📖 Zrób to sam — 15% zysku rocznie, czyli prosta, długoterminowa strategia dla rynku akcji i obligacji

Tytuł artykułu jest nieco prowokacyjny. Mam nadzieję, że dzięki temu uda mi się przyciągnąć uwagę jak najszerszej grupy osób, ponieważ w mojej opinii artykuł w przystępny, kompleksowy i praktyczny sposób tłumaczy zagadnienia związane z inwestowaniem na rynkach kapitałowych. Temat jest poważny, więc wymaga uczciwego i wnikliwego wyjaśnienia. Dlatego jeśli już czytasz ten tekst, to mam nadzieję, że uda mi się Ciebie tu zatrzymać nieco dłużej. Gwarantuję w zamian, że to materiał o najwyższej jakości i rzetelności, po przeczytaniu którego wielu z Was będzie miało sporo do przemyślenia.

Traktuj ten tekst przede wszystkim jako inspirację, jako materiał edukacyjny, pomimo, że podaję kompletną strategię inwestycyjną. Nie jest to strategia będąca najnowszym hitem czy wynalazkiem, tylko pomysł oparty na metodzie znanej już od wieków, stosowany z powodzeniem przez wielu znanych inwestorów. Uważam, że nauka przez praktyczne przykłady, z konkretnymi narzędziami w ręce jest bardziej efektywna niż samo teoretyzowanie. Bez względu na to, czy opisywana koncepcja przypadnie Ci do gustu, czy nie, znajdziesz tu sporo wiedzy na temat procesu inwestowania jako takiego. Piszę o wielu bardzo ważnych aspektach związanych z obecnością na rynkach kapitałowych, o których sam chciałbym wiedzieć, gdy stawiałem na rynku swoje pierwsze kroki 12 lat temu. Jeśli jesteś już obyty z rynkami, część treści możesz pominąć według własnego uznania lub kierując się wskazówkami poniżej.

UWAGA! Nie jest to wpis sponsorowany. Nie rekomenduję żadnych produktów, a jeśli wspominam jakieś rozwiązania, to tylko na potrzeby edukacyjne tego artykułu. Nie jestem doradcą inwestycyjnym w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 roku, Nr 206, poz. 1715). Trust, but verify! 🙂

TO JEST MATERIAŁ EDUKACYJNY! Absolutnie nie namawiam do stosowania tej strategii, czy jakiejkolwiek innej na realnym rynku z realnym kapitałem. Zawsze wszystko należy samodzielnie sprawdzić, policzyć i brać odpowiedzialność za swoje decyzje. Strategia inwestycyjna zawsze musi uwzględniać czynnik ludzki. Obranie strategii, która nie jest dostosowana do konkretnej osoby, może prowadzić do braku dyscypliny w podążaniu za nią, porzucenia jej i strat finansowych oraz emocjonalnych.

UWAGA! W artykule wyrażam czasami swoje opinie w bardzo bezpośredni sposób. Nie odbieraj ich osobiście, nawet gdyby wyglądało, że odnoszą się one wprost do Ciebie. Moim zamiarem nie jest obrażenie czy deprecjonowanie kogokolwiek czy czegokolwiek. To tylko opinie z którymi zawsze możesz się nie zgadzać. 🙂

Jak czytać ten artykuł?

Artykuł napisany jest tak, aby skorzystać z niego mogli zarówno zupełnie początkujący, jak i zaawansowani w tematyce inwestowania na rynkach kapitałowych. Oczywiście, zachęcam, abyś przeczytał cały artykuł, natomiast staram się też szanować Twój czas, dlatego poniżej zamieściłem kilka wskazówek jak zabrać się za tę pigułę wiedzy:

• Jestem początkujący. Proponuję przeczytać cały artykuł, a niektóre fragmenty będą wymagały najpewniej ponownego przeczytania.
  • Czas czytania: 1 godzina, 15 minut (+ drugie tyle na komentarze 🙂 )
• Jestem średniozaawansowany. Możesz zacząć czytanie od rozdziału Fundamenty strategii.
  • Czas czytania: 45 minut
• Jestem zaawansowany. Jeśli dobrze znana jest Ci anomalia momentum, możesz przeczytać tylko ten rozdział GEM, czyli strategia płynięcia ze światowym rynkiem akcji.
  • Czas czytania: 15 minut

Streszczenie

Dla zabieganych, czy mniej zainteresowanych, krótkie streszczenie poniżej.

TL;DR Artykuł opisuje długoterminową strategię inwestycyjną dla globalnego rynku akcji i obligacji, opartą o tzw. momentum, czyli powszechnie znaną anomalię rynkową. Wykorzystywana jest ona z powodzeniem przez profesjonalnych inwestorów od lat i powszechnie uznawana obecnie przez świat akademicki.
Strategia nie wymaga ciągłego śledzenia rynków finansowych. Ewentualne decyzje o zmianie składu portfela podejmowane są raz w miesiącu i są wynikiem zastosowania kilku prostych i jednoznacznych reguł, nie wymagających żadnego specjalistycznego narzędzia czy umiejętności. Strategia polega na trzymaniu w portfelu akcji amerykańskich lub akcji reszty świata w formie indeksu (wykorzystując do tego na przykład fundusze ETF), gdy rynek ten jest silny, lub obligacji jako bezpieczną przystań dla kapitału w sytuacji, gdy rynek akcji jest słaby. To pozwala bardzo znacząco zredukować ryzyko inwestycyjne w postaci obsunięć kapitału w okresie bessy na rynku akcji.
Ze względu na małą liczbę transakcji (przeciętnie 1-2 w roku), strategia bardzo dobrze się skaluje i cechuje się niskimi kosztami transakcyjnymi.

Wprowadzenie

Zacznijmy od tego, że nie jestem żadnym ekspertem w dziedzinie finansów i nie mam formalnego wykształcenia w tej dziedzinie. Jest to moja pasja, dzięki której na przestrzeni lat zdobyłem nieco doświadczenia. Nadal się uczę, a dzielenie się tą wiedzą również w tym pomaga.

Omawiam prostą strategię inwestującą na szerokim rynku (indeksach) akcji i obligacji, która przeciętnie za okres ostatnich 70 lat zarabiała średnio w skali roku ponad 15%. Co bardzo istotne, wartość portfela nie traciła w tym czasie nigdy powyżej 18%.

Słaby wynik? Dla porównania rynek akcji w USA mierzony indeksem S&P 500 (indeks skupiający 500 największych przedsiębiorstw), zarobił w tym czasie średniorocznie około 11% (nie uwzględniając inflacji) ¹ 1. Formalnie indeks S&P 500 powstał w roku 1957, jako następca indeksu S&P 90 stworzonego w 1926 roku. × ² 2. Jest to stopa zwrotu liczona dla indeksu S&P 500 za lata od stycznia 1950 do maja 2019. Zwrócić warto jednak uwagę, że na tę stopę zwrotu amerykańskiego rynku akcji duży wpływ ma obecna hossa rozpoczęta w marcu 2009, która do dnia kiedy piszę ten artykuł (czerwiec 2019), wywindowała ceny mocno ponad 300%. × , ale tracąc momentami nawet ponad 50%! Gdyby sięgnąć dalej w historię rynku akcji, spadki bywały jeszcze znacznie bardziej dotkliwe, sięgając okolic 80%! Jeśli nadal Cię to nie przekonuje, polecam odcinek podcastu pod tytułem Czy z inwestowania na rynkach kapitałowych można się utrzymać?.

Strategia nie wymaga od Ciebie ogromnej wiedzy o rynkach kapitałowych i wystarczy poświęcić jej w miesiącu nie więcej niż kilka minut. Może to dla niektórych brzmieć podejrzliwie, wszak giełda kojarzy się z analizowaniem tysięcy wykresów, czytaniem nie mniejszej liczby raportów spółek i Bóg wie co jeszcze. Pamiętaj jednak, że o ile prostota rozwiązania jest ogromną zaletą, to wymaga ona edukacji i niemałego wysiłku, aby takie narzędzie docenić i z sukcesem zastosować w praktyce. Przy czym trudność inwestowania leży w zupełnie innym miejscu, niż wielu aspirujących inwestorów sądzi.

Nie obiecuję łatwych zysków, a niektórzy z Was po przeczytaniu tego artykułu powinni wręcz zrozumieć i zaakceptować fakt, że inwestowanie nie jest zajęciem dla nich. I samo to w sobie jest już ogromną wartością, ponieważ rynki kapitałowe to najdroższy sposób jaki znam, aby poznać samego siebie angażując tam uprzednio własny kapitał.

Opisywana strategia okaże się dla wielu z Was (zwłaszcza zupełnie początkujących) nietypowa, ponieważ opiera się na jednoznacznej procedurze, którą należy wykonać raz w miesiącu, aby podjąć ewentualne działania w naszym portfelu. Profesjonaliści nazywają to podejściem systemowym (działamy w oparciu o system/algorytm), skwantyfikowanym / ilościowym (działamy w oparciu o konkretne wyliczenia/statystyki), albo regułowym (decyzje wynikają z konkretnych reguł). Takie rzeczy z powodzeniem są wykorzystywane w profesjonalnym świecie inwestorów od dawna.

Ci którzy mnie znają, wiedzą już pewnie, że jestem zawodowym informatykiem programistą. Dlaczego o tym piszę? Otóż bliskie jest mi podejście w którym problemy rozwiązywane są w oparciu o jednoznaczne procedury postępowania, czy mówiąc wprost — algorytmy. Prezentowana strategia jest właśnie w tym duchu. Ale nie obawiaj się, nie znaczy to, że zaraz będę pisał o dziwnych i niezrozumiałych dla większości rzeczach. Wręcz przeciwnie: pokażę Ci, że proste, oparte na elementarnej logice i eleganckie rozwiązania dają najlepsze rezultaty w praktyce.

Problem w tym, że jako ludzie nie lubimy poczucia utraty kontroli w formie przekazania ośrodka decyzyjnego do jakiejś bezrozumnej procedury czy maszyny. To jak przyznanie się do tego, że jesteśmy gorsi, odbieramy to bardzo osobiście. Bywamy też nieufni takiemu podejściu, ponieważ mamy na podorędziu wspaniałe narzędzie jakim jest nasz mózg. Trudno nam się pogodzić, że uproszczenie procesu decyzyjnego może dać lepsze efekty, gdy tymczasem nasz mózg może analizować świat w sposób o wiele bardziej wszechstronny. Zamiast ograniczać się do bieli i czerni (kupna i sprzedaży), możemy wybierać z palety wielu odcieni. Zjawisko to jest dobrze rozpoznane, a dla zainteresowanych polecam na przykład znakomitą książkę laureata Nagrody Nobla, Daniela Kahnemana pod tytułem “Pułapki myślenia”.

Tymczasem korzystając z algorytmu zyskujemy obiektywne źródło decyzji w środowisku ciągłej niepewności i stresu, jakim jest bez wątpienia proces inwestowania. Iluzją jest, że nasze dotychczasowe życiowe doświadczenie będziemy w stanie przenieść na grunt inwestycyjnego świata. Mówiąc krótko: w strategii chodzi o wykorzystanie naszego potencjału intelektualnego nie wprost na rynku — podejmując na gorąco decyzje inwestycyjne, ale poza rynkiem — przygotowując plan działania na nim. Dlatego też opieranie swoich decyzji nawet na regułowej strategii zawsze będzie zawierać pierwiastek uznaniowości, bo to w końcu my musimy zdecydować o tym czy ją uruchomić, kiedy ją wyłączyć, jak skalibrować poziom ryzyka, czy ustawić inne parametry nią sterujące. Tyle, że ta uznaniowość jest na innym poziomie i nie musi być realizowana w środowisku podlanym wysokim stresem związanym z bieżącą sytuacją na rynku.

Nie chodzi o to, żeby odnaleźć mitycznego św. Graala, czyli sekretny wzór, który będzie maszynką do robienia pieniędzy. Chodzi natomiast o sposób na powtarzalne i zdyscyplinowane podejście do rynku, gdzie nie będziemy jak chorągiew na wietrze zmieniać swoich decyzji co rusz pod wypływem przypadkowo doznawanych emocji. Chodzi o to, by postępować według planu, który wiemy, że daje nam statystyczną przewagę, nawet jeśli po drodze wciąż będziemy zawierać stratne transakcje, które są naturalną częścią inwestowania.

Stosowanie strategii regułowej nie spowoduje, jak też mylnie niektórzy sądzą, że przestaniemy przeżywać emocje związane z inwestowaniem. Emocje pozostaną, tyle, że mogą być łatwiejsze do przepracowania.

Założenia wstępne

Żebyśmy się dobrze rozumieli w dalszej części artykułu, pozwól, że wyłożę na stół kilka kluczowych uwag w odniesieniu do procesu inwestowania. 

