorów, którzy zainwestowali w te akcje poważny kapitał 10-20 lat temu i trzymają je do dziś? – pewnie poza głównymi akcjonariuszami niewielu.
• Dzisiejszy skład WIG20 nie powie Ci nic o takich spółkach jak Próchnik, Universal czy Swarzędz, bo te spółki już nie istnieją nawet, choć kiedyś w tym indeksie były obecne. Myślisz, że to jakieś wyjątki?
• Przez indeks Russell 3000 pokrywający około 98% amerykańskiego rynku akcji przewinęło się od roku 1984 dokładnie 11 178 spółek! Jak nazwa indeksu wskazuje, składa się on z 3000 spółek – gdzie zatem brakujące 8 178 spółek? Wiele z nich zbankrutowało, zostało przejętych przez inne spółki, lub zostały tak zmarginalizowane, że indeks Russell 3000 ich nie uwzględnia, bo trudno o obrót ich akcjami. Zwróć uwagę, że na 3000 spółek z tego indeksu taki los dosięga przeciętnie ponad 200 spółek każdego roku.

Jaki z tego należy wyciągnąć wnioski z pozycji inwestora?

• Przy budowie strategii inwestycyjnej powinniśmy uwzględnić historyczne składy indeksów. Każdego dnia w przeszłości musimy korzystać z takich danych jakie były wtedy dostępne. Nikt w połowie lat 90. XX wieku nie wiedział, że Apple się odbuduje i będzie potęgą o światowym wymiarze. Oceniając naszą strategię inwestycyjną powinniśmy uwzględnić też spółki, które już nawet nie istnieją. W przeciwnym razie popełnimy tak zwany błąd przeżywalności, który spowoduje, że otrzymane wyniki będą bardziej optymistyczne niż w rzeczywistości są, gdyby uwzględnić brakujące dane.
• Indeksy giełdowe to forma strategii inwestycyjnej, ponieważ zawierają one spółki zwycięskie, a słabe opuszczają go. Dlatego, choć to artykuł o strategii inwestowania w spółki indywidualne, ma sens inwestowanie również w indeksy, choćby w formie pasywnej (choć pod spodem indeks tak pasywny wcale już nie jest).

Dlaczego dywidendy i splity mają znaczenie?

Bardzo kluczową sprawą w testowaniu wszelkich strategii historycznie jest dobór danych o wiarygodnej jakości. Nie zawsze jest to łatwe w realizacji, a co gorsza nie zawsze inwestor ma nawet świadomość, że testowe dane mogą być słabej jakości. Obowiązuje tu zasada: śmieci na wejściu, śmieci na wyjściu. Jeśli budujemy strategię w oparciu o trefne dane, nie oczekujmy, że strategia będzie poprawna. W przypadku notowań spółek giełdowych wymogiem absolutnie niezbędnym jest to, by dane były skorygowane o wypłacane dywidendy i splity.

Co to jest split? Jest to podział akcji choć wartość spółki nadal jest taka sama. Na przykład split 3-do-1 oznacza, że inwestor ma 3 razy więcej akcji w portfelu, a wartość jednej akcji jest 3 raz mniejsza niż przed splitem – w efekcie wartość wszystkich akcji jest nadal taka sama. Taka sytuacja musi być skorygowana na wykresie, ponieważ w przeciwnym razie akcja, która przed splitem kosztowała 90 dolarów, nagle kosztuje 30 dolarów i wygląda jakby kurs akcji (i wycena spółki) spadł, co nie jest prawdą.

