Benjamin Franklin powiedział kiedyś słynne słowa, że na świecie tylko podatki i śmierć są pewne. I o ile trudno się z nim nie zgodzić, to w kwestii podatków możemy starać się przejąć nad nimi choćby częściową kontrolę. A jako że mówię do Was o inwestowaniu, to zajmiemy się w tym materiale podatkami z perspektywy inwestora – więcej – inwestora pasywnego.

Inwestowanie pasywne, w odróżnieniu od aktywnego, jest powszechnie kojarzone jako efektywne podatkowo. No bo z definicji w portfelu pasywnym niewiele się dzieje. Niestety jednak i pasywny inwestor może doświadczyć przykrych doświadczeń podatkowych i to w nieoczekiwanej skali i nieoczekiwanym momencie.

W tym materiale przedstawię swoją analizę wpływu podatków generowanych przez tak zwany rebalancing portfela. Bo to właśnie wtedy, poza momentem wypłacania kapitału z rachunku, możemy spowodować zdarzenia podatkowe. Analiza jest zrobiona z perspektywy inwestora z Polski — uwzględnia polskie przepisy prawa podatkowego. Podpowiem też co zrobić, by te podatki zminimalizować, albo wręcz zupełnie ich nie zapłacić.

Podcast i wideo

Materiały uzupełniające

• Metody rebalancingu portfela pasywnego a podatki [prezentacja PDF]
• Leniwy portfel, czyli przepis na proste i skuteczne inwestowanie
• Jak zbudować portfel inwestycyjny dla dziecka?
• Bogleheads o inwestowaniu w trudnych czasach – wywiad z Maciejem Wąskiem
• Jak inwestować przez ETF prosto i tanio? – prześwietlam Vanguard LifeStrategy
• Proste inwestowanie dla każdego
• Aion Globalne Inwestycje = najtańsze inwestowanie w ETF-y [recenzja + porównanie z Finax]

🔥 BONUS – kalkulator wspomagający rebalancing portfela

Jako bonus udostępniam prosty arkusz kalkulacyjny wspomagający przeprowadzanie rebalancingu. Jest to narzędzie stworzone w ramach Atlasu Pasywnego Inwestora.

Dla jasności – kalkulator ma zadanie wyłącznie poglądowe. Wskazuje o ile nasz portfel odchyla się od modelowego portfela. W zależności od stosowanej metody rebalancingu zależy co, kiedy i ile sprzedać czy kupić (więcej o tym w artykule poniżej).

Poza tym arkusz nie uwzględnia kwestii kosztów transakcyjnych i podatków. A te, co też opisuje artykuł poniżej, mogą komplikować proces rebalancingu. Dlatego też gorąco zachęcam do przeczytania całego wpisu.

Obsługa kalkulatora jest bardzo prosta – wystarczy postępować krok po kroku według wskazanej w nim procedury. 🙂

Wstęp

Fala inwestowania pasywnego zapoczątkowana została w roku 1975 przez Jacka Bogle wraz z założeniem przez Niego firmy Vanguard. Nieco ponad rok później powstał pierwszy na świecie fundusz indeksowy skierowany do inwestorów indywidualnych (Vanguard 500 Index Fund) ¹ 1. Choć Vanguard stworzył pierwszy fundusz indeksowy skierowany do inwestorów indywidualnych, nie był to pierwszy fundusz indeksowy na świecie jako taki. Pierwszy fundusz indeksowy na świecie stworzony został przez firmę Wells Fargo w roku 1971 – a więc 5 lat przed Jackiem Bogle. Fundusz ten był utworzony na potrzeby programu emerytalnego w firmie Samsonite – znanego producenta m.in. walizek i toreb. × . Po ponad 3 dekadach fala ta dotarła i do Polski. U nas takim symbolicznym momentem przypieczętowującym start pasywnej rewolucji było wprowadzenie do obrotu na GPW pierwszego ETF-a na indeks WIG20 w roku 2010 – który nawiasem pisząc dokonał żywota w roku 2021.

Oczywiście dziś można z tego wszystkiego kpić – co inwestowanie w WIG20, czyli 20 największych spółek notowanych na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie ma wspólnego z inwestowaniem pasywnym? Ale tak wyglądały właśnie początki nad Wisłą. To były czasy gdy nadal nieliczni inwestowali na zagranicznych giełdach. W tym kontekście na przestrzeni kilku ostatnich lat naprawdę w Polsce dokonała się (pasywna) rewolucja.

Dziś oto bowiem dostęp do giełd zagranicznych nie jest dobrem luksusowym dla wybranych, a samo inwestowanie na globalnych rynkach nie stawia nas już w awangardzie. Dla młodych inwestorów budowanie globalnych portfeli z ETF-ów jest czymś naturalnym. I bardzo dobrze, bo dla większości pasywne inwestowanie jest najlepszą formą zarządzania oszczędnościami i budowania kapitału.

Ale to, że mamy już w Polsce możliwość inwestowania na równi z innymi, nie oznacza, że temat można zamknąć. Wręcz przeciwnie – jest ogromne zapotrzebowanie na uczciwą i rzetelną edukację, tłumaczącą krok po kroku jak robić to z głową. A przy tym edukacja ta powinna uwzględniać specyfikę polskiego inwestora. Bo pomimo, że mamy dostęp do tych samym ETF-ów co Niemcy czy Amerykanie (choć tu z pewnymi przeszkodami do pokonania), to mamy już przykładowo inny system podatkowy.

Ten artykuł ma na celu pomóc właśnie w zasypaniu tej edukacyjnej dziury w Polsce. Pokażę jak polskie przepisy podatkowe wpływają na prowadzenie pasywnych portfeli – przede wszystkim w kontekście przeprowadzania tak zwanego rebalancingu. Podpowiem jak optymalizować, a nawet redukować te podatki do zera. Nie wiesz o co chodzi? – spokojnie, wszystko wyjaśnię. 🙂

Kiedy mogą pojawić się podatki w pasywnym portfelu?