• Nie istnieje coś takiego jak zysk bez ryzyka. Owszem, ryzyko może być większe bądź mniejsze, ale zawsze będzie obecne. Jeśli masz dużą awersję do ryzyka, może będziesz musiał ograniczyć się do lokaty w banku czy obligacji skarbowych.
• Stawiaj sobie realistyczne oczekiwania względem stóp zwrotu z Twoich inwestycji. Pamiętaj, że zwykle większy zysk okupiony jest większym ryzykiem. Lepiej być konserwatywnym niż hurraoptymistycznym.
• W inwestowaniu bardzo kluczowe jest podążanie z dyscypliną za obraną strategią. Dlatego po pierwsze musisz wypracować strategię, by nie działać na oślep, a po drugie musisz dobrać taką strategię, która jest w zgodzie z Twoją naturą. Próba inwestowania nawet najlepszą na papierze strategią, która nie jest zgodna z naszymi przekonaniami, prędzej czy później zakończy się jej porzuceniem. Inwestowanie zaś bez strategii to pewna porażka, będąca tylko kwestią czasu.
• Podążanie za strategią inwestycyjną nie oznacza natychmiastowych rezultatów. Zwłaszcza strategia o długoterminowej naturze wymaga niejednokrotnie cierpliwości liczonej w latach, bowiem nawet wynik z jednego roku może być bardzo mocno losowy.
• Musisz uczciwie odpowiedzieć sobie na pytanie, ile możesz lub chcesz poświęcać czasu na swoje inwestycje. Dla większości to czytających, inwestowanie nie będzie nigdy sposobem na zarabianie na życie, a przede wszystkim możliwością zagonienia części swojego kapitału do większej pracy niż na lokacie w banku. Wtedy poświęcanie czasu inwestowaniu każdego dnia niekoniecznie będzie miało sens.
• Nie traktuj inwestowania jako drogi na skróty do zarobienia pieniędzy, zwłaszcza w sytuacji, gdzie Twoja kondycja finansowa jest zła.

Dla kogo jest ta strategia?

Dla każdego, kto szuka rozsądnej i rzetelnej strategii poruszania się po rynku kapitałowym, ma przy tym stabilną sytuację finansową, zdrowe oczekiwania dopasowane do swojej osobowości, oraz gotowość do pracy nad sobą i swoją edukacją.

Zanim rozwinę ten temat, to jeszcze wspomnę, że jeśli jesteś obecnie inwestorem krótkoterminowym (vel spekulantem), lub inwestorem inwestującym w oparciu o analizę fundamentalną, to opisywana tu strategia będzie z Twojej perspektywy niczym z innej galaktyki. Mimo wszystko proszę o otwarty umysł — nie chodzi o to, że masz zmienić swoją filozofię pojmowania rynków, ale ze względu na twarde fakty jakie tu przytoczę, prosze pozostań ze mną. 🙂

Kilka miesięcy temu opublikowałem bardzo obszerny artykuł, w którym opisałem jak wygląda proces budowy krótkoterminowej strategii. Jest to materiał dla naprawdę zdeterminowanych, więc nie przejmuj się, jeśli Cię on przeraża. Powiedzmy obrazowo, że tam lataliśmy myśliwcem F-16. Nie musisz być takim zapaleńcem, żeby wciąż pomnażać swój kapitał na giełdzie. Handel krótkoterminowy jest dużo bardziej wymagający, niż się powszechnie uważa i zdecydowanie nie jest dla każdego, a mimo wszystko większość początkujących zaczyna przygodę na rynku kapitałowym właśnie od niego.

Transakcje zawierane tam były na krótki okres czasu — od jednego do kilku dni. Za badany okres 18 lat, strategia wygenerowała ponad 230 transakcji. Dla porównania opisywana dziś strategia za analogiczny okres wygenerowałaby niemal dziesięć razy mniej transakcji. Jest to bardzo “leniwa” strategia, co osobiście bardzo mi się w niej podoba. Trzymając się lotniczej konwencji — dziś zapraszam do lotu poczciwą Cessną 172.

Ktoś powie: 15% w skali roku — gdzie te legendarne pieniądze zarabiane na rynkach? Po pierwsze, zwróć uwagę, że większość legendarnych inwestorów dorobiła się fortuny inwestując pieniądze innych ludzi — czyli na opłatach za zarządzanie. Po drugie, o ile nie chcesz traktować inwestowania jak czystej loterii, to nie oczekuj, że w magiczny sposób będziesz w stanie regularnie wielokrotnie pomnażać swój kapitał każdego roku na poziomie 100% czy więcej. Najlepsi z najlepszych zarabiają na poziomie 15-20% rocznie, liczone dla wieloletniego okresu. Jeśli uważasz, że to nic, to jakbyś powiedział do Leo Messi’ego, że nie umie kopać w piłkę i Ty mu dopiero pokażesz jak to się robi — pomimo, że na co dzień jesteś na przykład pracownikiem biurowym.

Jeśli 15% według Ciebie jest zbyt mało, ponieważ Twój kapitał inwestycyjny to na przykład 300 PLN, to niestety nie będę w stanie dać lepszej rady niż to, aby zarobić większe pieniądze poza rynkiem. Rynek nie będzie nigdy na dłuższą metę miejscem do magicznego pomnażania pieniędzy w fortunę. Na pocieszenie mogę dodać, że w przypadku opisywanej strategii wystarczy poświęcić rynkom dosłownie kilka minut w miesiącu. A to zmienia postać rzeczy, jeśli ktoś chciałby przeliczyć swoje inwestycyjne zyski na stawkę godzinową za swoją pracę.

Błędy aspirujących inwestorów

Błędy popełniane przez początkujących inwestorów są dość podobne. Nie znaczy to, że każdy popełnia te same, ale jednak wiele się powtarza.

Przykładowo jeden z błędów polega na tym, że nie zastanawiamy się zwykle nad tym kim jesteśmy (sic!), albo nie poświęcamy temu dużej uwagi. Nie wiemy jaką mamy tolerancję na ryzyko, jakie mamy oczekiwania, jaki styl inwestowania najbardziej nam odpowiada, jaki w ogóle jest cel naszego inwestowania? Oczywiście, na początku trudno nam precyzyjnie i z sensem na tak postawione pytania odpowiedzieć. Dlatego dużą pomocą jest ewentualna osoba z doświadczeniem rynkowym, która mogłaby być naszym mentorem. Dotarcie do takiej osoby też nie jest proste o ile nie mamy szczęścia. Co więc robić?

Zacząć inwestować od małych kwot (każdy musi sam to sobie określić) — w praktyce będzie to w przypadku niniejszej strategii kilka tysięcy złotych minimum. Nie zarobimy wiele, jeśli cokolwiek, ale poczujemy realne emocje. A to właśnie praca nad nimi będzie kluczowa do osiągnięcia sukcesu. Paradoksalnie negatywną rzeczą może okazać się spektakularny wynik inwestycyjny od samego początku. Łatwo pomylić szczęście z umiejętnościami.

Ponadto, jako ludzie, mamy tendencję do bycia zbyt emocjonalnymi w reakcji na rynkową zmienność. Po części wynika to z tego, że im mniej wiemy, tym wykazujemy większą pewność siebie. Pewność działania jest potrzebna na rynku, ale jeśli jej źródłem jest niewiedza, to jest to niebezpieczne. Do tego dochodzi loteryjny wręcz styl poszukiwania papierów wartościowych, zwykle o dużej zmienności (z nadzieją na duże zyski), nierzadko z lewarem, a to wszystko przy braku kontroli ryzyka na poziomie portfela. Nie bez powodu bitcoin jest tak gorącym tematem pośród amatorów — panuje na nim ekstremalnie wielka zmienność.

Wraz ze zmniejszeniem kosztów transakcyjnych i łatwością dostępu do rynków kapitałowych wręcz z poziomu telefonu komórkowego, nowicjusze popadają w nadmierną aktywność na rynku. Jak to celnie określił w jednym z wywiadów Warren Buffett:

To, że możesz handlować nie znaczy, że powinieneś handlować. 🙂

Dlaczego warto się zainteresować tą strategią?

Po pierwsze: dlatego, że to metoda sprowadzona do poziomu prostych wyliczeń i prostej statystyki, a nie życzeniowe czy spiskowe teorie o tym, co nam się wydaje w odniesieniu do rynku. Takie historie wyglądają atrakcyjnie, pobudzają do bardzo ożywionych dyskusji, każdy czuje się ekspertem (łatwo szasta się słowami), ale nie mają realnej, powtarzalnej przewagi inwestycyjnej.

Po drugie: opisywana tu strategia ma po prostu ogromną wartość użytkową dla przeciętnego Kowalskiego. O ile historie o tym jak Warren Buffett inwestował brzmią bardzo romantycznie — wszak to klasyczny American dream, problem pojawia się, gdy ktoś chce na bazie tych historii zbudować własną strategię inwestycyjną. Pominę tu już to, że Buffett ma pod ręką instrumenty, do których mały inwestor nie może się nawet zbliżyć, a co dopiero ich użyć. Bardzo cenię jego dokonania, ale ilu będzie w stanie przejść przez obsunięcia kapitału na poziomie większym niż 50%, co miało miejsce w przypadku Buffetta, przy jego stylu inwestowania?

Serio myślisz, że mając na szali swój majątek, będziesz w stanie przejść przez takie spadki jak na wykresie powyżej z lat 2007-2009? — ponad 50% na S&P 500. Przez 18 miesięcy Twój kapitał topnieje z miesiąca na miesiąc. A Ty w wytrawny sposób, niczym Warren Buffett będziesz kupował tani towar na wyprzedaży, wierząc w to co robisz, by następnie zarobić fortunę na hossie?

Po trzecie: uważam, że warto edukować społeczeństwo w mądry, uczciwy i odpowiedzialny sposób w zakresie inwestowania. To nie jest tak, że mamy pod ręką tylko alternatywę w postaci lokaty w banku, lub funduszu inwestycyjnego. W pierwszym przypadku ciężko wygrać z inflacją, w drugim opłaty potrafią skonsumować sporą część zysków, a co gorsza — nie mając pojęcia o rynkach, będziemy mieć tendencję do wycofania się z inwestycji w najgorszym momencie. Właśnie dlatego, że fundusz działa jak czarna skrzynka — nie wiedząc co się tam w środku dzieje, ciężko będzie przetrwać Ci momenty, gdy Twój portfel będzie ociekać krwią. A jeśli już masz poznawać jak działa świat inwestowania i jak działa fundusz, to pokaże Ci, że możesz zrobić swój własny — taniej i wcale nie gorzej.

I wreszcie po czwarte: przeciętny Kowalski nie musi rezygnować z inwestowania ze względu na brak możliwości czy ochoty poświęcania rynkom dziesiątek godzin tygodniowo. Wiem, że to nie jest w zgodzie z tym co mówią fundusze inwestycyjne, czy niektórzy brokerzy. Pierwszym zależy, aby powierzyć im swoje pieniądze w zarządzanie — na tym polega ich biznes. Drugim, abyś handlował w jak najbardziej aktywny sposób, bo zarabiają na prowizjach. Postaram się pokazać, że tak być nie musi.

I nie chodzi o to, żebyś od razu rzucał się ze swoim kapitałem ślepo na giełdę. Niech ten artykuł będzie ziarnem, z którego być może wyrośnie w Twojej głowie proces myślowy, zmieniający Twoje dotychczasowe wyobrażenia o rynkach kapitałowych.

Gdzie jest haczyk?

Jak już być może wiesz: prosto, nie zawsze znaczy… łatwo — w szczególności jeśli mowa o inwestowaniu własnych pieniędzy na rynkach kapitałowych. Przy czym problem nie leży tam, gdzie większość z nas się tego spodziewa, czyli potrzebie posiadania tajemnej i skomplikowanej wiedzy o rynkach kapitałowych. Problem tkwi w Tobie, w Twojej głowie, w Twojej psychice. I jest to problem znacznie większy niż sobie wyobrażasz.

Sztuką jest poznanie samego siebie i dopasowanie strategii do siebie. Inwestowanie nigdy nie będzie komfortowe.

I nie chodzi o to, by się znieczulić na ten dyskomfort, ale by go rozumieć, by go przepracować w naszej głowie i by umieć z dyscypliną trzymać się planu tam, gdzie ma to sens.

Skąd pomysł na strategię?

Fundament strategii oparty jest na znanej od wieków anomalii rynkowej zwanej momentum. Natomiast pomysłodawcą wykorzystania momentum w taki sposób jak tu prezentuję, jest Gary Antonacci. Przeprowadziłem z nim obszerny wywiad w ramach mojego podcastu, do wysłuchania którego gorąco zachęcam jeśli władasz językiem angielskim. Tłumaczenie na język polski mam nadzieję ukaże się jeszcze w tym roku.

Gary to nietuzinkowa postać w branży finansowej, z którą związany jest od 40 lat. Jest nie tylko wszechstronnie wykształcony (Harvard Business School, Uniwersytet Kalifornijski w Berkeley), ale jest też doświadczonym praktykiem. Pracował z najlepszymi w branży, wystarczy wymienić trzy postacie: Louis Bacon, Paul Tudor Jones, czy John W. Henry. W latach 70. XX wieku miał już nawet miejsce na studiach doktoranckich na Uniwersytecie Chicagowskim (23 laureatów z samej tylko ekonomii pochodzi z tej uczelni), tyle, że jak wspomniał po latach, teorie tam wykładane nie współgrały z jego praktycznymi doświadczeniami. Wtedy też porzucił pomysł kontynuowania kariery naukowej.

Dla mniej zorientowanych: to właśnie tam, na Uniwersytecie Chicagowskim, zrodziła się tak zwana hipoteza rynku efektywnego, mówiąca w skrócie, że na rynkach kapitałowych nie sposób regularnie zarabiać. Wrócę do tego później.

Czy ja też mogę zacząć inwestować?

Inwestowanie nie może być traktowane jako zarabianie pieniędzy w sytuacji, gdy nam ich zwyczajnie brakuje. Nie możesz traktować inwestowania jako doraźnego lekarstwa na swoje problemy finansowe, jako drogi na skróty do ich zarobienia. Więcej: jeśli jesteś w takiej sytuacji, to nie bierz się za inwestowanie, które zawsze wiąże się z ryzykiem utraty wszystkich lub części zainwestowanych środków, a szukaj przede wszystkim metody zarobienia pieniędzy, gdzie nie ma takiego ryzyka — przykładowo na etacie. Jeśli kuleje Twój budżet domowy — uszczelnij go, łatając miejsca, gdzie wycieka Ci niepotrzebnie gotówka.