Dywidendy też muszą być korygowane. Korekta taka polega na tym, że jeśli spółka wypłaca gotówkę do akcjonariuszy, to przyjmujemy jej natychmiastową reinwestycję w tę samą spółkę. Gdybyśmy zignorowali kupony dywidendowe moglibyśmy stracić „z radaru” spółki, które są bardzo atrakcyjną inwestycją tylko dlatego, że na wykresie wyglądają przeciętnie lub wręcz jak stratna inwestycja. Wszystko dlatego, że gdy spółka wypłaca dywidendę następuję tak zwane odcięcie od dywidendy – jeśli kurs spółki wynosił 100 dolarów za akcję, a ta wypłaciła 2 dolary dywidendy, wówczas kurs spada do 98 dolarów. Ma to takie uzasadnienie, że wartość spółki spadła o tyle ile wypłaciła gotówki do swoich akcjonariuszy.

Spójrz na dwa wykresy poniżej spółki AT&T za ten sam okres. Po lewej stronie widać notowania spółki bez korekty o jakiekolwiek zdarzenia korporacyjne. Po prawej stronie natomiast jest wykres tej samej spółki, ale z korektą o wypłacone dywidendy i inne wydarzenia korporacyjne.

Spoglądając na lewy wykres można by powiedzieć, że inwestor stracił na inwestycji po latach. W roku 1983, gdy spółka weszła na giełdę jedna akcja spółki kosztowała 61 dolarów. W chwili pisania tego artykułu, koniec lipca 2020, jedna akcja kosztuje 29 dolarów, generując ujemną roczną stopę zwrotu (CAGR) na poziomie -1.99%. Ale jeśli uwzględnimy zdarzenia korporacyjne (przede wszystkim dywidendy), wówczas od roku 1983 do dziś spółka wygenerowała dodatnia roczną stopę zwrotu na poziomie 10.08%! I to jest rzeczywisty wynik z tej inwestycji – chyba znacząca różnica, by stosować korektę notowań, co? 😉

Momentum, czyli prawie jak podążanie za trendem

Jak to mawia klasyk – „prawie” robi różnicę. Nie inaczej jest i tu – momentum, a podążanie za trendem to nie do końca to samo, choć często jest to mylone. Ale zacznijmy od początku – czym jest momentum?

Wiemy już, że strategia EM poszukuje spółek, które rosną. Może wydawać się to bezsensowne, bo lepiej byłoby znaleźć spółki, które dopiero będą rosnąć, a my wejdziemy w nie na samym dnie. No faktycznie, fajne by to było, tyle, że musimy zejść na ziemię – przyszłości nie zna nikt. Nawet Warren Buffett. Ale nie wszystko stracone, ponieważ od wieków udokumentowane jest występowanie anomalii momentum, które pokazuje, że akcje, których notowania rosną od mniej więcej 3 do 18 miesięcy mają tendencję do kontynuowania tego ruchu.

Dlatego też momentum w języku polskim tłumaczy się jako impet. Od lat wielu badaczy, w tym poważne akademickie głowy, szukają uzasadnienia występowania tego fenomenu. Pisałem o tym nieco więcej w tym artykule, więc tu tylko szybko wspomnę, że momentum jest wynikiem działania wielu błędów poznawczych. A z tymi jest tak, że potrafimy je dostrzegać u innych, ale nie u siebie – w efekcie są powtarzane cały czas.

Jeśli ktoś chce zgłębić naukowe podwaliny anomalii momentum polecam w pierwszej kolejności blog Gary Antonacciego, którego miałem przyjemność gościć u siebie w podcaście. On nie tylko, że sam dużo wniósł w tej dziedzinie, ale też przeanalizował chyba wszystkie naukowe opracowania w tym zakresie i jest powszechnie szanownym ekspertem w USA.

Bardzo interesujące są też opracowania takie jak:

• „Relative Strength as a Criterion for Investment Selection”; Robert Levy, 1967
• “Returns to Buying Winners and Selling Losers: Implications for Stock Market Efficiency”; Narasimhan Jegadeesh; Sheridan Titman; The Journal of Finance, Vol. 48, No. 1. (Mar., 1993), pp. 65-91.