Generalnie są dwie sytuacje w których inwestor ETF-a może być opodatkowany:

1. Sprzedaż ETF-a z zyskiem
2. Wypłata dywidendy (zarówno wtedy, gdy wystawca ETF-a otrzymuje dywidendę, jak i w momencie, gdy ETF wypłaca ją inwestorowi)

Zacznijmy od prostszego przypadku, mianowicie sprzedaży ETF-a z zyskiem. Nie jest tu dla nikogo zaskoczeniem, że jeśli na koncie opodatkowanym kupimy ETF-a, a następnie sprzedamy go z zyskiem, to będziemy musieli od niego zapłacić 19% podatku (pomniejszonego o ewentualne koszty prowizji maklerskiej).

Dla jasności – sprzedaż ETF-a w portfelu pasywnym nie musi być realizowana tylko po to, by wypłacić kapitał z rachunku, ale również po to by przeprowadzić tak zwany rebalancing – czyli wyrównywanie wag poszczególnych składowych w portfelu. I to tym przypadkiem zajmę się w tym wpisie najszerzej.

Innym przypadkiem w którym pojawić się mogą podatki to dywidendy. I jest on niestety znacznie bardziej zakręcony od poprzedniego. W szczególności jeśli dywidendę otrzymamy od zagranicznego ETF-a w formie gotówki na konto ² 2. Obecnie zresztą to jedyna możliwość, bo polskie ETF-y w chwili tworzenia tego materiału nie wypłacają dywidend. × , to mamy przerąbane. 😉 Jeśli nie chcemy w to wnikać istnieje prosty przepis: wybierajmy ETF-y akumulujące dywidendy. Wówczas ETF wszystkie dywidendy jakie otrzyma zamiast nam wypłacić w gotówce, reinwestuje w obrębie funduszu, a my ewentualny podatek zapłacimy dopiero przy sprzedaży ETF-a z zyskiem.

Jeśli jednak chcesz dywidendy otrzymywać na konto to w ramce poniżej opisałem skrótowo jak to wygląda od strony podatkowej. Dla twardzieli. 😀

Jak zminimalizować płacone podatki i uprościć rozliczenia podatkowe?

Przede wszystkim warto pamiętać, że mamy na podorędziu nieopodatkowane  konta emerytalne – IKE i IKZE. Tu podatku przy sprzedaży ETF-a nie będzie nigdy. Nie będzie też podatku od dywidendy na trzecim poziomie (mogą być natomiast na pierwszym i drugim poziomie, bo są to podatki potrącane poza Polską). Poza tym w pakiecie zyskujemy też brak potrzeby rozliczania podatków – a to duża rzecz. 🙂

Oczywiście nie każdy chce inwestować przez IKE/IKZE, a nawet jeśli chce, to limity mogą być dla kogoś zbyt niskie. Wówczas nie mamy wyboru i skazani jesteśmy na rachunek zwykły – czyli opodatkowany. Ale i tu nie wszystko jest stracone.

Po pierwsze jeśli będziemy unikać ETF-ów wypłacających dywidendy, to będziemy odraczać w czasie podatek płacony na trzecim poziomie (na podatki z pierwszego i drugiego poziomu nie mamy wpływu) – pojawi się on dopiero przy sprzedaży ETF-a z zyskiem. Uprościmy też rozliczenia podatkowe, bo nie musimy każdej dywidendy z osobna rozliczać z fiskusem. Podsumowując – warto rozważyć ograniczenie się do ETF-ów akumulujących dywidendy.

Kupując ETF-a akumulującego dywidendy mamy też pewność, że podatek zapłacimy tylko realizując zysk. Tymczasem podatek od dywidendy, gdybyśmy otrzymali ją na rachunek, jest do zapłacenia przy rozliczeniu danego roku podatkowego i nie możemy go skompensować ewentualnymi stratami z inwestycji, jeśli takie mamy.

Po drugie warto minimalizować operacje sprzedaży ETF-ów. Zyskujemy nie tylko niższe koszty transakcyjne, ale też generujemy mniej zdarzeń podatkowych. W skrajnej sytuacji można kupić ETF i sprzedać go po wielu latach – wtedy nawet na koncie opodatkowanym przez lata możemy uniknąć płacenia podatków polskiemu fiskusowi. I to nawet jeśli przez lata mielibyśmy papierowy zysk. Warto tu zwrócić uwagę, że choć finalnie przy sprzedaży będzie podatek od zysku, to samo jego odroczenie jest niczym darmowy kredyt od fiskusa. Lepiej by te pieniądze jak najdłużej pracowały w naszej kieszeni, a nie cudzej.

Ale tu dochodzimy też do ściany. Bo nawet jeśli inwestujemy długoterminowo to niestety nasz pasywny portfel może wymagać rebalancingu – czyli przywracania jego struktury do modelowych wag jeśli składa się z więcej niż jednego ETF-a. I tu nawet robiąc dopłaty do rachunku w pewnym momencie możemy stanąć przed sytuacją potrzeby sprzedaży części portfela, by ten rebalancing przeprowadzić. W efekcie wygenerujemy zdarzenie podatkowe. Temat za chwilę mocno przewałkujemy. Zamykając ten wątek jednak należy dodać, że jedyną opcją chroniącą nas przed podatkiem spowodowanym przez rebalancing (na koncie opodatkowanym) są tak zwane ETF-y multi-asset.

Przykładem jest tu seria ETF-ów Vanguard LifeStrategy. Technicznie taki ETF jest złożony pod spodem z wielu ETF-ów, ale Vanguard robiąc pomiędzy nimi rebalancing nie generuje zdarzeń podatkowych, ponieważ fundusz jest zwolniony z podatku od zysków kapitałowych. Innymi słowy – inwestując przy pomocy takiego ETF-a mamy nad sobą ochronny parasol podatkowy. W dalszej części materiału dowiesz się, że to bardzo mocny atut.