Nie powinieneś też posiadać kredytów konsumpcyjnych. Spłacenie takiego kredytu będzie dla Ciebie najpewniejszą formą inwestycji o gwarantowanej stopie zwrotu w wysokości jego oprocentowania.

O inwestowaniu myśl dopiero wtedy, gdy Twoja sytuacja finansowa jest ustabilizowana i posiadasz kapitał którego strata nie wpłynie na Twój obecny standard życia. Powinieneś też mieć coś, co określa się mianem poduszki finansowej — czyli zapasu gotówki, który pozwoli Ci przez kilka/kilkanaście miesięcy przeżyć na obecnym poziomie nawet w sytuacji, gdybyś nie miał żadnych dochodów.

Podstawy dla początkujących

Zależy mi, aby z tego materiału mogły skorzystać osoby zupełnie początkujące. Poniżej znajdują się bardzo uproszczone opisy zagadnień, które pomogą w dalszym zrozumieniu tekstu takim Czytelnikom. Jeśli nie masz ochoty czytać tego fragmentu, możesz przeskoczyć do punktu Fundamenty strategii.

Co to jest akcja?

Akcja to rodzaj papieru wartościowego (tak naprawdę obecnie w formie elektronicznej), który oznacza posiadanie części spółki (firmy), która taki papier wyemitowała. Firmy emitują, czyli sprzedają akcje, ponieważ dzięki temu pozyskują kapitał dla rozwoju swojego biznesu. Niektóre akcje dostępne są też w obrocie wtórnym na giełdzie papierów wartościowych.

Inwestorzy kupują akcje wierząc w rozwój spółki i możliwość czerpania z tego korzyści. Przykładowo spółka może wypłacać zysk w postaci dywidendy (zwykle jako gotówka) do swoich akcjonariuszy, czyli posiadaczy akcji. Inna forma korzyści może wynikać z ruchów cen akcji na giełdzie — inwestor może sprzedać swój udział z zyskiem, czyli drożej niż kupował.

Co to jest obligacja?

Obligacja to dług emitowany przez firmy, państwa i inne podmioty, w formie papieru wartościowego. Obligacje określa się mianem instrumentu o stałym dochodzie, ponieważ tradycyjnie wypłacają one kupony odsetkowe ich posiadaczom, a przy ustalonej dacie wykupują dług. Można wyobrazić sobie, że firma zamiast iść do banku po kredyt, emituje, czyli sprzedaje obligacje zainteresowanym inwestorom na określony czas, płacąc im w międzyczasie odsetki, a na końcu pożyczoną kwotę.

Obligacja jako papier wartościowy może być również w obrocie giełdowym. Ich wycena jest odwrotnie powiązana z wysokością stóp procentowych, czyli ich wartość spada, gdy stopy procentowe rosną.

Co znaczy określenie “pobić rynek”?

Wbrew pozorom nie ma jednej i prostej odpowiedzi na tak postawione pytanie. Na potrzeby tego artykułu ustalmy, że jest to wypracowanie większej stopy zwrotu, niż to co by nam dał rynek przy pasywnym odwzorowaniu go w portfelu ³ 3. Tak naprawdę sprawa jest nieco bardziej skomplikowana. Przykładowo rynek akcji może być zamknięty w ramach jakiegoś indeksu (np. WIG20, S&P 500). Każdy indeks ma pewne zasady jego konstrukcji -- np. spółki mogą mieć udział w indeksie wynikający z kapitalizacji spółki i liczby akcji dostępnych w publicznym obrocie giełdowym. Indeksy mogą też uwzględniać bądź nie wypłacane dywidendy. × .

Wyobraźmy sobie, że kupimy do naszego portfela 20 spółek wchodzących w skład indeksu WIG20, czyli 20 największych spółek notowanych na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie. Liczba akcji poszczególnych spółek dokładnie odpowiadałaby wagom w tym indeksie. Załóżmy, że po pewnym czasie tak skonstruowany portfel urósłby o 10%, uwzględniając nie tylko zmianę cen akcji, ale i ewentualnych dywidend wypłaconych w międzyczasie w postaci gotówki przez te spółki ⁴ 4. Indeks WIG20 nie uwzględnia wypłacanych dywidend -- są one uwzględnione przez indeks WIG20TR (ang. total return). × .

Teraz wyobraźmy sobie, że mamy też drugi portfel, do którego kupujemy akcje spółek z indeksu WIG20. Zamiast jednak kupować wszystkie jak powyżej, a następnie trzymać w portfelu, kupujemy i sprzedajemy je według naszego uznania. Jeśli po tym samym czasie wypracujemy lepszy wynik niż w przypadku pierwszego portfela, to pobiliśmy rynek.

To jednak tylko jedna strona równania, ponieważ istotne jest też jakie spadki wartości naszego kapitału przyszłoby nam przeżyć w międzyczasie, aby wypracować określoną stopę zwrotu. Jak wspomniałem na wstępie artykułu, indeks S&P 500 (500 największych spółek w USA) za ostatnie 70 lat wypracował stopę zwrotu nieco ponad 11% (wraz z reinwestowanymi dywidendami). Ale to uśredniona stopa zwrotu z tego okresu, gdyż w międzyczasie przyszłoby nam przechodzić przez okresy w których portfel topniał ponad 50%! Przyznaj, że to mocno zmienia całą sytuację — wyobraź sobie, że Twoje oszczędności maleją o ponad połowę! Po takich spadkach niewielu wraca do inwestowania.

Dlaczego o tym piszę? Otóż wielu, zwłaszcza początkujących inwestorów skupia się głównie na potencjalnych zyskach. Przeceniają swoje możliwości przeżywania bólu emocjonalnego w okresach, gdy ich portfel mocno traci. Niestety to zwykle rodzi negatywne konsekwencje w świecie inwestowania — podążanie za strategią w takich warunkach jest dla większości nierealne. A to właśnie dyscyplina w procesie inwestowania jest tym, co umożliwia teoretyczne wyniki zamienić w praktykę.

Co to jest ETF?

Krótka odpowiedź: największa innowacja rynków finansowych XX wieku. Omawiana strategia najlepiej i najwygodniej działa z wykorzystaniem tak zwanych niskokosztowych funduszy ETF (ang. Exchange Traded Fund). Jeśli jesteś początkujący, to polecam zapoznać się z odcinkiem podcastu, w którym tłumaczę podstawy ETF: ETF, czyli co to jest, dlaczego warto się tym zainteresować i na co uważać.

Jak angielska nazwa wskazuje, są to fundusze, które możemy kupić i sprzedać na giełdzie — tak samo jak na przykład akcje. Jest to jeden z powodów, dla których te fundusze są tanie, gdyż ich obrót na rynku może odbywać się nawet pomiędzy inwestorami na giełdzie — nie trzeba za każdym razem tworzyć czy umarzać jednostki funduszu.

Fundusze ETF są z natury pasywnie zarządzane, czyli ich zadaniem jest naśladowanie określonego rynku/indeksu, nazywanego benchmarkiem. Z tego wynika kolejna istotna zaleta ETF — nie trzeba opłacać analityków, których zadaniem jest pobijanie rynku (które i tak bardzo średnio wychodzi w praktyce) jak w przypadku klasycznych funduszy inwestycyjnych. W efekcie opłata za taki fundusz ETF może być znacznie mniejsza, nawet poniżej 0.1% w skali roku od zainwestowanej kwoty — kilkadziesiąt razy mniej niż opłaty za klasyczny fundusz inwestycyjny! A to właśnie opłaty są zmorą naszych inwestycji. Redukcja kosztów inwestowania w każdej postaci (na przykład prowizje, opłaty za zarządzanie, spready), to najprostszy sposób na poprawę wyniku naszej inwestycji.

Na potrzeby zaprezentowanej w tym artykule strategii, ETF pozwoli w łatwy sposób inwestować w szeroki rynek akcji. Przykładowo, zamiast kupowania wszystkich spółek wchodzących w skład indeksu S&P 500, kupujemy jednostki funduszu ETF na ten indeks. Zwróć uwagę na to, że kupno tylu spółek do portfela byłoby nie lada wyczynem, a poza tym wiązałoby się z dużymi wymaganiami kapitałowymi. Jeszcze trudniej byłoby kupić spółki, które miałyby za zadanie odwzorować akcje reszty świata (bez USA), które notowane są na wielu różnych giełdach, w różnych krajach i różnych walutach. ETF znakomicie ten problem rozwiązuje: kupując nawet jedną jednostkę ETF na indeks S&P 500 za kilkaset USD, od razu masz dywersyfikację na wszystkie spółki z tego indeksu.

Krótki przegląd metod zarządzania portfelem

Poniżej bardzo krótko opiszę kilka popularnych metod inwestowania w akcje i inne aktywa. Nie jest to w żadnej mierze opis kompletny, to ledwie muśnięcie tematu, natomiast chciałbym, abyś miał lepszy kontekst w którym później umieścimy prezentowaną przeze mnie strategię — taki materiał porównawczy. Jest to opis mocno uproszczony. Podkreślić chcę, że wyrażając krytyczne opinie o niektórych metodach, nie uważam, że nie można na nich zarabiać. Nie jestem też ekspertem w każdej dziedzinie. Natomiast uważam, że wiele osób bezwiednie powiela pewne schematy bez uprzedniego odrobienia zadania domowego i żyje w oparciu o utarte slogany.

I jeszcze jedno: strategia będąca bohaterem tego wpisu również ma i swoje „problemy”, o których będę wspominał w dalszej części artykułu, jak ją zaprezentuję.

Nie ma idealnych strategii, ale są lepsze i gorsze strategie.

Inwestowanie w spółki dywidendowe

To jedna z bardziej popularnych metod, polegająca w dużym skrócie na tym, że dobieramy do portfela spółki, które wypłacają swoim akcjonariuszom dywidendy, czyli wypracowane zyski. Idea brzmi bardzo atrakcyjnie: kupujesz akcje “dobrej” spółki, a później odcinasz kupony w postaci wpływającej na Twoje konto gotówki z dywidend. Jesteś współwłaścicielem biznesu (jak to ładnie brzmi) i czerpiesz z tego zyski. Teoretycznie można powiedzieć, że nie interesują Cię zmiany kursu wyceny akcji na giełdzie, przynajmniej dopóki spółka wypłaca dywidendy. Wiem, że są inwestorzy, którzy w tym podejściu się specjalizują — nie chcę więc tu sugerować, że tak się nie da z sukcesem inwestować. Natomiast wszystko rozbija się o szczegóły:

• Wycena wartości akcji powinna mieć znaczenie, bowiem co się stanie, jeśli spółka przestanie wypłacać dywidendy po pewnym czasie, gdy wartość akcji stopniała na przykład o połowę? Oczywiście, można się zabezpieczać, ale to kosztuje i wymaga dodatkowej pracy.
• Nie można mylić inwestowania dywidendowego w akcje z obligacjami, ponieważ w jednym i drugim przypadku otrzymujemy kupony (dywidendowe, czy odsetkowe). Te drugie są z reguły o wiele mniej zmienne. Poza tym nie zapominajmy, że historia zna przypadki spółek jak Enron, WorldCom czy Lehman Brothers, które płaciły dywidendy, ale upadły, wciągając na zawsze pod wodę kapitał wielu inwestorów. Dla porządku: z obligacjami to również jest możliwe.
• W czasie bessy spółki dywidendowe również bardzo mogą tracić na wartości, a dywersyfikacja wiele tu nie pomoże. Wszystko spada.

Inwestowanie w wartość

Tu z kolei poszukujemy “okazji”, a więc spółek tanich, niedocenionych przez rynek. Kupujemy “tanio”, by sprzedać “drożej”. Brzmi to bardzo logicznie. Inwestowanie w wartość opiera się na analizie fundamentalnej. Pomijam fakt, że analiza fundamentalna o której możemy przeczytać w publicznych źródłach została złośliwie nazwana przez Eda Seykotę, słynnego tradera z książki Jacka Schwagera, jako funny-mentals (od angielskiego fundamentals). Takie informacje zwykle są według niego już “w cenach” i ciężko o okazję rynkową, której poszukujemy. Co nie znaczy, że nie jest to możliwe.

Największy problem jaki mam z tą metodą, to kontrola ryzyka — czyli to samo, co nie jest jasne dla mnie w poprzedniej metodzie. Nie sądzę, że nie można tego elementu wdrożyć, ale nie jest to coś, na czym skupiają się zwykle inwestorzy poszukujący okazji rynkowych. Przekonanie o tym, że spadająca wycena spółki jest fundamentalnie zdrowa może zwyczajnie nie wystarczyć, zwłaszcza, gdy zaangażowany mamy poważny kapitał.

Z drugiej strony chyba nawet inwestorowi fundamentalnemu nie przeszkadzałoby, gdyby śmieciowa spółka, która przypadkiem znalazła się w jego portfelu, biła kolejne rekordy wzrostów generując przy tym sowity zysk.

Kupienie czegoś “tanio” nie oznacza, że to coś nie będzie jeszcze tańsze. Co wtedy robić: kupić więcej, bo jest jeszcze taniej? Bo jest jeszcze “lepsza okazja”? Historia może zakończyć się zamknięciem pozycji z bardzo dużą stratą lub czekaniem na powrót ceny przez nawet dekady jeśli nie posiadamy strategii wyjścia z rynku. Pomaga wtedy powtarzanie sobie, że Warren Buffett kupuje spółki na całe życie. 😉

Uczciwie przyznaję, że inwestowanie w spółki dywidendowe i inwestowanie w wartość to nie moja specjalizacja. Natomiast pomimo moich uszczypliwości dla żartu tu i tam pod kątem analizy fundamentalnej, wiem, że są świetni praktycy na tym polu, którym teraz kłaniam się w pas. 🙂

Podążanie za trendem

Jak sama nazwa mówi, metoda ta polega na podążaniu za trendem. Nie przewidujemy niczego, tylko czekamy, aż pojawi się trend i się pod niego podpinamy. Zatem o ile przy inwestowaniu w wartość kupowaliśmy coś tanio, żeby sprzedać z zyskiem, tu kupujemy coś, co już podrożało, z zamiarem sprzedania jeszcze drożej.