Zanim przejdę do mówienia o podążaniu za trendem, dodam jeszcze jedną rzecz: momentum to nie to samo co ślepa pogoń za rosnącymi kursami akcji. W strategii momentum mamy jednoznaczny warunek wejścia i wyjścia z rynku – w przypadku ślepej pogoni raczej ciężko o taki luksus. 🙂 Co więcej, w tej konkretnej strategii nie tylko, że mamy jasne przesłanki do otwarcia i zamknięcia pozycji – mamy też precyzyjne liczone ryzyko jakie alokujemy do portfela. To jest gamechanger.

Podążanie za trendem

W dużym uproszczeniu można powiedzieć, że momentum to forma podążanie za trendem – szukamy spółek, które mają wyraźny trend i staramy się do niego podłączyć, choćby na chwilę. Natomiast celowo ostrożnie stosuję tu zwrot „podążanie za trendem” (ang. trend following), ponieważ to oznacza w branży inwestycyjnej oddzielną klasę strategii, w której poza rynkiem akcji stosowany jest jak najszerszy wachlarz innych klas aktywów, takich jak towary, stopy procentowe czy waluty. Wszystko po to, by przy mniejszym ryzyku móc wypracować większy zysk.

Gdy mamy w portfelu pozycje ujemnie skorelowane, które mogą być otwierane nie tylko jako pozycje długie, ale również i krótkie, a do tego mamy dźwignię finansową (ponieważ strategia opiera się na kontraktach terminowych), to wszystko sprawia, że jest to zupełnie inna strategia do tego co opisuję w tym artykule.

Polecam wywiad jaki miałem przyjemność przeprowadzić z legendarnym inwestorem Tomem Basso, bohaterem książki Jacka Schwagera „Czarodzieje rynku”, który jest właśnie przedstawicielem inwestorów stosujących podążanie za trendem.

Tom Basso, rynkowa legenda podążania za trendem

Kolejny bohater słynnej serii książek J. Schwager’a, Czarodzieje Rynku, który zgodził się udzielić ekskluzywnego wywiadu dla Was w ramach mojego podcastu. 🙂

Czytaj dalej →

Dlaczego momentum jest atrakcyjne?

Dużą zaletą anomalii momentum jest możliwość jej kwantyfikacji, czyli sprowadzenia jej do poziomu jednoznacznego algorytmu, który mówi nam „kup” lub „sprzedaj”. Króluje logika, matematyka, a nie domysły. Mamy w ręku obiektywną metodąę selekcji spółek.

To bardzo znaczące, bo gdy przyglądniemy się komentarzom rynkowym, to bywają one wręcz komiczne. Rano, gdy indeks S&P 500 spada o -0.5%, mądre głowy tłumaczą to na przykład w stylu „rynek jest pełen obaw decyzji Fed”. Trzy godziny później, gdy rynek zyskuje +1% te same mądre głowy uzasadniają to tym, że „inwestorzy doszli jednak do przekonania, że działania Fed są słuszne i dobre dla rynku akcji”. Komedia. 🙂

Wielu inwestorów chce poznać przyczyny ruchów na rynku. Problem w tym, że nawet jeśli je w końcu poznamy, to zwykle jest już po herbacie i informacja taka jest mało pomocna. Tom Basso mówi wręcz wprost – bieżąca cena na rynku to wynik wszystkich analiz jakie wykonali inwestorzy i jest ona dla niego ostatecznym wskazaniem jak inwestować. Nie musi rozumieć, dlaczego indeks S&P 500 wzrósł lub spadł – wystarczy, że będzie po właściwej stronie rynku.

Logika strategii

Prezentowana strategia ma korzenie w profesjonalnym zastosowaniu przez fundusze, co powoduje, że na poziomie detali jest nieco złożona. Logika jest prosta, jeśli idzie o koncepcje, ale model jest nieco skomplikowany, jeśli idzie o implementację, która wymaga dość zaawansowanego programowania i obycia z matematyką. Dobra wiadomość jest taka, że to wszystko zrobiłem już w ramach mojej aplikacji #ST, więc każdy zainteresowany może z tego po prostu skorzystać kilkoma kliknięciami myszy.