OK – to teraz, zanim wejdziemy w szczegóły różnych metod rebalancingu w kontekście podatków, wyjaśnijmy pokrótce czym ten rebalancing jest i po co w ogóle jest. Tak na wszelki wypadek, jeśli nie wszystko jest jasne.

Co to jest rebalancing?

Podstawową rolą rebalancingu jest czuwanie nad tym, by modelowe wagi portfela były zachowane w czasie. Przykładowo jeśli mamy portfel 60/40, gdzie dajmy na to 60% to ETF na akcje, a 40% to ETF na obligacje, po pewnym czasie te wagi mogą się “rozjechać”. Załóżmy, że mieliśmy spadek na rynku akcji i ważą one 55% zamiast 60%. Realizując rebalancing sprzedalibyśmy 5% portfela z części obligacyjnej, a za pozyskaną gotówkę dokupili akcji. Po całej operacji portfel znów miałby swoje modelowe wagi. Obrazuje to poniższa grafika.

Ktoś może zadać pytanie: OK, ale po co to wszystko? Przecież miał być portfel pasywny, a tu nagle chcemy w nim gmerać.

Gdybyśmy rebalancingu nie robili, to po latach skończymy najpewniej z zupełnie innym portfelem niż w chwili jego tworzenia. Prawdopodobnie to nie jest to na czym nam zależało. Przykładowo akcje rosły historycznie szybciej niż obligacje. Portfel 60/40 po kilku dekadach może zostać zdominowany przez akcje – zamiast 60% ich udział będzie dążył do 100%, marginalizując obligacje. A to ma też swoje konsekwencje. Jakie? Gorsza stopa zwrotu?

Akurat niekoniecznie. Paradoksalnie stopa zwrotu w portfelu nierebalansowanym może po latach być nawet wyższa – ale to wynik coraz większego udziału akcji w takim portfelu.

Więcej akcji, to jednak więcej ryzyka w postaci choćby głębszych obsunięć kapitału, dłuższego okresu wychodzenia z nich oraz ogólnie większej zmienności. Pisząc mądrze – akademicy mówią, że dzięki rebalancingowi portfel generuje wyższy zysk na jednostkę ryzyka. Brzmi jak chińszczyzna, ale chodzi po prostu o to, żeby zarabiać przy jak najmniejszym ryzyku.

Podsumowując – poza być może pewnym specyficznym przypadkiem o którym później wspomnę, budując samodzielnie portfel pasywny powinniśmy poddawać go rebalancingowi. I choć koncepcja jest prosta, to diabeł tkwi w szczegółach – zwłaszcza, gdy uwzględnimy kwestię podatków i kosztów transakcyjnych.

Rebalancing a podatki – czy można ich uniknąć dopłacając do portfela kapitał?

Wiemy już czym jest rebalancing. Wiemy też, że może on generować na kontach opodatkowanych niemiłe zobowiązania podatkowe. No bo jeśli robiąc rebalancing musimy coś sprzedać, to zwykle będzie to oznaczało potrzebę zapłacenia podatku od zysku.

Co gdyby jednak zrobić rebalancing poprzez wpłacenia na rachunek świeżego kapitału? Zamiast coś sprzedawać po prostu kupimy to co potrzeba, aby wyrównać wagi w portfelu.

Pomysł jest jak najbardziej OK – warto wręcz tak do tego podchodzić. Ale należy też pamiętać, że takie podejście ma swoje ograniczenia, a konkretnie takim ograniczeniem jest dynamika wzrostu takich dopłat w czasie.

Przykładowo jeśli mamy portfel o wartości 10 000 PLN i rocznie dopłacamy świeże 10 000 PLN, to z czasem dopłaty procentowo będą coraz mniej ważyć względem zgromadzonego kapitału. Tym samym coraz trudniej będzie przeprowadzać rebalancing w ten sposób.

Ktoś powie – ale moje dopłaty z czasem będą rosnąć! Niestety zakładając, że wzrost dopłat jest na poziomie inflacji, to problem nadal pozostaje o ile portfel przyrasta w tempie powyżej inflacji (a taki w końcu jest cel inwestowania). Żeby dopłatami móc robić rebalancing bez końca, dynamika dopłat powinna przekraczać dynamikę wzrostu samego portfela. I to przy założeniu, że budujemy portfel od zera, a nie zaczynamy z kwotą będącą wielokrotnością pierwszej rocznej dopłaty. Co więcej – podatki nadal mogą się pojawić, choć procentowo względem całego portfela będą mniejsze.

Popatrzymy na konkretną sytuację. Weźmy prosty portfel 60/40 w którym mamy ETF na S&P 500 (60%) i 10-letnie obligacje amerykańskie (40%). Taki portfel w ostatnich 30 latach (1992-2021) zarabiał średniorocznie 9.4% (nominalnie). Inflacja w USA w tym okresie wynosiła (średnio) 2.6%. Oczywiście wyniki przy założeniu braku dopłat – chcemy zobaczyć jak zachowuje się po prostu taka strategia inwestowania w czasie.

Załóżmy teraz, że ktoś w roku 1992 startuje z kapitałem 10 000 USD i każdego roku dopłaca kolejne 10 000 USD + inflacja. Załóżmy też, że dopłaty robimy tak, aby realizować przy ich pomocy rebalancing – czyli wyrównywać nimi wagi w portfelu. Niestety już w roku 2000, 9 lat później, pojawi się pierwszy podatek do zapłacenia dlatego, że dopłaty nie są w stanie pokryć w pełni potrzeb rebalancingu. Co gorsza wraz z biegiem lat podatek ten dość gwałtownie rośnie.