Smart beta i faktory

Wraz z popularyzacją rynku ETF mamy dziś wysyp tak zwanych smart beta ETF ⁵ 5. Morningstar, popularna strona z rankingami funduszy, zamiast określenia “smart beta” stosuje słowo “strategic”. Jak to powiedział Gary Antonacci, ma to sens, bo używanie określenia “smart beta” jest tak samo mądrę jak mówienie “smart Justin Bieber”. 😉 × . “Smart” beta ma dać w teorii przewagę nad kupnem “standardowego” indeksu, na przykład S&P 500. Przewagę taką może dać (bądź nie) konstrukcja portfela ze spółek spełniających określone warunki, na przykład co do wielkości spółki, wartości (na przykład dobierając spółki niedowartościowane) czy dynamiki wzrostu ceny akcji.

Problem z tą metodą jest taki, że wielu kupujących nie wie co kupuje, a poza tym istnieje ryzyko, że te algorytmy są skrojone pod dzisiejsze potrzeby marketingowe, bez dbałości o ich rzeczywistą odporność na zmiany rynkowe. Rynek funduszy ETF to ogromny i lukratywny biznes — trzeba wiedzieć, że jeśli produkt staje się w jakimś okresie modny, to firmy będą go dostarczać do klienta, ponieważ ich zysk wynika głównie z przyciągnięcia jak najwięcej kapitału, od którego pobierają opłatę za zarządzanie. Nie mówię, że nie ma sensownych produktów na tym polu. Natomiast trzeba dobrze zrozumieć konstrukcję takiego ETF, żeby nie było przykrego zaskoczenia — przecież rosło przez ostatnie 10 lat.

Statyczna alokacja

Dość popularne są podejścia budowania tak zwanego modelowego portfela, w którym statycznie (niezmienne w czasie) określone są proporcje jego alokacji. Amerykanie mówią na to “pie chart investing”, czyli na wykresach kołowych wycina się kawałki tortu i przypisuje się im jakieś aktywa. Swoją wersję takiego portfela zaproponował na przykład Harry Browne (dzięki Aleksander :)) pod nazwą Permanent Portfolio, czyli Stały Portfel, w skład którego wchodzą (w nawiasie procent udziału w portfelu):

1. akcje amerykańskie (25%)
2. długoterminowe obligacje skarbowe (25%)
3. gotówka, zwykle w postaci bonów skarbowych (25%)
4. złoto (25%)

Powstało wiele opracowań analizujących taki portfel jak i propozycji jego ulepszeń. Ma on z pewnością wiele zalet, na przykład jego konstrukcja jest bardzo prosta i nie wymaga wiele pracy, bo można budować go wykorzystując fundusze ETF. Rebalancing, czyli wyrównanie wag w portfelu pomiędzy jego składowymi w oryginale wykonywane jest raz do roku. Ale ma też i wady, jak na przykład taką, że zyski generowane z tego portfela są niższe od zysków generowanych przez rynek akcji. I w sytuacji gdy ten rynek naprawdę mocno rośnie, nie będzie łatwo spoglądać jak nasz portfel się “ślimaczy” w takim okresie. Coś za coś.

Za lata 1973-2013 (za Meb Faber), portfel ten wygenerował uśrednioną (nominalną) roczną stopę zwrotu na poziomie 8.5%, przy maksymalnym obsunięciu portfela na poziomie 12.7%. Po uwzględnieniu inflacji wynik wynosi (realnie) odpowiednio 4.1% i 23.6%.

Inna propozycja statycznego portfela to bardzo popularny model 60/40, który oznacza 60% akcji (na przykład S&P 500) i 40% 10-letnich obligacji skarbowych. Roczna stopa zwrotu z tego portfela, za lata 1976-2016 wyniosła nieco ponad 10% (nominalnie, bez uwzględnienia inflacji) — czyli około 1.5% więcej niż Permanent Portfolio. Sęk w tym, że o ile tamten portfel w najgorszym okresie schudł o niespełna 13%, to ten schudł o ponad 30%! W praktyce to znaczy, że większość by tego po prostu nie wytrzymała.

To był tylko mały przykład, ponieważ kombinacji portfeli można tworzyć nieskończoną ilość. Problemem jest to, że portfele takie nie reagują na bieżące zmiany rynkowe, trzymając na przykład akcje w głębokiej bessie z ogromną stratą. I to jest główne przesłanie niniejszego artykułu — pokazać, jak można zbudować portfel lepiej. Lepiej w rozumieniu twardych liczb i statystyki, ponieważ zawsze należy uwzględnić jeszcze w tym równaniu konkretnego człowieka i jego konstrukcję psychiczną.

Inwestowanie krótkoterminowe

Profesjonalny trading krótkoterminowy to praca na pełny etat, a nie dorywcze zajęcie. Linda Raschke, bohaterka książki Jacka Schwagera “Czarodzieje rynku”, która dwukrotnie gościła w moim podcaście, otwarcie przyznała, że rynkom poświęca minimum 60 godzin tygodniowo! Jeśli pracujesz na etacie, to uczciwie musisz przyznać, że będzie to nierealne. Pewną pomocą jest tu automatyzacja handlu, ale to również wymaga ogromnych nakładów pracy i wysiłku. W przypadku większości uczestników rynków kapitałowych, sposób i charakter ich aktywności przypomina bardziej amatorską grę hazardową niż profesjonalne inwestowanie czy trading.

No risk, no fun

Myślę, że ta “metoda” pośród inwestorów indywidualnych jest wykorzystywana najczęściej. Czyli jest to “inwestowanie” na przysłowiową pałę, bez planu, bez strategii, bez kontroli ryzyka. Metoda taka może „działać” na rynku akcji w hossie podczas gdy cały rynek silnie rośnie (i trudniej stracić, niż zarobić), łudząc inwestora o jego umiejętności pomnażania kapitału. Problem z tą metodą jest taki, że w hossie można pomylić szczęście z umiejętnościami, przynajmniej do momentu pierwszych większych spadków na rynku. Nie polecam! 🙂

Czy trudno pobić wyniki funduszu inwestycyjnego?

Smutna prawda jest taka, że nawet bardzo prosty portfel Harry Browne pokonuje większość funduszy na rynku w przedbiegach, zwłaszcza w kategorii stosunku zmienności portfela do zysku. Nasza pierwsza i najłatwiejsza do wypracowania przewaga tkwi w tym, że nie musimy ponosić horrendalnych, by nie napisać patologicznych, opłat za zarządzanie w Polsce.

Wyobraź sobie, że inwestujesz 100 000 PLN, a Twój portfel rośnie 6% każdego roku. Po 25 latach Twój portfel ma wartość (w zaokrągleniu) 430 000 PLN. Jeśli jednak po drodze musiałbyś ponieść koszt za zarządzanie w wysokości 2.5% rocznie, po 25 latach inwestowania Twój portfel urośnie już tylko do 230 000 PLN. Tak — 200 000 PLN pochłonie “mała” 2.5% opłata roczna. Dwa razy więcej, niż wyjściowa kwota Twojej inwestycji.

Zwróćmy uwagę, że tak wysokie opłaty nie tylko zmniejszają Twój zysk, ale też potęgują słabsze okresy, przez jakie przechodzi każda inwestycja. To z kolei spowalnia proces “wychodzenia” na prostą, bo zawsze u nogi masz kulę w postaci opłat. Każdy kto biega wie, że i bez udziwnień w postaci kuli u nogi bywa ciężko. 😉

A czy te opłaty mają uzasadnienie? Niestety fundusze mają problem z pokonaniem benchmarku jakim jest rynek, w który inwestują. Mówiąc inaczej: kupno rynku w postaci niskokosztowego funduszu indeksowego ETF da Ci około 80-90% szans na to, że będziesz na końcu miał lepszy wynik.

Słynny ekonomista, John Maynard Keynes, słusznie zauważył, że głównym celem zarządzających funduszami jest to, by nie mieć gorszego wyniku niż konkurencja w obawie o stratę pracy. Jeśli solidarnie traci cała branża, to wszystko jest OK z tego punktu widzenia. Zachowanie takie tworzy tak zwany owczy pęd (ang. herding) wśród zarządzających funduszami, a interes klienta bynajmniej nie jest na pierwszym miejscu.

Fundamenty strategii

No pięknie — czytasz już z kilkanaście minut, a ja wciąż nie przedstawiłem strategii. Ale mam dobrą wiadomość — zaczynamy powoli wchodzić w jej elementy składowe. Nie będzie to jeszcze finalna strategia, ale z opisanych w tym punkcie klocków zbudujemy później końcowe rozwiązanie. Proszę Cię też — wstrzymaj się z ewentualną negatywną oceną, nawet jeśli uważasz to wszystko za idiotyczne, dopóki nie przedstawię pełnego obrazu, wraz z wynikami.

Próby przewidywania rynku to strata czasu i pieniędzy

Strategia, którą tu opisuję nie polega na przewidywaniu rynku. Byłoby to pewnie atrakcyjne, a na pewno kuszące móc zobaczyć wykresy giełdowe z przyszłości, ale niestety takie rzeczy tylko u Roberta Zemeckis’a w filmie Powrót do przyszłości (Back to the Future).

Znam takich, co już od conajmniej kilku lat przewidują krach na giełdzie, a gdy piszę te słowa w czerwcu 2019 to złośliwy rynek nadal wspina się w górę. Może to i wspinanie się po ścianie strachu, ale jakie to ma znaczenie, jeśli zarabiasz na tym pieniądze? Schowaj więc swoje ego, schowaj swoją szklaną kulę do szuflady, jeśli chcesz skutecznie inwestować na rynkach kapitałowych. To brzmi dumnie gdy ktoś “przewidział krach”, “przewidział wzrosty”, czy coś jeszcze innego. W totolotka też można trafić szóstkę i to bynajmniej nie dlatego, że ktoś dostał olśnienia pod prysznicem co do tego jak skreślić kupon. 😉 Tyle, że o ile ktoś wygrał w totolotka, to raczej nie będzie robił w mediach jako dyżurny ekspert od skreślania kuponów, “pomagając” w tym innym. Ale jak trafi ktoś w końcu poprawnie krach na giełdzie, to od razu czeka go maraton po wszystkich mediach w roli eksperta. Problem w tym, że co sezon mamy innego eksperta. Ludzie i tak to kochają i dlatego na tworzeniu prognoz i niesamowitych historii faktycznie można zarabiać — tyle, że  nie na rynku, ale na sprzedaży tego wszystkiego zainteresowanym. Komedia.

Pomyśl może o tym w ten sposób: czy jesteś w stanie przewidzieć wynik rzutu monetą? Oczywiście nie, ale jesteś w stanie określić, że im dłużej będziesz rzucał monetą, to liczba orłów i reszek będzie mniej więcej podobna. Mówiąc inaczej, wiesz jakie jest prawdopodobieństwo wypadnięcia orła i reszki.

Analogicznie jest na rynkach kapitałowych. Nikt nie zna przyszłości, ale możemy opracować strategię, która swoją przewagę będzie opierać na prawdopodobieństwie. To subtelna różnica, ale znacząca, ponieważ tu nie chodzi o posiadanie racji podczas zawierania transakcji. Oczywiście — jak kupujesz akcje na całe życie, to Cię to nie interesuje. 😉 Strategia generując przykładowo sygnał kupna na rynku akcji, nie daje Ci gwarancji, że zarobisz na tej konkretnej transakcji, ale daje Ci prawdopodobieństwo osiągnięcia określonego wyniku inwestycji, po serii transakcji.

A teraz zastanów się jak idiotycznie wyglądałoby, gdyby publicznie, na przykład w mediach społecznościowych, ludzie obstawiali wynik rzutu monetą, uzasadniając z całą powagą, dlaczego wypadnie właśnie orzeł bądź reszka. Na wynik rzutu monetą wpływ ma wiele czynników, których nie możemy kontrolować. Nikt nie zna przyszłości. Ale możemy z pewnym prawdopodobieństwem określić wynik w przyszłości.

Krótka historia momentum

Wbrew pozorom, strategia którą prezentuję w artykule opiera się na koncepcji, której działanie znane jest od wielu wielu lat. Alex Greyserman i Kathryn Kaminski przeprowadzili badania sięgające najdalej w historię, aż do XVII wieku — jeśli idzie o rynek akcji, oraz do XIII wieku — jeśli idzie o inne aktywa.

Bodaj pierwszą godną odnotowania osobą, która inwestowała wykorzystując momentum był ekonomista David Ricardo, który w 1838 roku powiedział słynne zdanie: “tnij straty, pozwól zyskom rosnąć”. Widać, jemu ta zasada dobrze zrobiła, bo w wieku 42 lat przeszedł na sowitą emeryturę. 😉 Kolejną bardzo znaną osobą wykorzystującą momentum jest Jesse Livermore, który z kolei mówił między innymi, że “ceny nigdy nie są zbyt wysoko, by nie móc zacząć ich kupować, lub zbyt nisko, by zacząć je sprzedawać”. Niestety finał historii Jesse’iego był znacznie gorszy…

Pierwsze poważne naukowe opracowanie poświęcone momentum sięga roku 1937, gdzie Albert Cowles i Herbert Jones policzyli statystykę zachowania się rynku akcji za lata 1920-1935. Odkryli, że akcje spółek które rosły przez ostatni rok miały bardzo silną tendencję do kontynuowania tego ruchu w kolejnym roku. Magia.