Założenia strategii:

• Ma radzić sobie podobnie jak szeroki rynek akcji w okresie hossy oraz przejść do defensywny przy spadkach, alokując kapitał w gotówkę lub obligacje (jeśli jest taka możliwość).
• Strategia co miesiąc buduje ranking spółek z określonego uniwersum (np. spółek wchodzących w skład indeksu S&P 500), wykorzystując do tego momentum liczone za okres 6 i 12 miesięcy.
• Inwestor ustala jaką maksymalną chce liczbę spółek w portfelu, które dobiera w oparciu o zbudowany ranking.
• Waga każdej spółki w portfelu dobierana jest w oparciu o parytet ryzyka (parytet zmienności). Zmienność stanowi walutę, za którą kupujemy stopę zwrotu – celem strategii jest zapłacenie jak najmniej za jak najlepszą stopę zwrotu.

W praktyce to oznacza, że raz w miesiącu inwestor otrzymuje skład swojego portfela z rozpisanymi wagami dla poszczególnych spółek. Gdy inwestor odzwierciedli skład portfela policzony przez strategię na swoim rachunku, nie musi nic robić przez miesiąc, aż do momentu kolejnego rebalansowania portfela.

Sercem strategii jest zatem budowa rankingu spółek i ich alokacja (dobór wag) w portfelu. Poniżej opiszę te dwa tematy, ale chcę Cię przestrzec, że niestety nie obędzie się bez dość ciężkiego języka z zakresu matematyki. Dlatego, jeśli nie jesteś osobą, która jest biegła w tym zakresie, skup się tylko na samej logice – to ona jest najważniejsza, bo detali i tak najpewniej samodzielnie liczyć nie będziesz na piechotę. Więc głowa do góry. Nie musisz rozumieć matematycznych szczegółów by móc korzystać z niniejszej strategii w świadomy sposób.

Zastanawiałem się, czy w ogóle pisać o detalach strategii w obawie o to, że odstraszę wielu inwestorów. Ale byłoby to nie fair, gdybym dawał komuś do ręki czarną skrzynkę, która nie wiadomo, jak działa.

Budujemy ranking spółek

No to będzie teraz trochę hardcorowo, choć postaram się wytłumaczyć wszystko łopatologicznie. Jeśli odpadniesz w pewnym momencie – nie przejmuj się.

Chcemy wyłowić z rynku te spółki, które „ładnie” rosną, czyli mają momentum (impet). Każdy z nas spoglądając na wykres może mieć inną estetykę, że tak powiem, co znaczy „ładnie rosnący wykres”. Dlatego musimy stworzyć jednoznaczną regułę, która dla tych samych danych zawsze da te same wyniki, a przy tym będzie zrozumiała przez komputer.

Jak zmierzyć trend, czy momentum spółki? Można maznąć krechę na wykresie, tylko, że to mało precyzyjne. My wykorzystamy do tego celu matematyczny aparat – regresję wykładniczą.

Aby zrozumieć co to jest regresja wykładnicza musimy zrozumieć wcześniej czym jest regresja liniowa. Jest to nic innego jak metoda dopasowania linii do serii pewnych wartości – w naszym przypadku są to ceny z notowaniami spółek. Mówiąc ludzkim językiem chcemy poprowadzić na wykresie z notowaniami spółki linię w ten sposób, by była do niego jak najlepiej dopasowana. Pominę tu detale matematyczne, ale to co nas najbardziej interesuje to stopień nachylenia linii – jak stromo jest ona poprowadzona po wykresie spółki (nas interesuje, by linia kierowała się w górę oczywiście).