Nawet dopłaty zwiększane każdego roku o 10-20% (czyli znacznie powyżej inflacji w badanym okresie i powyżej stopy wzrostu portfela) nie pozwoliły uniknąć podatków. Owszem stają się one procentowo mniejsze, ale nadal występują. Poza tym – choć życzę Wszystkim jak najlepiej – nie czarujmy się, że łatwo będzie przez 20-30 lat zwiększać swoje dopłaty do portfela w tempie przewyższającym inflację 5-10 razy, czy jeszcze więcej.

W temat za chwilę wejdziemy jeszcze głębiej omawiając metody rebalancingu, ale wcześniej kilka szybkich wniosków na bazie tego co już wiemy:

• Rebalancing robiony dopłatami to bardzo dobre rozwiązanie, ale niestety zakres jego stosowania jest ograniczony w czasie wraz ze wzrostem wartości naszego portfela.
• Dopłaty do portfela w pewnym momencie mogą być nawet niewystarczające na pokrycie podatków tytułem rebalancingu. Według symulacji robionych przeze mnie w zależności od tego jaki mamy kapitał startowy, jak duże są dopłaty i jak zachowywał się rynek, sytuacja taka może mieć miejsce już nawet po 10-20 latach.
• Inwestowanie to nie tylko dopłaty – prędzej lub później będziemy chcieć korzystać ze zgromadzonego kapitału. Wówczas sytuacja jeszcze bardziej się komplikuje, bo podatki będą płacone w dwójnasób: z tytułu rebalancingu i tytułu wypłacanej gotówki.
• Każde zdarzenie podatkowe uruchamia niejako domino podatkowe. Przykładowo jeśli w tym roku dopłaty są mniejsze od należnego podatku, to musimy sprzedać część portfela, aby mieć gotówkę na jego pokrycie. To z kolei generuje podatek do zapłaty w kolejnym roku podatkowym.
• Usługi robodoradców nie chronią od podatków z tytułu rebalancingu. Warto o tym pamiętać, bo już nawet po kilku latach oszczędzania możemy otrzymać niespodziankę w postaci uregulowania podatku – pomimo, że tylko dopłacaliśmy kapitał do portfela. Robodoradca nie działa w formule funduszu inwestycyjnego (vide Vanguard LifeStrategy) – jest to usługa de facto budująca portfel z ETF-ów za nas. Dlatego jeśli robodoradca robi w naszym imieniu rebalancing portfela to może pojawić się podatek. Być może to się zmieni w przyszłości, gdy tego typu usługi będą dostępne również na kontach nieopodatkowanych.

To teraz przyglądnijmy się różnym metodom rebalancingu a następnie zbadajmy na ile faktycznie te podatki są uciążliwe.

Metody rebalancingu portfela pasywnego

Koncepcja rebalancingu jest prosta – mamy pilnować wag w portfelu względem obranych założeń. Zachodzi więc pytanie – czy ma znaczenie jak ten rebalancing przeprowadzimy? Pojawiają się opinie w stylu: rebalancing można robić raz na miesiąc, raz na kwartał czy raz na rok – to bez większego znaczenia, bowiem rebalancing nie ma podnosić stopy zwrotu, a kontrolować ryzyko w portfelu.

Nie chcę tu otwierać frontu przekonując Was do tego czy innego sposobu przeprowadzania rebalancingu. Pokażę trzy przykładowe podejścia, a później przytoczę wyniki. Niech to dane przemówią a nie opinie bez weryfikacji. Zgadzam się, że rebalancing ma przede wszystkim trzymać w ryzach ryzyko. Ale jeśli w grę wchodzą podatki to nieuwzględnienie tej zmiennej może być bardzo kosztowne o czym się przekonacie. Trust, but verify! 🙂

Dla jasności – metod rebalancingu jest od groma i ciut ciut. Tu zbadamy następujące:

• Rebalancing interwałowy. Jest to prosty rebalancing który realizowany jest co określony interwał – na przykład raz na miesiąc, kwartał czy rok. 
• Rebalancing warunkowy. Jest on realizowany również co pewien czas ale tylko wtedy, gdy wagi w portfelu odchylają się o pewien założony próg.Przykładowo każdego roku sprawdzamy wagi w portfelu, ale rebalancing przeprowadzamy tylko wówczas gdy którakolwiek z nich odchyli się o więcej niż dajmy na to 20%.
• Rebalancing do wewnętrznych przedziałów. Jest on podobny do rebalancingu warunkowego, przy czym jeśli spełniony jest warunek do jego uruchomienia, to zamiast przywracać wagi modelowe, jest on robiony tylko częściowo – do tzw. wewnętrznego przedziału.

Być może ta ostatnia metoda wydaje się być niejasna, więc przeanalizujmy konkretny przykład na poniższej grafice.

Dla jasności – ta metoda nie jest przeze mnie wymyślona. Stosuje ją między innymi robodoradca Aion co opisane jest w artykule Michała Szafrańskiego z bloga Jak Oszczędzać Pieniądze. Gorąco polecam jego lekturę!

Czy są jakieś zalety takiego rebalancingu? Wykorzystywane jest tu naturalne momentum rynku (czyli jego “pęd”, trend) – przeważane są bowiem aktywa rosnące, a niedoważane aktywa rosnące wolniej lub wręcz będące w trendzie spadkowym. Oczywiście może się pojawić zarzut w stylu: hola, hola – to już wpuszczanie lisa do kurnika, bo ze strategii pasywnej robimy quasi aktywną.