Poniżej mały skrawek z pracy Cowles’a i Jones’a, pochodzący z czasopisma naukowego Econometrica, istniejącego zresztą do dziś. Ich udokumentowane odkrycie nie tylko przetrwało próbę czasu, ale nadal działa na rynkach akcji. Przyznam, że mam słabość do takich prac, gdzie wszystko tworzono ręcznie, z całą pieczołowitością o detale. Wyliczenia też trzeba było robić na piechotę, bo Excela wtedy nie było na podorędziu. 😉

Pomimo, że w późniejszych latach XX wieku byli inwestorzy odnoszący udokumentowane sukcesy stosując momentum (na przykład Nicolas Darvas, Richard Donchian, Ed Seykota, Richard Dennis), anomalia była ignorowana przez świat akademicki. Momentum nie pasowało na przykład do hipotezy rynku efektywnego, która z definicji wykluczała możliwość czegoś takiego. Najnowszy stan doniesień z linii frontu jest taki, że ojcowie założyciele tej hipotezy, Eugene Fama (laureat Nagrody Nobla) i Kenneth French, wspaniałomyślnie przyznali, że momentum to nie legendarne Yeti i wręcz uważają tę anomalię za najważniejszą (ang. premier anomaly) i wszechobecną (ang. pervasive). Czapki z głów, lepiej późno niż wcale.

Obecnie anomalia momentum jest jedną z najlepiej udokumentowanych anomalii na rynkach kapitałowych przez wielu niezależnych badaczy. Co nie znaczy, że łatwo i bez bólu można wykorzystać ją w praktyce — występuje bowiem ona nie bez powodu, o czym później.

Płyń z rynkiem, nie przeciwko niemu

Bez wchodzenia w formalne definicje, koncepcja momentum polega na tym by płynąć z rynkiem. Jeśli rynek akcji rośnie, kupujemy go. Jeśli rynek akcji spada, wychodzimy z niego. Nie wyprzedzamy jego ruchów, próbując je przewidywać. Nie płyniemy też pod prąd, czyli na przykład nie kupujemy na spadającym rynku akcji. Można też porównywać dwa, lub więcej rynków ze sobą równocześnie, i w ten sposób wybierać najmocniejszy (taki, który rośnie najmocniej), lub najsłabszy (taki, który spada najmocniej).

W przypadku rynku akcji, aby powiedzieć że momentum jest pozytywne i rynek rośnie, sprawdzamy jego stopę zwrotu zwykle za ostatnie 3-12 miesięcy (na bazie badań empirycznych za kilkaset lat). Jeśli stopa zwrotu jest dodatnia, to znaczy, że rynek ma pewien impet, czyli momentum.

Co to jest momentum?

Właściwie to już wiesz na czym polega ta koncepcja. Pomimo, że jest ona banalna, uściślijmy ją nieco i dołóżmy kilka szczegółów.

Momentum to obserwacja ruchu cen na rynkach, polegająca na tym, że rynek poruszając się w danym kierunku nabiera z czasem niejako energii i zwiększa się prawdopodobieństwo kontynuowania tego ruchu. W przypadku rynku akcji wykazano, że gdy rynek jest w trendzie wzrostowym pomiędzy 3-12 miesięcy, to rynek ma bardzo wyraźną tendencję do kontynuowania tego ruchu. Zapewne widziałeś trendy panujące na rynkach, gdzie być może trudno racjonalnie uzasadnić ruch ceny w danym kierunku — ten płynie niczym tankowiec (a czasami niczym Titanic). Stąd też pewnie powiedzenie “trend jest Twoim przyjacielem” (ang. trend is your friend).

Rynki akcji w krótkim terminie, poniżej miesiąca, mają tendencję do tak zwanego powrotu do średniej (ang. mean reversion), czyli powrotu do głównego trendu. W idealnym świecie to chwilowe cofnięcie się rynku w trendzie głównym, po którym następuje powrót na ścieżkę trendu.

Natomiast jeśli rynek przez 3 miesiące lub dłużej kroczy w obranym kierunku, to wtedy nabiera impetu — mówimy o momentum, czyli odwrotności powrotu do średniej. Tu rynek ma tendencję kontynuować ten nowo obrany kierunek, zmieniając trend główny.

Oczywiście, to bardzo obrazowy i uproszczony scenariusz, bo rynki tak idealnie zwykle nie chodzą. Nie zmienia to faktu, że badania statystyczne jednoznacznie potwierdzają taką prawidłowość od setek lat.

A dlaczego momentum nazywane jest anomalią rynkową, i co to jest w ogóle anomalia rynkowa? W uproszczeniu odpowiadając, rynki (giełdy) wyceniają aktywa (na przykład ceny akcji), a ich ceny podlegają zmianom w odpowiedzi na pojawiające się informacje. Każdy z nas to czuje podskórnie: jeśli na przykład spółka zawiera lukratywny kontrakt, który pozwoli jej się rozwinąć i zarobić, to taka informacja będzie miała wpływ na jej wycenę. Świat akademicki stworzył teorię nazwaną hipotezą rynku efektywnego, która w uproszczeniu mówi, że rynek w pełni odzwierciedla wszystkie informacje mające wpływ na wycenę na przykład akcji notowanej na giełdzie. Według tej teorii nie ma czegoś takiego jak droga czy tania spółka na giełdzie, bo wszystkie wycenione są “właściwie”.

W praktyce jednak mamy ogrom dowodów, że rynki owszem dążą do właściwego (cokolwiek to znaczy) wyceniania aktywów, ale nie dzieje się to za pstryknięciem palca. Poza tym dochodzi do tego wszystkiego czynnik ludzki, a wraz z nim odczuwane emocje, które powodują, że rynki mają tendencję do zagalopowania się, w jedną czy drugą stronę ze swoją wyceną. Historia zna przykłady jednodniowych krachów giełdowych, po których wyceny wracały do pierwotnych wartości. Teoria owszem działa przez znaczną część czasu, ale jednak ciągle pojawiają się sytuacje, gdzie rynki są nieefektywne, a kto taką nieefektywność dostrzeże ma szansę zarobić. Te nieefektywności, czyli zachowania zaprzeczające tej teorii, nazywane są anomalią.

Odmiany momentum

Momentum występuje w dwóch odmianach: absolutnym i relatywnym. Nazwy brzmią może groźnie, ale koncepcja jest banalna.

Momentum absolutne to momentum obserwowane w odniesieniu do pojedynczego aktywa (np. akcji, indeksu) — jest to tendencja do kontynuowania ruchu cen w zgodzie z trendem.

Momentum relatywne to z kolei porównanie dwóch lub więcej aktywów i na tej bazie wybranie najmocniejszego lub najsłabszego aktywa.

A jak to wygląda w praktyce? Jeśli weźmiesz sobie na przykład indeks WIG20TR (czyli wraz z dywidendami) za ostatnie 12 miesięcy i okaże się, że jego stopa zwrotu wyniosła więcej niż tak zwana stopa wolna od ryzyka (na przykład lokaty, bony skarbowe), to oznacza trend wzrostowy. Nie musi to znaczyć, że indeks WIG20TR w tym czasie idealnie cały czas szedł w górę, tylko, że wygenerował dodatnią stopę zwrotu. To jest momentum absolutne i mówi, że WIG20TR ma większe szanse na kontynuowanie dodatniej stopy zwrotu w najbliższej przyszłości.

Jeśli na indeks WIG20TR nałożysz jeszcze na przykład indeks S&P 500 i okaże się, że za ostatnie 12 miesięcy to on wygenerował większą stopę zwrotu niż WIG20TR, to znaczy że jest to mocniejszy rynek i że są większe szanse na kontynuowanie tego stanu rzeczy w najbliższej przyszłości. To jest właśnie momentum relatywne — mówi, że jeden rynek jest mocniejszy do innego.

Dlaczego momentum działa (i czy będzie działać w przyszłości)?

Na to pytanie naukowcy próbują od wielu lat odpowiedzieć, znajdując bardziej lub mniej racjonalne uzasadnienia. To, że momentum działa jest poza dyskusją, bo to fakt, który opisuję w dalszej części artykułu jako jeden z wielu dowodów. Natomiast nie ma jednej satysfakcjonującej odpowiedzi na to pytanie.

Skupię się na czynnikach behawioralnych. Tu sporo namieszali swoją Teorią Perspektywy panowie Kahneman (laureat Nagrody Nobla) i Tversky w roku 1979. W największym skrócie mówi ona o tym, że ludzie w inny sposób odczuwają zyski niż straty. Ponieważ straty bolą nas mocniej niż cieszą zyski, prowadzi to do nieracjonalnych zachowań ludzi w sytuacji podejmowania decyzji.

Nie jestem ekspertem w dziedzinie psychologii, nie chcę tego oceniać, chociaż muszę przyznać, że wiele wyjaśnień na tym gruncie brzmi dla mnie sensownie. Jedno jest pewne: zachowania ludzi, zakotwiczone silnie w ludzkiej konstrukcji psychicznej nie zmienią się szybko (jeśli w ogóle) pod wpływem chwili, a to z kolei pozwoli zarabiać na anomalii momentum w przyszłości. Kiedyś ktoś podobno zapytał Richarda Thalera, laureata Nagrody Nobla, co by wybrał: hipotezę o tym, że rynki są nieefektywne i nie można na nich zarabiać, czy koncepcję psychologii behawioralnej, mówiącej o nieracjonalności ludzi na rynkach kapitałowych. Jego odpowiedź jest krzepiąca:

Jest to wybór pomiędzy pewnością tkwienia w błędzie, a niepełnym posiadaniu racji.

Nie będę tu opisywał dokładnie tematu błędów poznawczych, w skrócie tylko wymienię niektóre:

• Efekt potwierdzenia. Ludzie mają skłonność do wyszukiwania informacji, które potwierdzają ich poglądy, ignorując przy tym istotne fakty, które im zaprzeczają. Na rynkach finansowych pomaga to tworzeniu się trendów, ponieważ przy wyborze walorów do portfela (albo funduszu inwestycyjnego) chętniej wybierzemy ten, który ostatnio rósł, niż spadał.
• Efekt zakotwiczenia. Jak wskazuje nazwa, mamy tendencje do zakotwiczenia naszego procesu analitycznego na pierwszą informację, którą poznaliśmy. Na rynkach kapitałowych prowadzi to do pewnej bezwładności w odpowiedzi na pojawiające się informacje. W efekcie giełdy niekoniecznie wyceniają wszystko poprawnie bez opóźnień.
• Owczy pęd. Ludzie zachowują się podobnie do zwierząt żyjących w stadach. W obliczu zagrożenia podążają za tłumem, aby zwiększyć szanse przeżycia. Podobne zachowania widać na rynkach kapitałowych w obliczu na przykład panicznej wyprzedaży. Zauważono, że ludzie na początku mają tendencję do ignorowania napływających informacji, a później do nadmiernego przypisywania ważności tych informacji.
• Nadmierna pewność. Jako ludzie przeceniamy swoje możliwości jeśli idzie o rozumienie procesów zachodzących na rynkach kapitałowych. Z drugiej strony nie doceniamy wpływu czystego przypadku na to co dzieje się na rynkach.
• Efekt pewności wstecznej. Wynika ona z nadmiernej pewności. Spoglądając na przeszłe zdarzenia, odnosimy wrażenie, że były one prostsze do przewidzenia, niż w rzeczywistości tak było. Spoglądając na historyczny wykres giełdowy, wszystko wydaje się prostsze, niż w rzeczywistości było.
• Efekt dyspozycji. Nieracjonalne zachowanie inwestora polegające na tym, że chętniej zamknie on transakcję przynoszącą zysk, niż stratę. Chcemy zabezpieczyć swój zysk, żeby nam nie uciekł, nie pozwalając mu rosnąć. Z drugiej strony zamiast ucinać stratną transakcję wolimy ją trzymać w nadziei, że rynek zawróci. To również wpływa nie nieefektywność wycen giełdowych.

Stwierdzono też ciekawy paradoks z błędami poznawczymi: potrafimy je dostrzegać u innych, ale nie u siebie. Czytaj: wydaje się nam, że jesteśmy dużo bardziej racjonalni, niż faktycznie jesteśmy.

GEM, czyli strategia płynięcia ze światowym rynkiem akcji

Momentum najczęściej wykorzystywane jest do pojedynczych spółek ⁶ 6. Zaprezentuję taką strategię być może w przyszłości na blogu. Takie strategie są trudniejsze w implementacji i zastosowaniu. Kłopotem też są dobrej jakości dane z notowaniami, które uwzględniają na przykład wypłacane przez spółki dywidendy i zmiany składów indeksów giełdowych w czasie. × . Można jednak wykorzystywać momentum również do szerokiego rynku akcji — indeksów, opakowanych najlepiej w fundusze ETF.