Dla wykresu dziennego wartość nachylenia linii oznacza, ile inwestycja w spółkę zarabia lub traci (nachylenie linii może być skierowane w dół) każdego dnia. Można powiedzieć, że nachylenie linii to miara momentum.

Problem z regresją liniową jest taki, że jest… liniowa. Wyraża zatem momentum w ujęciu kwotowym, a nie procentowym. Co innego oznacza przyrost ceny spółki o 1 dolara z poziomu 10 dolarów (przyrost wynosi 10%), a co innego oznacza taki przyrost z poziomu 100 dolarów (przyrost wynosi 1%). Dlatego strategia wykorzystuje regresję wykładniczą, która robi w uproszczeniu to samo co regresja liniowa, ale w ujęciu procentowym.

Regresja nie mówi nam o ile na pewno wzrośnie lub spadnie spółka. Daje tylko informację o przeszłości, o momentum spółki. Przyszłości nikt nie zna, ale na bazie fenomenu momentum można wyciągać statystyczne wnioski odnośnie przyszłości.

OK, znamy więc momentum wyrażone w procentowym nachyleniu wykresu. Ale nie wiemy czy był to stabilny wzrost, czy przez większość czasu spółka była w trendzie bocznym, a później jej kurs wystrzelił w górę o 30% w kilka dni. Nas interesują spółki, które rosną równomiernie, bo nie chcemy wysokiej zmienności w portfelu. Dlatego obok regresji wykładniczej potrzebujemy miary, która oceni „jakość” dopasowania jej linii do wykresu spółki. W statystyce rolę takiej miary pełni współczynnik determinacji R² (R-kwadrat). Wartość tej miary przyjmuje wartości w zakresie 0-1. Im wartość miary R² jest bliższa 0, tym dopasowanie regresji do wykresu jest gorsze – kurs spółki jest chaotyczny.  Z kolei im miara R² jest bliższa 1, tym krzywa regresji jest lepiej dopasowana do wykresu spółki. Można też wyobrazić sobie to tak: im zmienność spółki większa, tym wartość R² jest bliższa 0 i odwrotnie.

Uff, to teraz już ostatnia prosta. Regresja wykładnicza i współczynnik determinacji mówią nam czy spółka rośnie i czy ten wzrost jest stabilny. Mnożąc przez siebie te dwie wartości mamy wskaźnik momentum. Im jest on wyższy oznacza to, że spółka rośnie szybciej i stabilniej. My dodatkowo liczymy to dla dwóch okresów: za ostatnie 125 dni (pół roku) i 250 dni (rok), a następnie wyciągamy z tego średnią (wartości te można zmienić w ustawieniach aplikacji). Żeby spółka „załapała” się do rankingu i portfela w konsekwencji, spełniony musi być jeden z warunków:

• Wartość wskaźnika momentum musi wynosić co najmniej 30 (tę wartość również można zmienić w aplikacji) – do portfela lądują spółki, które mają minimalne wymagane momentum.
• Zmienność odwrócona spółki musi wynosić określone minimum (tę wartość również można zmienić w aplikacji) – do portfela trafiają spółki o najwyższym momentum (bez minimalnego pułapu), ale dodatkowo muszą mieć minimalny poziom zmienności odwróconej – im spółka bardziej zmienna, tym ma mniejsze szanse na wejście do portfela, nawet jeśli spółka mocno rośnie.

Obecnie w #ST jest możliwość wykorzystania tylko tej drugiej opcji (zmienność odwrócona, opisana w dalszej części, wykorzystana też do wyliczenia wagi spółki w portfelu), ale kolejna wersja będzie też zawierać wariant pierwszy.

Może się okazać, że ani jedna spółka na rynku tego wymogu nie spełni, co w praktyce oznacza, że jesteśmy poza rynkiem akcji.