Cóż – niech każdy wyciąga samodzielne wnioski. Dopowiem, że metoda wydaje się być warta grzechu gdy uwzględnimy koszty transakcyjne i podatki – teoretycznie powinny być one niższe. Ale zaraz wszystko zweryfikujemy. 🙂

Metodologia i założenia testów

Zanim przedstawię wyniki poszczególnych metod rebalancingu pozwólcie, że przybliżę założenia poczynione w moich eksperymentach:

• Kapitał startowy – 10 000 USD. Waluta w gruncie rzeczy nie ma tu znaczenia, ale jeśli ktoś chce to może wyobrazić sobie, że jest to portfel zabezpieczony walutowo względem PLN – więc wynik osiągnięty w USD jest taki sam w PLN.
• Dopłaty kapitału – 10 000 USD każdego roku, ale powiększone odpowiednio o inflację obowiązującą w danym roku w USA. Dzięki temu dopłaty w każdym kolejnym roku mają taką samą siłę nabywczą.
• Sposób dopłat. To bardzo ważne – każda dopłata jest robiona w ostatnim dniu handlowym w roku w ten sposób, by maksymalnie przywrócić wagi do ich modelowych wartości. Czyli dopłatami staram się robić rebalancing na tyle na ile to tylko możliwe. Tu uwaga – jeśli do zapłacenia są podatki, to dopłaty w pierwszej kolejności idą na ich pokrycie.
• Koszt prowizji maklerskich – założyłem, że wynosi 0.3%. Czy to dużo, czy to mało – to zależy. Ale i tak to nie one są naszym głównym obiektem zainteresowania w badaniach (o ich wpływie na inwestycję za kilka tygodni pojawi się inny materiał – stay tuned!). 🙂
• Podatki liczone są według polskiego prawa. Zatem mamy stawkę 19% od zrealizowane zysku, liczonego metodą FIFO (first in, first out). Uwzględniam koszty transakcyjne, a straty rozliczam w okresie 5 lat od ich powstania. Jedyne odstępstwo jakie tu czynię to brak przeliczania walut – w tym przypadku z USD na PLN – ale to nie ma wielkiego wpływu na precyzję obliczeń. O podatkach też planuję oddzielny materiał w niedalekiej przyszłości.

Regulowanie podatków. W przeprowadzonych symulacjach zakładam, że ewentualne zobowiązania podatkowe są wypełniane na początku roku (nie czekam zatem do końca kwietnia jak przewiduje prawo). Jak już wspominałem – podatki w pierwszej kolejności pokrywane są ewentualnymi dopłatami do portfela.

Testowe portfele

Wiemy już jakie będziemy sprawdzać metody rebalancingu oraz znamy założenia i metodologię do symulacji. Brakuje nam ostatniej składowej – testowego portfela.

Aby uniknąć podejrzeń o manipulację, wybrałem 5 różnych portfeli – ich struktura jest na tyle odmienna, że ciężko tu o jakąkolwiek stronniczość z mojej strony. 🙂 Oto zatem lista testowych portfeli – każdy z nich przeczołgamy różnymi scenaiurszami rebalancingu:

• Classic 60/40. To taki wzorzec z Sèvres pośród portfeli pasywnych – bodaj zarazem najczęściej cytowany. Jest to portfel złożony w 60% z akcji amerykańskich (w formie indeksu S&P 500) oraz w 40% z 10-letnich obligacji amerykańskich.
• Global 80/20. Nazwa w sumie wszystko tłumaczy – mamy 80% globalnego koszyka akcji i 20% obligacji. A konkretnie:
  • 60% – MSCI World (akcje z rynków gospodarek rozwiniętych)
  • 20% – FTSE Emerging Markets (akcje z rynków gospodarek wschodzących)
  • 10% – 10-letnie obligacje skarbowe USA
  • 10% – globalny agregat obligacji skarbowych bez USA
• All Weather (Ray Dalio). Portfel zaproponowany przez znanego inwestora – Raya Dalio:
  • 40% – 30-letnie obligacje skarbowe USA
  • 15% – 10-letnie obligacje skarbowe USA
  • 18% – akcje amerykańskie (S&P 500)
  • 7.5% – złoto
  • 7.5% – koszyk towarów (indeks S&P GSCI)
  • 6% – akcje krajów rozwiniętych bez USA i Kanady (MSCI EAFE)
  • 3% – FTSE Emerging Markets (akcje z rynków gospodarek wschodzących)
  • 3% – akcje małych spółek z USA (S&P 600)
• Permanent Portfolio (Harry Browne). Prosty portfel złożony z akcji, obligacji i złota:
  • 25% – złoto
  • 25% – akcje amerykańskie (S&P 500)
  • 25% – 30-letnie obligacje skarbowe USA
  • 25% – bony skarbowe USA (3-miesięczne)
• Warren Buffett. Artykuł bez wzmianki o najwybitniejszym inwestorze ever nie może być dobrym artykułem. 😉 Pan Buffett ma proste zalecenia dla swojej żony:
  • 90% – akcje amerykańskie (S&P 500)
  • 10% – bony skarbowe USA (3-miesięczne)

W prezentacji załączonej do tego artykułu odszukacie wykresy wraz z ETF-ami jakie wykorzystałem w testach.

Grande finale – czyli co mówią dane?

Zakładamy we wszystkich scenariuszach fazę akumulacji (regularne dopłaty) — jeśli jest gdzieś inaczej to jasno to zaznaczam. W fazie konsumpcji kapitału na koncie opodatkowanym nie jest zaskoczeniem, że dosięgnie nas podatek w wymiarze 19% – dlatego w tych badaniach nie biorę tego scenariusza pod uwagę. Ale do tematu konsumpcji wrócę w niedalekiej przyszłości (okolice listopada) przy okazji strategii aktywnych – tam też dla przykładu pokażę portfel pasywny.

Prosty rebalancing a podatki

Na początek sprawdźmy czy jest o co robić wielkie halo – to znaczy na ile rebalancing wpływa na wyniki. Na tapet wziąłem wszystkie portfele i uruchomiłem symulację za lata 1972-2021 (50 lat).