Wróćmy jednak do naszej strategii. Otóż z faktu, że zamiast inwestować w poszczególne spółki, inwestujemy w cały rynek, wynika kilka zalet ⁷ 7. Geczy, Samonov (2017): “Two Centuries of Multi-Asset Momentum (Equities, Bonds, Currencies,Commodities, Sectors and Stocks)” × :

• Prostota. Nawet przy ograniczonej dywersyfikacji, gdzie do portfela dobieramy tylko 10 spółek, wciąż łatwiej zarządzać jedną pozycją w portfelu będącą funduszem ETF, który sam w sobie gwarantuje szeroką dywersyfikację. Przy tym w portfelu wygląda jak jedna akcja, jeden papier wartościowy.
• Większa skalowalność. Być może wydaje się to abstrakcyjne, ale wyobraź sobie kupno akcji spółki, której dzienny obrót wynosi 1 000 złotych. Nie potrzeba wielkiego kapitału, by mieć problem płynnościowy.
• Niższe koszty transakcyjne. Wynikają po części z punktu powyżej — niska płynność na niektórych walorach znacząco może podnieść koszty transakcyjne (poślizgi cenowe). Jeśli kupujemy koszyk akcji różnych spółek, koszty prowizji też będą zwykle wyższe, niż koszt kupienia takiego koszyka w formie ETF.
• Większe zyski. Badania wykazują, że momentum aplikowane do indeksu rynku akcji generuje większe zyski, niż momentum aplikowane do indywidualnych spółek.

Z tych powodów strategia GEM (ang. Global Equities Momentum), czyli momentum globalnego rynku akcji, inwestuje właśnie w szeroki rynek akcji lub szeroki rynek obligacji o średnim czasie trwania 5-6 lat ⁸ 8. Czas trwania obligacji, zwany też duracją (ang. duration) to nie to samo co termin zapadalności (wykupu) obligacji. Czas trwania obligacji mówi nam o wrażliwości jej wyceny w odpowiedzi na zmieniające się stopy procentowe. Nie martw się, jeśli niewiele z tego rozumiesz w tym momencie. 🙂 × . Nie dobieramy do portfela akcji poszczególnych spółek czy poszczególnych obligacji — handlujemy szerokim rynkiem, najszerzej jak się da.

Dlaczego strategia wykorzystuje również obligacje? O ile akcje historycznie dawały największą stopę zwrotu z inwestycji pośród wszystkich klas aktywów ⁹ 9. Siegel (1994): “Stocks for the Long Run” × , to wiąże się to niestety z dużym ryzykiem w postaci czasowych obsunięć na linii kapitału podczas bessy. Tradycyjnie do portfela akcji dokłada się więc obligacje jako sposób na redukcję zmienności wartości naszego portfela. Jaki powinien być udział w portfelu akcji, a ile powinniśmy mieć obligacji?

Tu właśnie z pomocą przychodzi nam strategia GEM. W czasie hossy na rynku akcji, model przełącza nasz portfel pomiędzy amerykańskim rynkiem akcji (wyrażonego indeksem S&P 500) ¹⁰ 10. Rynek akcji amerykańskich stanowi mniej więcej 50% kapitalizacji światowego rynku akcji. × lub resztą świata (wyrażonego indeksem MSCI ACWI ex US) ¹¹ 11. Pełna nazwa indeksu MSCI ACWI ex US to Morgan Stanley Capital International All Country World Index Ex-US. × . Gdy rynek akcji jest słaby, strategia opuszcza go, inwestując kapitał w obligacje.

Poniżej wykresy prezentujące strukturę indeksu ACWI ex-US, czyli “reszty świata” (źrodło: www.msci.com).

Obligacje mają tendencję do wzrostów podczas bessy ponieważ kapitał ucieka z rynku akcji w poszukiwaniu bezpiecznej przystani. Ponadto rynek akcji jako barometr stanu ekonomii skłania banki centralne w obliczu recesji gospodarczej do obniżania stóp procentowych, co również sprzyja wzrostowi cen obligacji. Strategia za lata 1950-2019 posiadała w portfelu obligacje przez około 30% czasu, które odpowiadają za około 20% zysków. Poniżej tabelka prezentuje jak zachowywały się 5-letnie obligacje skarbowe w USA w okresach bessy na rynku akcji mierzonym indeksem S&P 500.

Logika strategii

Cała koncepcja strategii to dosłownie trzy proste reguły. Wstawiłem oryginalny zapis jaki zaprezentował Gary Antonacci, który odnosi się do realiów w USA. W dalszej części napiszę o stosowaniu tego z punktu widzenia kogoś w Polsce.

1. Sprawdzamy co miesiąc czy stopa zwrotu z akcji amerykańskich (S&P 500) za minione 12 miesięcy jest większa niż tak zwana stopa wolna od ryzyka (np. bony skarbowe USA). To mówi nam jaki jest trend na rynku akcji.
2. Jeśli S&P 500 generuje mniejszą stopę zwrotu niż bony za ostatnie 12 miesięcy, nie ma sensu mieć w portfelu akcji — możemy zarobić więcej z mniejszym ryzykiem mając w portfelu wysokiej jakości obligacje z terminem wykupu do 5 lat (np. Barclays Capital U.S. Aggregate Bond Index). Cały portfel alokujemy w takie obligacje (o ile ich w portfelu już nie mamy).
3. Jeśli S&P 500 generuje większą stopę zwrotu niż bony, to oznacza, że rynek akcji jest w trendzie wzrostowym i w portfelu chcemy wówczas posiadać rynek akcji. Sprawdzamy co w ostatnich 12 miesiącach wygenerowało większą stopę zwrotu: akcje amerykańskie (S&P 500) czy reszta świata (MSCI ACWI ex-US). Inwestujemy w indeks o większej stopie zwrotu (o ile już nie znajduje się w portfelu).

I kto mówił, że inwestowanie jest trudne? 🙂 Te trzy proste punkty rozkładają na łopatki wszystkie fundusze inwestycyjne aktywnie zarządzane w długim terminie. Nawet gdyby stosowały one tę metodę, to masz przewagę robiąc to sam, bo nie musisz nikomu płacić za zarządzanie Twoich pieniędzy.

Technicznie rzecz biorąc wykorzystujemy w strategii dwa rodzaje momentum: absolutne i relatywne. Dlatego Gary Antonacci nazwał to podejście mianem Dual Momentum, czyli podwójne momentum.

A teraz pomyśl: gdyby fundusz aktywnie zarządzany miał swoje decyzje sprowadzić do tych trzech prostych kroków, to jakby miał uzasadnić klientowi wysoką opłatę za zarządzanie naszym kapitałem? Jak uzasadnić pracę zespołu analityków cały miesiąc aby raz w miesiącu przejść przez te trzy kroki?

Jest to “goła” strategia, która pokazuje czystą koncepcję. Kroki te musimy wcielić jednak w życie, kupując lub sprzedając na giełdzie konkretne papiery wartościowe, o czym za chwilę. Wcześniej przyglądnijmy się jakie wyniki tak prosta strategia osiągała za okres 1950-2019.

Wyniki strategii

Przede wszystkim pamiętaj, że wyniki historyczne działania strategii nigdy nie są gwarancją na ich powtórzenie w przyszłości. Cliff Asness, amerykański analityk, miliarder, inwestor giełdowy i biznesmen, powiedział kiedyś, że nie istnieje idealna strategia, która nie miałaby jednego, czy kilku słabych lat. Dodał też, że kieruje się zasadą w której najgorszy dotychczasowy scenariusz mnoży przez dwa. To zdrowe podejście, bo jeśli wciąż mimo tego zdecydujemy się zainwestować określoną strategią, trudniej będzie o negatywne zaskoczenie w przyszłości. Tymczasem przeciętny inwestor robi zwykle coś odwrotnego. Na siłę stara się wycisnąć ze strategii najlepszy wynik na danych testowych, by chwilę później przeżyć rozczarowanie na realnym rynku z realnym kapitałem.

Testy GEM sięgają roku 1950. Nie wiemy czy ktoś z niej wtedy korzystał w takiej czy zbliżonej formie, ale jest dobry powód, dla którego historia testów zaczyna się właśnie w tym roku. O ile anomalia momentum jako taka testowana była przez badaczy nawet wiele wieków wstecz, strategia GEM opiera się na inwestowaniu globalnym. Z powodów technicznych jak i politycznych nie było to możliwe przed 1950 rokiem ¹² 12. Wyobraź sobie amerykańskiego inwestora inwestującego na niemieckim, japońskim czy włoskim rynku akcji podczas II Wojny Światowej. 😉 × . Dla większości z nas sięgnięcie w testach nawet do roku 1950 nie będzie łatwe ze względu na dostęp do rzetelnych danych. Zwykle hobbistyczni inwestorzy, marzący o zarabianiu milionów na rynku, zaczynają od pytań: gdzie znajdę dobre i darmowe dane. Dla profesjonalistów to kolejny obszar, w którym mogą wypracowywać przewagę nad innymi.

Z tego też powodu testy nie mogły być wykonane na notowaniach ETF, których historia rozpoczyna się w latach 90. XX wieku. Są różne szkoły, ale generalnie im więcej danych testowych, tym lepiej. Tom Basso, słynny trader i inwestor, uważa jednak na przykład, że jeśli strategia zbudowana jest na solidnych podstawach funkcjonowania rynków finansowych, to wcale nie musimy posiadać niesamowitej ilości danych testujących naszą strategię.

No więc jakie rezultaty daje strategia GEM? Proszę bardzo:

• Średnia roczna stopa zwrotu (CAGR): 15.4%
• Największa utrata wartości portfela: -17.8%
• Roczne standardowe odchylenie stopy zwrotu: 11.6%
• Wskaźnik Sharpe: 0.95

Wyniki nie uwzględniają kosztów transakcyjnych. Transakcje zawierane były po cenach zamknięcia miesiąca. Warto przy okazji dodać, że nieco lepsze rezultaty daje zawieranie transakcji na początku miesiąca, ze względu na zmiany portfeli dużych inwestorów instytucjonalnych.

Poniżej widać jak wygląda linia kapitału dla startowego portfela o wartości 100 USD w 1950 roku. Końcowa wartość inwestycji przekracza kwotę 2 milionów USD. To siła procentu składanego w czasie.

UWAGA Strategia GEM przeciętnie generuje 1-2 sygnały rocznie, co znaczy, że koszt transakcji jest naprawdę znikomy lub wręcz zerowy. Przykładowo firma Vanguard umożliwia handel swoimi ETF nie pobierając żadnych prowizji. W Interactive Brokers z kolei, przy portfelu 100 000 USD, koszt roczny jeśli idzie o prowizje przy tej strategii wyniesie ok. 20-50 USD, czyli 0.02-0.05% wartości portfela.

Taki wykres jak powyżej jest jednak mocno zwodniczy, bo widać na nim jak imponująco rośnie nasz portfel, ale ktoś mniej doświadczony może nie zdawać sobie sprawy jakim trudem emocjonalnym jest ten wynik okupiony. Na wykresie okres 70 lat jest tylko pewną krzywą, a przecież to niemal przeciętny okres życia człowieka. To co na wykresie wygląda jak mały ząbek lub nieco wypłaszczona linia, w praktyce oznacza wielokrotnie długie miesiące, podczas których wartość Twojego portfela spada lub stoi w miejscu. Negatywne emocje jakie przychodzi przeżywać w takim okresie mogą być potęgowane tym, że w tym czasie inne strategie, inne rynki czy inni inwestorzy zarabiają pieniądze.

Co zatem robić w takich momentach? Przestać spoglądać na konto i podążać za strategią. 🙂 To co widzisz dziś jest tylko szumem. Nawet roczny wynik jest mocno losowy. Strategia ta jest z natury długoterminowa, a jej ocena ma sens dla okresu obejmującego pełny cykl hossa-bessa na rynku akcji.

By być zwycięzcą w długim okresie czasu, musisz umieć przegrywać w krótkim okresie czasu. Możesz to zrobić, jeśli masz wiarygodną przewagę rynkową, proste podejście do rynku i realistyczne oczekiwania.

— Gary Antonacci

Poniżej wynik strategii GEM za ostatnie 20 lat w rozbiciu na miesiące i lata. Postaraj się wczuć w emocje jakich byś doznawał gdy na przykład przez 2 lata wartość Twojego portfela waha się raz w górę, raz w dół, a kapitał nie przyrasta stojąc w miejscu. Wyobraź sobie jakie emocje będą Tobą targać, gdy Twój kapitał stopnieje o 15% w kilka tygodni. Pomyśl też, jak będziesz się czuł zarabiając w roku 30%. Sztuka polega na tym, aby w każdym z omawianych przypadków nadal zachować dyscyplinę i podążać za obraną strategią. I jest to wielka sztuka, która udaje się niewielu w praktyce.

Dla porządku — powyższe wyniki podaję za Gary Antonaccim, który korzystał z następujących danych:

• Rynek akcji amerykańskich
  • S&P 500
• Rynek akcji reszty świata (bez USA)
  • MSCI All Country World Index ex-U.S (od 1989)
  • MSCI World Index ex-U.S. (1970-1988)
  • Global Financial Data World Index ex-U.S. (1950-1969)
• Rynek obligacji
  • Barclays U.S. Aggregate Bond Index (od 1973)
  • Ibbotson Intermediate Government Index dla obligacji 5-letnich (1950-1972)

Benchmarkiem, czyli strategią porównawczą dla strategii GEM jest następujący portfel, który odzwierciedla ilość czasu jaką strategia GEM miała w portfelu poszczególne aktywa:

• akcje amerykańskie: 45%
• akcje reszty świata: 28%
• obligacje: 27%

Jak zastosować strategię w praktyce?

Po pierwsze najlepiej mieć konto brokerskie z dostępem do funduszy ETF. Takie konto można otworzyć w polskich domach maklerskich jak i zagranicznych. Niczego nie rekomenduję, mogę tylko dodać, że osobiście handluję papierami ETF poza Polską w ramach konta otwartego w Interactive Brokers. Dzięki temu mam dostęp do ETF o najniższych opłatach za zarządzanie, a zarazem najbardziej płynne, co z kolei zmniejsza koszty transakcyjne.