Kupujemy spółki do portfela (jeśli jest co kupować)

To teraz już obiecuję ostatni wywód z matematycznym słownictwem. Mamy ranking spółek, które są interesujące, bo są w trendzie wzrostowym. Załóżmy, że postanowiliśmy, aby nasz portfel składał się z maksymalnie 20 spółek. Bierzemy pierwszą dwudziestkę z rankingu i kupujemy ją do portfela. Tu uwaga – jeśli w rankingu było na przykład tylko 10 spółek, 50% portfela będzie w gotówce (lub obligacjach).

Ale ile pieniędzy mamy przeznaczyć na każdą spółkę? Najprościej wydawało by się podzielić kapitał równo pomiędzy spółki. My jednak zastosujemy tak zwany parytet ryzyka. Po co komplikować sobie życie?

Otóż pomimo przeróżnych historii jakie stoją za spółką, inwestując w nią wkładamy do portfela przede wszystkim ryzyko. Jeśli kupimy spółkę X za 1000 PLN i spółkę Y za 1000 PLN, nie znaczy to, że w obu przypadkach ryzyko jest takie same. To co nas interesuje, to aby dobierając 20 spółek do portfela każda z nich reprezentowała podobny poziom ryzyka – wartość kwotowa każdej spółki jest dla nas mniej istotna.

W sumie problem jest prosty do rozwiązania, ale my dodatkowo chcemy uniknąć ekstremalnie dużych lub małych wag w portfeli. Dlatego musimy nieco więcej pokombinować.

Na początek wykorzystujemy tak zwaną zmienność odwróconą (inverted volatility). To akurat jest banalne i wykorzystamy do tego znany wskaźnik ATR (ang. Average True Range) z okresu 20 dni. ATR liczy nic innego jak zmienność notowań z danego okresu, przy czym robi to w ujęciu kwotowym, więc to też musimy zmienić. Tak to wygląda wszystko w praktyce krok po kroku (nie martw się jak się zgubisz, to i tak już jest zakodowane w #ST):

1. Najpierw dzielimy wartość ATR przez cenę danej spółki (z dnia, w którym robimy ranking), a następnie robimy z tego wartość odwróconą, czyli dzielimy 1 przez uzyskaną przed chwilą wartość: InvVola = 1/(ATR/P), gdzie P to cena. To jest zmienność odwrócona. Przy takim wyrażeniu zmienności, im jest ta wartość wyższa, tym realna zmienność spółki jest mniejsza. Poza tym zmienność może być porównywana pomiędzy spółkami.
2. Liczymy zmienność odwróconą w sposób jak powyżej dla każdej spółki, która ma trafić do portfela.
3. Sumujemy wszystkie wartości zmienności odwróconej i tę sumę dzielimy przez wartość odwróconą poszczególnych spółek. W ten sposób mamy wagę dla każdej spółki w portfelu w ujęciu procentowym.

Tak policzone wagi mogą tworzyć ekstremalne wartości: jedna spółka może mieć 20% a inna tylko 0.3%, co jest bez sensu, bo waga 0.3% niewiele zmienia w portfelu. Dlatego korzystamy z tak zwanej standaryzacji (z-score). Tak wiem – niewiele to większości mówi. Zapiszę to wzorem (bez złośliwości). 🙂

(InvVola – AvgInvVola) / StdDev(InvVola)

W liczniku odejmujemy od zmienności odwróconej średnią wartość odwróconą (dla wszystkich spółek). Następnie dzielimy to przez standardowe odchylenie policzone dla wszystkich wartości zmienności odwróconej. Standardowe odchylenie to nic innego jak miara rozrzucenia wartości wokół jakiejś średniej. Brzmi może jak chińszczyzna, ale jak nie odpłynąłeś jeszcze, to jest to proste, choć wcale rozumieć tego nie musisz, jeśli nie chcesz.

No to już na dobitkę ostatni żargon matematyczny – średnia winsorowska. Myślę, że tym właśnie odstraszają w szkołach – mówiąc chińszczyzną jak ja teraz. 🙂 W gruncie rzeczy to co robimy, to odrzucamy ekstremalne wyniki z naszej ustandaryzowanej wagi.