Oczywiście tradycyjnie będą zapewne komentarze w stylu Pana Makłowicza – ludzie tak długo nie żyją. 😉

Ale prawda jest taka, że… żyją. I żyć będą jeszcze dłużej za kolejne 50 lat wraz z postępem medycyny. A jeśli ktoś ma dziś np. 20 lat, to portfel może służyć takiemu inwestorowi nawet i 70-80 lat. 🙂

OK – wracamy do testów. Poniżej widzimy jak wyglądają wyniki dla portfeli na koncie nieopodatkowanym oraz na koncie opodatkowanym. W obu przypadkach zastosowany jest prosty rebalancing interwałowy – mówiąc krótko: raz do roku przeprowadzany jest rebalancing. I raz do roku są też robione dopłaty.

Poza portfelem Warrena Buffetta (zaraz do niego jeszcze wrócę), pozostałe portfele na kontach nieopodatkowanych miały między 15-23% więcej kapitału pod koniec. Dla jasności – mówimy o akumulacji kapitału. Gdy zaczniemy z portfeli wypłacać kapitał będzie jeszcze gorzej, bo na kontach opodatkowanych poza kosztem podatkowym na rzecz rebalancingu przyjdzie nam płacić podatek tytułem samych wypłat.

Czy to dużo, czy to mało? Niech każdy sam rozsądzi. Osobiście przyznam, że mnie skala tego obciążenia podatkowego nieco zaskoczyła – w tym negatywnym znaczeniu.

OK – ale mamy jeszcze portfel Warrena Buffetta. Ten wydaje się być bardziej odporny na podatki. Cóż – wynika to przede wszystkim z tego, że tu mamy 90% akcji i 10% bonów. Bony są bardzo mało zmienne. A akcje, nawet jeśli są w mocnym trendzie wzrostowym (historycznie przez większość czasu rosną), to i tak już stanowią 90% portfela. Z tego powodu rebalancing nie wymaga tylu zabiegów co choćby przy prostym portfelu 60/40 – gdzie akcje w trendzie wzrostowym mogą spowodować większe odchylenia w portfelu.

Przy okazji widać, że portfel All Weather najbardziej jest tu w tym towarzystwie obciążony podatkami. Wynika to z tego, że w jego strukturze jest najwięcej ruchomych elementów.

To rzutem na taśmę jeszcze wykres kapitału końcowego w poszczególnych portfelach w wersji opodatkowanej i nieopodatkowanej.

Podatki a metoda rebalancingu

Powszechnie twierdzi się, że rebalancing najważniejsze aby był realizowany, a to w jaki sposób to już mniejsza o to. Bliższe to może być prawdy (choć nadal nie jest) na koncie gdzie podatków nie ma. Ale gdy w grę podatki już wchodzą to sytuacja ma się zgoła inaczej. Sami zobaczcie na poniższą tabelę.

Co my tu mamy? Otóż mamy znów te same portfele w tym samym okresie – 1972-2021. I również dopłacamy regularnie każdego roku do początkowych 10 000 USD kolejne 10 000 USD indeksowane w czasie o inflację. Widać ewidentnie, że prosty rebalancing interwałowy każdego roku nie jest optymalny – powoduje, że w badanym okresie zapłacilibyśmy najwięcej podatku pośród dwóch pozostałych metod rebalancingu.

Różnica w podatku na poziomie 400-500 tys. USD może nie robić wrażenia, jeśli portfel i tak na końcu jest wart 25-30 mln USD. Ale należy pamiętać, że każdy zaoszczędzony dolar 10, 20, 30 i więcej lat wcześniej, przez ten cały czas ciężko dla nas pracował.

Symulacje jednoznacznie pokazują, że rebalancing metodą do wewnętrznych przedziałów generuje najmniejsze obciążenia podatkowe. Jest coś jeszcze, choć tego nie pokazałem – ta metoda generuje też najmniejsze obciążenia prowizjami maklerskimi. Tego wątku jednak tu nie będę rozwijał, bowiem niebawem pojawi się kolejny obszerny materiał pokazujący jak optymalizować koszty zarządzania portfelem pasywnym.

Podatki w czasie życia portfela – portfel 80/20

Pisałem wcześniej o tym, że rebalancing portfela poprzez dopłaty świeżego kapitału to super rozwiązanie – zakładając, że nasz portfel jest w fazie akumulacji, czyli budowania kapitału. I na ile tylko nam pary (kapitału) wystarcza – róbmy to. Zwyczajnie dzięki temu możemy uniknąć przez pewien czas podatków z powodu rebalancingu, poza tym minimalizujemy też koszty transakcyjne (mamy tylko transakcje kupna).

Zobaczmy jak wygląda portfel 80/20 na przestrzeni lat. Mamy tu okres od roku 1970 i po kolei wydłużamy badany okres o kolejną dekadę. Kapitał startowy to 10 000 USD, a każdego kolejnego roku robimy dopłatę o 10 000 USD plus inflacja.

Oczywiście w wariancie konta nieopodatkowanego bez zaskoczeń – podatku brak. Ale na koncie opodatkowanym tylko w pierwszej dekadzie udało się obyć bez podatku. W każdej kolejnej dekadzie wielkość płaconego podatku z powodu rebalancingu rosła – co też dziwić nie powinno. Po 30 latach konto nieopodatkowane było niemal 9% większe, po 40 latach 16% a po 50 latach 20%. Ale, ale… not so fast!

Zaznaczę raz jeszcze – piszę wyłącznie o fazie akumulacji! To co widzimy to wpływ podatków tylko przez sam rebalancing. Gdybyśmy zaczęli wypłacać kapitał z portfela, przewaga konta nieopodatkowanego będzie jeszcze większa. 

Niestety polskie prawo podatkowe nie daje żadnych ulg podatkowych nawet dla długoterminowych inwestorów. Więc przykładowo jeśli po 50 latach (co jest możliwe, jeśli ktoś inwestuje pierwsze pieniądze w wieku 20 lat) zaczniemy wypłacać kapitał, to zgodnie z metodą FIFO sprzedawać będziemy w pierwszej kolejności jednostki ETF-ów kupowane 50 lat temu! Wraz za tym przyjdzie nam zapłacić za zysk wypracowany w tym okresie. Nic przyjemnego.