Na giełdzie w USA można wykorzystać do tej strategii ETF o następujących symbolach:

• Indeks S&P 500
  • IVV (iShares Core S&P 500 ETF) lub VOO (Vanguard S&P 500 ETF) — obydwa ETF mają bardzo niski koszt za zarządzanie na poziomie zaledwie 0.04% i świetnie nadają się do replikowania amerykańskiego rynku akcji na nasze potrzeby.
• Indeks ACWI ex-US
  • VEU (Vanguard FTSE All-World ex-US ETF) lub VXUS (Vanguard Total International Stock ETF) — obydwa ETF mają koszt za zarządzanie na poziomie 0.09%
• Obligacje
  • AGG (iShares Core U.S. Aggregate Bond ETF), BND (Vanguard Total Bond Market ETF) lub SCHZ (Schwab U.S. Aggregate Bond ETF) — koszty ETF za zarządzanie na poziomie 0.04-0.05%
• Bony skarbowe
  • BIL (SPDR Bloomberg Barclays 1-3 Month T-Bill ETF)– służą tylko do wyznaczenia poziomu tak zwanej stopy wolnej od ryzyka — do portfela kupujemy obligacje z listy powyżej

O każdym z wyżej wymienionych ETF możesz więcej przeczytać na stronie ETF.com, wpisując ich symbol w polu wyszukiwania. Nie jest to w żadnej mierze lista kompletna, natomiast jeśli masz dostęp do tych ETF to jest ona wystarczająca.

Po co nam stopa wolna od ryzyka? Stopy procentowe obecnie w momencie pisania tego artykułu są bardzo niskie. Ale jeśli stopy procentowe są wysokie, a tak bywało wielokrotnie w przeszłości, to wtedy jeśli na przykład rynek akcji pozwala zarabiać 10% w skali roku, a tyle samo płacą bony skarbowe (najmniejsze ryzyko inwestycyjne), to lepiej w portfelu trzymać bezpieczny papier. Mówiąc inaczej: to, że rynek akcji zarabia, nie znaczy, że zawsze warto w niego inwestować.

Celem sprawdzenia co powinniśmy mieć w swoim portfelu, można skorzystać z darmowej opcji na stronie StockCharts.com, o nazwie PerfCharts. Każdego miesiąca, wprowadzamy tam trzy symbole za okres ostatnich 253 dni (w przybliżeniu rok) dla: S&P 500, ACWI ex-US oraz BIL.

Jeśli S&P 500 za ostatni rok wygenerowało wyższą stopę zwrotu niż BIL, to naszym wyborem jest S&P 500 lub ACWI ex-US — w zależności, który rynek miał wyższą stopę zwrotu. W przeciwnym razie naszym wyborem będzie ETF obligacyjny (na przykład AGG).

Powyżej widzimy wykres wygenerowany na stronie StockCharts.com przy użyciu narzędzia PerfCharts. Łatwo zauważyć, że za ostatni rok najwyższą stopę zwrotu dał indeks S&P 500 (niebieska linia). Gdybyśmy dziś dokonowyali rewizji portfela według strategii GEM, w portfelu znalazłby się amerykański rynek akcji (o ile już tam się nie znajdował), przynajmniej do kolejnej comiesięcznej rewizji.

A co w sytuacji, gdy na przykład ACWI ex-US jest powyżej BIL, ale S&P 500 już nie? Czy w portfelu mają wylądować obligacje, czy ACWI ex-US? Cóż, w oryginale podanym przez Gary Antonacciego, w takiej sytuacji mamy w portfelu obligacje, ale nie jest to reguła wyryta kamieniem. Wynika ona z badań mówiących, że rynek USA jest tzw. rynkiem wiodącym akcji na świecie. Dotychczas nie było długi okresów, kiedys USA były w bessie, a reszta świata w hossie. Jest to niuans, który w testach jest marginalny. Jeśli ktoś woli, może zignorować regułę o USA jako wiodącym rynku akcji na świecie bez uszczerbku dla modelu.

Co jeśli nie mam dostępu do rynku w USA?

Na skutek regulacji, a konkretnie dyrektywy Unii Europejskiej MIFID II, inwestorzy mogą mieć ograniczony dostęp do instrumentów pochodnych (w tym ETF) notowanych na giełdach poza UE. Sytuacja może ulec zmianie, natomiast w chwili pisania tego tekstu, aby mieć pełny dostęp do takich instrumentów należy mieć status tak zwanego inwestora profesjonalnego lub (najłatwiej) konto u brokera, który nie podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego. O dziwo wciąż może być to broker z Unii Europejskiej.

Przykładem takiego brokera jest portugalski DIF Broker (potwierdziłem to w rozmowie telefonicznej z nimi). Nie znaczy to, że polecam tego brokera — uczciwie mówiąc nic mnie z nimi nie łączy, nie znam jakości ich usług i nie mam u nich konta.

UWAGA! Niektórzy brokerzy oferują tak zwane CFD (ang. Contract For Difference) na ETF, czyli syntetyczny kontrakt odwzorowujący ruchy ETF (lub innego instrumentu finansowego). CFD ma wbudowaną dźwignię finansową, za którą płacimy nawet jeśli jej nie potrzebujemy. Zdecydowanie nie polecam używania CFD do strategii GEM ze względu na wysoki koszt ponoszony w czasie oraz ryzyko wynikające z faktu, że nie jest to produkt będący w obrocie na rynku regulowanym.

Niedogodność tę można też przezwyciężyć, inwestując w ETF notowane na giełdach UE. Nie powinno być na przykład problemu ze znalezieniem ETF replikującego indeks S&P 500, jak i ETF dla rynku obligacji (można rozważyć na przykład obligacje europejskie).

Sprawa bardziej komplikuje się z ETF replikującym indeks MSCI ACWI ex-US, ponieważ w momencie gdy piszę ten artykuł nie jest on dostępny w UE. Jeśli masz inną wiedzę w tym temacie — będę wdzięczny za informację. Natomiast sprawa też nie jest bez wyjścia. Możemy w prosty sposób stworzyć sobie taki ETF na indeks MSCI ACWI ex-US, przy pomocy kilku innych ETF dla następujących indeksów (w nawiasie w jakich proporcjach powinien znaleźć się w portfelu każdy indeks):

• MSCI Europe (30%)
• MSCI Pacific ex-Japan (25%)
• MSCI Japan (15%)
• MSCI Emerging Markets (30%)

Te 4 indeksy bardzo dobrze przybliżają indeks MSCI ACWI ex-US. Kupienie 4 ETF z wagami podanymi w nawiasie skutecznie rozwiąże problem. Oczywiście, nieco to komplikuje sprawę, ale nie aż tak bardzo. Rozwiązanie to podnosi też nieco koszty transakcyjne, chociaż też bym nie demonizował, gdyż w roku przeciętnie będzie to 1-2 transakcje.

Nie będę tu podawał konkretnych nazw funduszy, bo ich dostępność może różnić się pomiędzy brokerami. Dlatego w pierwszej kolejności proponuję sprawdzić listę dostępnych ETF u swojego brokera. W drugiej kolejności proponuję odwiedzić jedną z wielu dostępnych baz ETF w internecie, na przykład justETF.com, która zawiera darmową bazę ETF dostępnych w Unii Europejskiej. Przy wejściu na stronę trzeba wybrać kraj (nie ma tam Polski — ja wybierałem Luksemburg). Natomiast pamiętać trzeba, że wyniki mogą się różnić w zależności od wybranego kraju. Przykładowo, żeby sprawdzić ETF dla indeksu MSCI Pacific ex-Japan, kliknij w zakładkę “ETF Screener” i wpisz w polu “Find ETFs” nazwę indeksu. Zaletą strony jest natomiast to, że posiada ona ETF różnych emitentów.

Przy decyzji o wybraniu konkretnego funduszu ETF bierz pod uwagę:

• dostępność u Twojego brokera
• walutę w której jest on wyrażony
• rozmiar: im większy fundusz, tym jego płynność będzie lepsza, co może pomóc w obniżeniu kosztów transakcyjnych
• koszt zarządzania (im mniejszy, tym lepiej)
• sposób tak zwanej replikacji (preferowanym wyborem powinna być replikacja fizyczna — więcej o tym znajdziesz w moim materiale poświęconym ETF)
• sposób wypłaty dywidendy (może być wypłacona w gotówce na Twoje konto, lub reinwestowana automatycznie, tj. doliczana do wartości jednostki funduszu)

Ryzyka

W mojej ocenie jest to strategia bardzo atrakcyjna i godna przynajmniej tego, by ją poznać, nawet jeśli jej nie będziemy używać. O ile pojedyncza spółka może zbankrutować, to ciężko o “bankructwo” indeksu S&P 500 czy reszty świata. A jeśli nawet by taki czarny scenariusz się zrealizował, to spadek wartości naszego portfela byłby raczej na końcu listy naszych problemów, bo żylibyśmy w zupełnie innym świecie niż obecnie znamy. Natomiast jak każda strategia, nawet najlepsza posiada ryzyko inwestycyjne.

Ryzyko walutowe

Strategia GEM opiera się na koncepcji inwestowania globalnego. Z tego powodu trudno będzie pozbyć się ryzyka walutowego, jeśli inwestycję będziesz przeliczał do PLN.

Strategię najłatwiej wdrożyć korzystając z ETF wymienionych w punkcie Jak zastosować strategię w praktyce, co wiąże się z inwestowaniem w dolarze amerykańskim. Nie każdy jednak ma dostęp do rynku w USA, nie każdy też chce tam inwestować. Natomiast można inwestować w USD korzystając z “europejskich” ETF.

Alternatywnie można rozważyć inwestowanie w EUR, ponieważ wiele ETF jest dostępnych w tej walucie. Natomiast inwestowanie w euro może ograniczać wybór dostępnych ETF.

Inwestowanie w PLN jest niemożliwe w podanej formule, ponieważ nie ma na naszym rynku ETF odwzorowujących rynek obligacji, a co gorsza indeksu MSCI ACWI ex-US.

Bez względu jednak na wariant, który wybierzesz, ryzyko walutowe będzie zawsze obecne, jeśli inwestycję będziesz przeliczał do złotego. Inwestujemy wszak na rynkach globalnych w USD lub EUR, a „pod spodem” może być wiele innych walut, gdy inwestujemy w akcje reszty świata. Ale nawet jeśli są dostępne instrumenty, które mają wbudowany tzw. hedging walutowy, czyli zabezpieczenie przed ryzykiem kursowym do naszej waluty, to takie rozwiązanie kosztuje i nie zawsze działa na naszą korzyść.

Nie chcę niczego doradzać — każdy musi sam podjąć ewentualną decyzję. Osobiście preferuję inwestowanie bezpośrednio w USD bez jakiegokolwiek hedgingu. Po prostu część kapitału w swoim portfelu mam na stałe w USD oraz w EUR — jest to zarazem forma dywersyfikacji w walucie. Część kapitału buduję w walutach obcych. Jestem jednak w tej uprzywilejowanej pozycji, że mam pełny dostęp do rynku amerykańskiego, więc mogę inwestować w dowolne ETF tam notowane. Mam też pełną świadomość, że jeśli PLN traci względem USD, to wówczas to jest korzystne przy przewalutowaniu do PLN. Gdy zaś PLN się umacnia, portfel w USD traci przy konwersji do PLN.

W każdym przypadku sygnały strategii najlepiej generować w oparciu o instrumenty wyrażone w USD, dokładnie tak jak pokazałem to w punkcie “Jak zastosować strategię w praktyce”. Przykładowo więc interesuje nas indeks S&P 500 wyrażony w USD, a nie w PLN czy innej walucie. Natomiast jak już mamy sygnał ze strategii, kupujemy ETF na który się zdecydowaliśmy (np. ETF na S&P 500 dostępny u naszego brokera w określonej walucie).

Inne ryzyka

To, że coś działało w przeszłości nie jest gwarancją działania w przyszłości. W przypadku strategii GEM mamy jednak kilkaset lat udokumentowanych dowodów na to, że anomalia momentum działała, a jest ona fundamentem tej strategii. Jak już wspominałem nie sądzę, by szybko miało się to zmienić, ponieważ obecność tej nieefektywności rynkowej ma podwaliny behawioralne, jest częścią naszej ludzkiej natury.