Winsoryzacja +/-2 powoduje, że jakikolwiek wynik standaryzacji powyżej 2 będzie wyrównany do 2, a poniżej -2 wyrównany do -2.

Na koniec, jeśli policzona wartość jest większa niż 0, dodajemy do niej 1, w przeciwnym wypadku liczmy

(1-średnia winsorowska)-1

Wszystko dodajemy, i każdą wagę dzielimy przez tę sumę. Proste? 😉 Jak drut (w kieszeni).

Podobne rzeczy robią dostawcy indeksów, na przykład MSCI. Więc to nie moja wina. 🙂

OK, koniec pisania po chińsku. Przechodzimy do milszych spraw. Jak działa to wszystko w praktyce pokażę za chwilę.

Co jest ważniejsze, czyli odwieczny problem jajka i kury

Na grupie FB użytkowników #ST pojawiła się kwestia, co jest ważniejsze w aktywnej strategii: moment kupna czy moment sprzedaży spółki. Padło stwierdzenie, że moment sprzedaży jest kluczowy dla zyskowności strategii. Ciężko z tym się nie zgodzić – sprzedaż definiuje wynik transakcji. Ale jest małe „ale”.

Niniejsza strategia inwestuje wyłącznie na rynku akcji i zajmujemy tylko długie pozycje. Nie otwieramy pozycji krótkich, czyli mówiąc kolokwialnie nie gramy na spadki. To oznacza, że jeśli na rynku tym jest bessa, to bez względu, kiedy kupimy czy sprzedamy spółkę zwykle odnotujemy stratę. Mowa bowiem o strategii aktywnej – jeśli byśmy przetrzymali spółkę, aż być może zacznie zarabiać, to ze strategii aktywnej bliżej byłoby do strategii kup i trzymaj, a nie o to nam chodzi w tym przypadku.

W tym kontekście moment kupna i sprzedaży jest traktowany w strategii podobnie. To co robimy, to kupujemy do portfela ryzyko i staramy się trzymać to ryzyko na określonym pułapie. Jeśli ryzyko dla danej spółki w portfelu rośnie, to albo zmniejszamy wielkość pozycji w portfelu albo wręcz pozbywamy się jej całkowicie. Jeśli na rynku znajdzie się spółka o lepszym stosunku potencjalnego zysku do ryzyka, to również może ona wyprzeć z portfela obecną spółkę, nawet jeśli dotychczas ona zarabiała. To bardzo ważne, aby zrozumieć tę koncepcję. Handlujemy ryzykiem, nie spółkami.

Wyniki działania strategii

Opisywaną strategię przetestowałem w oprogramowaniu #ST dla amerykańskiego i polskiego rynku akcji. Istnieje wiele możliwości scenariuszy testowych, dlatego starałem się robić to w najprostszy sposób, stosując jedno podejście (zestaw parametrów) do wszystkich rynków, zamiast próbować optymalizować strategię dla poszczególnych rynków. Bardzo przestrzegam też każdego przed próbą usilnego optymalizowania swoich strategii, ponieważ niesie do za sobą ogromne ryzyko nadmiernej optymalizacji, co kończy się uzyskaniem sztucznie optymistycznie wyglądających wyników, które są nie do powtórzenia w przyszłości.

Założenia

Starałem się wykonać testy w ten sposób by jak najlepiej odzwierciedlały rzeczywiste warunki w jakich strategia może być wykorzystana. Każdy we własnym zakresie może zweryfikować moje wyniki stosując tę samą procedurę testową i te same dane.

Strategia EM jest dostępna w oknie „Portfel” pod nazwą „Advanced Equity Momentum” jak na zdjęciu poniżej. Można też stworzyć własną instancję strategii poprzez menu NARZĘDZIA GŁÓWNE -> Dodaj -> Equity Momentum.