Dla przykładu portfel 80/20 po 50 latach na koncie opodatkowanym ma wartość niemal 25 milionów. Ale to wartość “brutto” – gdybyśmy chcieli wypłacić jednorazowo całość kapitału z rachunku, od zysku przyjdzie zapłacić nam podatek. Na szczęście nie będzie to 19% od całej kwoty, bo w międzyczasie dopłacaliśmy kapitał oraz robiliśmy rebalancing. Jak myślicie – ile wynosi kwota “netto” portfela – a więc po zapłaceniu podatku?

BUM! – kwota netto to około 21.7 milionów – czyli niemal 13% mniej od kwoty brutto (na koncie opodatkowanym). Tyle moglibyśmy wypłacić sobie jednorazowo po 50 latach.  Pociągnijmy ten przykład dalej, żeby lepiej zobrazować jakie spustoszenie robią podatki nawet w prostym portfelu pasywnym. 

Otóż skonfrontujmy te 21.7 milionów jakie moglibyśmy wypłacić sobie z konta po 50 latach z kontem nieopodatkowanym, gdzie mamy 30 milionów. To oznacza, że na koncie nieopodatkowanym mamy po 50 latach 38% kapitału więcej do dyspozycji! Gdybyśmy inwestowali w ten sam portfel ale przez 30 lat, różnica na korzyść konta nieopodatkowanego to niemal 26%. Jeśli nie przemawiała do Ciebie koncepcja konta IKE – być może teraz masz argument do przemyślenia. 🙂

Brak dopłat do rachunku a podatki

Powyższa analiza portfela w czasie uwzględniała regularne dopłaty. Jak pisałem, co też wydaje się naturalne – robienie rebalancingu dopłatami ma sens. Ale wejdźmy w temat nieco głębiej.

Popatrzmy na ten sam portfel co wcześniej, ale tym razem mamy kapitał startowy 10 000 USD i nie dopłacamy już więcej do niego.

Nie zaskakuje, że podatek pojawia się już w pierwszej dekadzie wskutek przeprowadzanego rebalancingu. I to właśnie ten efekt tak pozytywnie nastraja inwestorów do optymalizacji podatków dopłatami.

To co może zaskakiwać, to że po 30 latach przewaga konta nieopodatkowanego nad kontem opodatkowanym (w ujęciu procentowym) jest taka sama bez względu czy dopłaty były robione, czy nie. Po 40 i 50 latach wręcz konto bez dopłat jest mniej w tyle niż konto z dopłatami jeśli uwzględnić podatki z tytułu rebalancingu. Jak to możliwe?

Pamiętacie jak pisałem, że aby dopłatami skutecznie można było robić rebalancing w całym okresie, to dynamika ich wzrostu musiałaby być ogromna. Przyrost dopłat w każdy kolejnym roku o inflację, a nawet dwukrotną inflację nie pomoże w uniknięciu podatków tytułem rebalancingu.

Czy podatki wynikające z rebalancingu mogą być wyższe od dopłat?

Wiemy już, że choć warto robić rebalancing dopłatami, to najpewniej dotrzemy do momentu w którym ta metoda okaże się niewystarczająca i na koncie opodatkowanym pojawią się – zaskoczenie – podatki. 🙂

Czy jest możliwe, że te podatki wskutek rebalancingu przewyższą same dopłaty? Weźmy na tapet ponownie nasz modelowy portfel 80/20 i symulację za lata 1970-2019. Tak jak wcześniej – kapitał startowy to 10 000 USD, a każdego kolejnego roku dopłacamy kolejne 10 000 USD indeksowane inflacją. Portfel rebalansujemy prostym podejściem interwałowym – czyli raz w roku.

Okazuje się, że niestety taka sytuacja jest możliwa. W tym konkretnym przypadku miała ona miejsce co prawda po 30 latach, ale wystąpiła i to z przytupem. Wpłata roczna na koniec 1999 roku wynosiła 44 tys. USD (bo o tyle pierwsza wpłata 10 tys. USD urosła o inflację przez 30 lat), ale już na początku 2000 roku musielibyśmy uregulować podatek w kwocie 83 tys. USD. To jest niemal dwa razy większy podatek niż nasza planowana dopłata!

Niestety nie trzeba było czekać aż 30 lat, żeby podatki dawały się we znaki. One pojawiały się już po ponad 10 latach coraz częściej wraz z biegiem czasu, choć nie były jeszcze wielkie. Ale przykładowo po 20 latach w tym portfelu była sytuacja w której dopłata wynosiła 33 tys. USD, a podatek ponad 22 tys. USD. Z kolei po 24 latach była sytuacja w której dopłata była na poziomie 38 tys. USD, a podatek na poziomie 37 tys. USD.

Dla jasności – operuję tu konkretnym portfelem, konkretnymi dopłatami i konkretnym okresem. Wasza sytuacja może być inna. Na pewno jednak warto podatki brać pod uwagę bo na przestrzeni lat mogą one nas sporo kosztować. Późną jesienią planuję opublikować wersję oprogramowania #ST, gdzie moduł podatkowy wykorzystany do opracowania tego materiału będzie i do Waszej dyspozycji – o ile to kogoś oczywiście interesuje. Jeśli tak jest, to już dziś można pobrać wersję demo, a ja się do Was odezwę gdy nowa wersja będzie dostępna w sprzedaży.

A może by tak nie robić rebalancingu?

Ktoś może sobie zadać pytanie – jeśli rebalancing jest tak problematyczny na kontach opodatkowanych, to może by tak z niego… zrezygnować? Sprawdźmy to zatem.

Jak widać rebalancing tylko dopłatami nie zaszkodził specjalnie stopie zwrotu po 50 latach. Ale niestety choć zaoszczędziliśmy na podatkach to niestety wychodzi na wierzch to do czego rebalancing został stworzony – kontrola ryzyka. Otóż w portfelu bez rebalancingu (poza tymi robionym dopłatami) wychodzenie ze strat trwało ponad 600 dni dłużej. Jeśli jesteś początkującym inwestorem — uwierz mi proszę — to robi różnicę. 🙂

A to nie wszystko – niestety z czasem wagi portfela będą coraz bardziej się rozjeżdzać. Dla przykładu w portfelu 60/40 po 50 latach (z dopłatami robiącymi rebalancing na tyle ile to możliwe) mamy portfel 76/24.

Czy zatem rezygnacja z rebalancingu to zły pomysł? Każdy musi sam sobie to rozsądzić. Osobiście brałbym pod uwagę zaprzestanie rebalancingu po przejściu na emeryturę. Czyli wtedy ewentualny rebalancing robiony byłby tylko wypłatami. Oczywiście to zmieni strukturę portfela w czasie, ale jeśli byłbym gotów na większe ryzyko to temat bym przemyślał. Dla jasności – to żadna rekomendacja! 🙂

Wnioski

Czas najwyższy na przedstawienie końcowych wniosków w temacie rebalancingu portfeli pasywnych i podatków:

• Rebalancing portfela pasywnego na koncie opodatkowanym prędzej czy później zwykle będzie generował podatki. Nawet jeśli nie wypłacamy kapitału z pasywnego portfela, to podatki wskutek samego tylko rebalancingu mogą uszczuplić nasz kapitał aż o dolne kilkadziesiąt procent! W fazie akumulacji dopłaty pomagają w minimalizowaniu tych podatków, ale niestety rebalansowanie nimi portfela ma swoje granice – najpewniej po 10-20 latach pojawią się podatki. Gorzej – podatki w niektórych latach mogą nawet przewyższać dopłaty!

• Jeśli inwestujesz na koncie opodatkowanym rozważ ETF-y multi-asset. Obecnie jedyną sensowną opcją są tu ETF-y Vanguarda z serii LifeStrategy. Technicznie są to “ETF-y ETF-ów” – czyli w środku zawierają inne ETF-y. Ale dzięki temu, że Vanguard jest funduszem to nie ma podatków w momencie gdy przeprowadzany jest przez niego rebalancing. Zyskujemy nie tylko pieniądze, ale i wygodę. Warto sobie zadać pytanie: czy budując portfel na koncie opodatkowanym samodzielnie będziemy w stanie pokonać z nadmiarem hamulec w postaci podatków z tytułu rebalancingu?
• Na kontach opodatkowanych unikaj ETF-ów wypłacających dywidendy. Nie dość, że od dywidend wpływających na nasze konto będziemy musieli zapłacić na bieżąco podatek, to jeszcze musimy je później rozliczyć z fiskusem. Rozliczenia takie mogą być kłopotliwe – lepiej tego unikać.
• Portfel inwestycyjny może służyć nam przez dekady – podatki mogą przez ten czas poważnie drenować kapitał. Powszechnie uważa się, że inwestujemy po to, by szybko zarobić, a później ten kapitał wydać. Podatki nie wydają się aż takim problemem. Proponuję przyjąć inną optykę: portfel służy nam do końca życia – bez względu czy kapitał dopiero budujemy (faza akumulacji), czy już z niego korzystamy (faza konsumpcji). Osoby młode mogą mieć zatem nawet ponad 50 letnią perspektywę inwestycyjną. Osoby w wieku emerytalnym również mogą mieć przed sobą dekady inwestowania. Dlatego optymalizacja podatków jest kluczowa. Warto rozważyć wykorzystanie limitów przysługujących nam w ramach kont emerytalnych IKE/IKZE.
• Sposób realizacji rebalancingu na koncie opodatkowanym ma znaczenie. Zgadzam się, że najważniejsze to przede wszystkim robić rebalancing. Ale gdy w grę wchodzą koszty transakcyjne i podatki sposób jego realizacji nabiera jeszcze bardziej na znaczeniu. Nawet podbicie stopy zwrotu o 10-20 punktów bazowych na przestrzeni lat oznacza dla nas wymierne korzyści – warto to robić. Dlatego warto rozważyć rebalancing warunkowy i ewentualnie realizować go do tak zwanych wewnętrznych przedziałów. Takie podejście zwykle pomaga w zaoszczędzeniu na kosztach transakcyjnych i płaceniu niższych podatków.

Uzbierało się tego wszystkiego nieco. Dziś pisałem głównie o podatkach – ale to nie jedyny obszar jaki powinien być w orbicie naszego zainteresowania. Obok nich istotne są jeszcze koszty i dyscyplina. Bo nawet najlepszy plan na niewiele się zda jeśli wyłamiemy się z jego realizacji i/lub będziemy ponosili po drodze ogromne koszty. Całość określam mianem żelaznej triady inwestowania. 🙂

Przy okazji – kwestią kosztów rzetelnie zajmę się już niebawem. Stay tuned! 🙂

Zakończenie

Ufff, jeśli dotarliście do tego momentu – gratuluję i dziękuję! Mam nadzieję, że udało mi się Was uświadomić i uczulić w kilku kwestiach, a spędzony ze mną czas nie okazał się stracony.

Będę wdzięczny za Wasz feedback – dzięki niemu mogę lepiej wykonywać swoją robotę. Jeśli macie pytania lub chcecie coś przekazać – zapraszam serdecznie do komentowania poniżej. Dajcie też proszę znać czy macie nurtujące Was tematy, które chcielibyście, aby poruszyć na łamach mojego bloga.

Tymczasem życzę wszystkiego dobrego. Niech moc będzie z Wami! 🙂 👊

PS. Jeśli uważacie, że materiał może komuś się przydać – proszę, przekażcie dalej. Niech inni też skorzystają. Z góry bardzo dziękuję! 🙏🏻