Obawę może budzić ewentualna popularyzacja strategii, przyciągająca znaczny kapitał, co w efekcie mogłoby zmniejszyć jej efektywność. Ale tu z kolei warto podkreślić ponownie, że koncepcja inwestowania opiera się na inwestowaniu w bardzo szerokie indeksy, globalnie, co powoduje, że jest ona bardzo skalowalna — na pewno dużo bardziej, niż inwestowanie w pojedyncze akcje spółek. Poza tym z doświadczenia wiem, że takie koncepcje ludzi nie kręcą. Paradoks polega na tym, że przy jasno określonych regułach ludzie łatwo widzą mankamenty (co jest wg. mnie zaletą), ale nie widzą ich przy „strategiach” bazujących na story tellingu, czyli dobrze opowiedzianych historiach, bez konkretów. To jest temat na odrębny artykuł. 🙂

Warto też zwrócić uwagę, że GEM w gruncie rzeczy jest formą strategii podążania za trendem i jest ona z natury bardzo powolna jeśli idzie o reakcje na zmiany rynkowe. Jest ku temu powód — minimalizacja podpinania się pod trend rynkowy, który jest fałszywym wybiciem, po którym rynek zawraca. Ale jest i cena do zapłacenia za taką charakterystykę strategii: krótkoterminowa zmienność wartości naszego portfela. Wyobraź sobie, że w mediach trąbią o spadkach na giełdzie, a strategia na to nie reaguje natychmiast, bo są ku temu statystyczne przesłanki. To jest niełatwy test dla naszej dyscypliny, jeśli na szali mamy poważny kapitał. Jesteśmy tylko ludźmi, a wahania w portfelu są realne. Musimy się też pogodzić z tym, że do wzrostów na rynku akcji dołączymy z opóźnieniem. W gazetach napiszą przykładowo, że rynki od bessy urosły o 20% (szkoda, że nie napisali tego przed wzrostami), a my dopiero wskakujemy do pociagu jadącego w górę. Podobno stracona szansa boli bardziej niż stracone pieniądze. 😉

No i na koniec: pomimo, że strategia mocno bije swój benchmark (czyli statyczny portfel), to zdarzają się okresy (np. lata 1979-80, 2009-11), w których nasz wynik będzie gorszy. Liczyć się również należy z tym, że obsunięcia kapitału w naszym portfelu będą większe niż dotychczas. Są to uwagi, które de facto odnoszą się do każdej strategii, ale nie wolno o tym zapominać i spoglądać na świat przez różowe okulary. 🙂

Zlecenia obronne

Tak zwane zlecenia obronne (ang. stop loss) mają za zadanie zamknąć otwartą pozycję na rynku, gdy osiągnięta została maksymalna strata, jaką z góry założył sobie inwestor. Idea jest taka, by chronić kapitał i ucinać stratne transakcje. Podejść do realizacji tego zadania w praktyce jest bardzo wiele i zwykle sprowadza się do tego, by na poziomie całego portfela pojedyncza transakcja nie generowała straty powyżej określonego wcześniej poziomu. Mówiąc inaczej — przed otwarciem transakcji inwestor zna teoretycznie najgorszy scenariusz, po którym zamyka stratną transakcję.

W przypadku strategii GEM badania prowadzone przez Gary Antonacci’ego dowiodły, że stosowanie twardego zlecenia obronnego nie poprawia jej wyników. Wynika to z tego, że strategia uruchamiana jest każdego miesiąca i wtedy przeprowadzane są ewentualne zmiany w portfelu. Rynek akcji w krótkim okresie czasu (poniżej miesiąca) ma tendencję do powrotu do średniej, czyli do głównego trendu. Większy sens ma zatem reagowanie na długoterminowe zmiany na rynku w postaci momentum, niż na krótkoterminowe zmiany.

Wiąże się to jednak z dyskomfortem inwestora, ponieważ dochodzi do sytuacji, w których rynek zwraca się przeciwko niemu, a ten nie podejmuje natychmiastowych działań. Skrajnym przykładem takiej sytuacji był na przykład tak zwany Czarny Poniedziałek z dnia 19 października 1987 roku. W ciągu zaledwie jednego dnia rynek akcji mierzony indeksem S&P 500 spadł aż o 22%!

GEM z wykorzystaniem klasycznych funduszy inwestycyjnych

Można pokusić się o zastosowanie podejścia GEM z wykorzystaniem funduszy inwestycyjnych (nie ETF), ale zastrzegam, że nie robiłem takich doświadczeń i niczego nie rekomenduję. Temat jednak jest ciekawy do eksploracji dla tych co:

• Planują lub już inwestują na platformie inPZU, ze względu na relatywnie niskie opłaty przy tych funduszach. Z tego co na szybko sprawdziłem, nie ma możliwości zastosowania tam strategii GEM jak w oryginale, ale i tak można się pokusić o sensowną konstrukcję portfela, z pewnością lepszą niż inwestowanie na przysłowiowego czuja, w stylu: o kurła — będzie rosło!
• Jeśli ktoś nie ma i nie planuje otwierania konta maklerskiego, a nadal chce inwestować globalnie, to skazany jest na fundusze inwestycyjne. Należy zwracać uwagę w takich sytuacjach na koszty.

Co prawda korzystanie z funduszy inwestycyjnych nie da tak dobrych efektów jak przy korzystaniu z ETF, to jednak nawet przybliżona forma strategii GEM wnosi dużą korzyść dla inwestora. Przede wszystkim ma on w ręku busolę, która w prosty i jednoznaczny sposób określa czy w portfelu powinniśmy mieć akcje czy obligacje. Nie jest to busola idealna, będzie mylnie wskazywać kierunek niejednokrotnie, ale przynajmniej idziemy w obranym kierunku.

UWAGA! Nic nie wiąże mnie z inPZU ani innymi funduszami inwestycyjnymi.

GEM dla konserwatywnych

Jeśli ktoś nie chce ryzykować wahań w portfelu na poziomie przekraczającym 15%, warto rozważyć wariant wykorzystujący strategię GEM dla przykładowo 50-75% swojego kapitału, a 25-50% na stałe zaalokować na rynku obligacji. Oczywiście odpowiednio spadnie stopa zwrotu z inwestycji, ale tak to już jest: kompromis pomiędzy zyskiem, a ryzykiem. Przykładowo wprowadzając do portfela na stałe 30% obligacje (70% GEM), stopa zwrotu spadła o około 3% (do 12%), ale maksymalne obsunięcie na kapitale aż o 5% (do 13%). Opieram się na wyliczeniach Gary’ego, ponieważ nie testowałem tego wariantu.

Istnieje też możliwość zastosowania GEM wyłącznie dla rynku obligacji. Do portfela wybierane są fundusze obligacji (najlepiej w formie ETF) o krótkim lub długim terminie zapadalności, w zależności, który generuje lepsze stopy zwrotu.

Czy można poprawić strategię?

Oczywiście, że można — to co zaprezentowałem nie jestem wzorcem kilograma z Sèvres. I zachęcam wręcz do samodzielnych eksperymentów, żeby lepiej “poczuć” ducha strategii. Ale muszę też i przestrzec Cię przed ryzykami z tym związanymi, zwłaszcza jeśli nie budowałeś nigdy wcześniej własnych modeli rynkowych.

UWAGA! W internecie można znaleźć wiele modyfikacji strategii GEM. Należy jednak zawsze uważać na detale, nie skupiając się tylko na końcowych wynikach, które zwykle są lepsze, aby nie okazało się, że są one tylko wynikiem torturowania danych. To co zawsze jest kluczowe, to pełne zrozumienie na czym polega przewaga danej strategii, upewnienie się, że jest ona dobrze dopasowana do naszych wymagań, a następnie podążanie za nią z dyscypliną. Wiedz, że w momencie, gdy Twoja strategia traci, zawsze znajdzie się inna, która w tym momencie działa właśnie znakomicie. Nie warto gonić tego króliczka, bo nigdy go nie złapiesz.

Strategia GEM została wytestowana na danych historycznych sięgających 1950 roku. Dla większości z nas trudno będzie zdobyć takie dane, które byłyby wiarygodnej jakości. Ewentualny zakup danych będzie raczej kosztowny, o ile w niektórych przypadkach wręcz możliwy. Piszę o tym dlatego, aby ustrzec się z pozoru prostych zmian typu: gdybym zamiast trendu za 12 miesięcy sprawdzał go za okres 6 miesięcy, wynik za ostatnie 10-15 lat byłby lepszy o 10%. Albo, gdyby do portfela dołożyć jeszcze coś (na przykład Bitcoina), wynik też byłby znacznie lepszy. A tak w ogóle, to gdybym od 2009 roku w portfelu non stop do teraz (czerwiec 2019) trzymał S& P500 w portfelu, to w ogóle nic więcej mi do szczęścia nie jest potrzebne (słyszałem już taki komentarz).

Jest takie powiedzenie, które mówi, że jeśli będziemy odpowiednio długo torturować nasze dane, to te w końcu wyznają nam co zechcemy. Nadużywanie danych jest błędem metodologicznym, w którym staramy się za wszelką cenę, wszelkimi metodami, uzyskać określony wynik — na przykład lepszą stopę zwrotu — na danych historycznych. Problem w tym, że poprawimy doraźnie model na danych historycznych, ale ryzykujemy, że te modyfikacje nie tylko nie przyniosą oczekiwanych rezultatów, ale wręcz utopią całą strategię.

Jeśli czujesz, że Twoje usprawnienia dają wyniki, które wyglądają zbyt dobrze, a nie robiłeś ich na dużym zbiorze danych i nie masz doświadczenia w budowaniu modeli, to najpewniej przedobrzyłeś. 🙂

Gary Antonacci budując tę strategię wybrał trzy komponenty do portfela, które mogą wchodzić w jego skład: akcje amerykańskie (S&P 500), akcje reszty świata (ACWI ex-US) i obligacje. Nie był to wybór przypadkowy. W ten sposób  minimalizujemy prawdopodobieństwo tak zwanego błędu wyboru (ang. selection bias). Polega on na tym, że testujemy zbudowany model w oparciu o pewien podzbiór dostępnych danych historycznych dobrany tak, by osiągnąć określony cel (np. większą stopę zwrotu).

Bez wchodzenia w większe szczegóły, wylistuję kilka potencjalnych kierunków do własnej eksploracji:

• Liczenie trendu za kilka okresów równocześnie. Domyślnie strategia używa jednego okresu — 12 miesięcy. Można próbować użycia kilku okresów równocześnie, co w efekcie da efekt taki, jak gdybyś używał kilku strategii równocześnie, różniących się tylko innymi parametrami. Badania wskazują, że momentum dla rynku akcji najlepiej działa dla okresu 3-12 miesięcy. Może to prowadzić do tego, że część portfela będzie w akcjach, a część w obligacjach.
• Transzowanie portfela. Domyślnie strategia uruchamiana jest raz w miesiącu i wtedy może być wygenerowany sygnał do zmian w portfelu. Problem polega na tym, że na przykład gdybyś uruchomił strategię dziś, to kazałaby Ci sprzedać akcje, a jutro już na przykład nie, ponieważ rynek wykonał jakiś ruch. Niektórzy dzielą więc portfel na przykładowo 5 równych części (transz) i każdą transzę obsługują w inny dzień. Może to prowadzić do tego, że część portfela będzie w akcjach, a część w obligacjach.
• Dopłacanie kapitału przy spadkach wartości portfela. Jeśli inwestujesz długoterminowo, a w międzyczasie dokładasz do portfela co okresowo nowy kapitał, to jedna z mniej oczywistych metod polega na powiększaniu portfela w gorszych jego okresach. Pominę tu aspekt psychologiczny — takie podejście nie jest łatwe. Natomiast jeśli strategia ma przewagę (w sensie matematycznym), to działanie takie ma sens i pozwala szybciej wychodzić z obsunięć na linii kapitału.
• Inteligentny dobór obligacji. Domyślnie strategia dobiera do portfela zawsze ten sam fundusz obligacji. Zamiast tego można rozważyć zastosowanie momentum dla różnych funduszy obligacji i wybrać “najlepszy” (np. zastosować równocześnie momentum relatywne dla obligacji krótkoterminowych, średnioterminowych i długoterminowych).

I jeszcze jedno: zamiast „katować” strategię w poszukiwaniu najlepszych wyników, zwykle lepszy rezultat przynosi dołożenie do portfela innych, jak najmniej skorelowanych strategii, które łącznie pomogą zmniejszyć zmienność w naszym portfelu.

Wpływ stopy zwrotu na nasz kapitał w czasie

Nie zachęcam nikogo do podejmowania nadmiernego ryzyka. Wręcz przeciwnie — uważam, że na większe ryzyko, zawsze można sobie ewentualnie pozwolić z czasem, jeśli jesteśmy bardziej świadomi co robimy. W kontekście zaprezentowanej strategii, można na przykład stosować trick polegający na budowaniu portfela w czasie, zamiast wchodzić od razu całym kapitałem. Dodatkowo można rozważyć wydzielenie stałej części portfela, która będzie w bezpiecznych aktywach, na przykładach wysokiej jakości obligacjach o czym wspomniałem powyżej.

Natomiast, jeśli ktoś pyta: czy warto sobie zawracać głowę tym, czy zarobię rocznie o 2-3% więcej? — to najlepiej przytoczyć konkretne liczby, niech one przemówią, czy warto.

Załóżmy scenariusz inwestowania przez 30 lat 100 000 PLN, a co miesiąc dokładamy 1000 PLN (czyli 360 000 na przestrzeni lat). Przy rocznej stopie zwrotu na poziomie 8% na koniec nasz kapitał urośnie do kwoty 2.4 miliona.

Robiąc to samo, ale mając stopę zwrotu na poziomie 11%, kapitał rośnie do poziomu 4.8 miliona — a więc dwa razy więcej.

Oczywiście jak zawsze, należy jeszcze uwzględnić jak “podkręcenie” wyniku o 3% rocznie wpływa na ryzyko.

O podatkach słów kilka

Nie jestem ekspertem podatkowym, ani nie lubię tematyki podatkowej. Tu jednak tylko szybko zwrócę uwagę na kwestie podatku od dywidendy ze spółek amerykańskich. Otóż co do zasady podatek rozliczamy tam, gdzie jest nasza rezydencja podatkowa. Ale, ze względu na specyfikę działania niektórych domów maklerskich w Polsce, może się okazać, że z wypłaconej nam dywidendy ze spółki amerykańskiej potrącony będzie podatek nawet w wysokości 30%.

Rozwiązaniem jest skorzystanie z usług brokera amerykańskiego, u którego złożymy poświadczenie o naszej rezydencji podatkowej na formularzu W-8BEN. Natomiast nie każdemu może opłacać się otwieranie rachunku poza Polską, zwłaszcza jeśli nie dysponuje ktoś taki większym kapitałem i przyjdzie mu płacić za konto z tego tytułu. Poza tym na nas ciążyć będzie obowiązek samodzielnego rozliczenia PIT-8C (polskie domy maklerskie przysyłają nam takie rozliczenie same).

Inwestowanie jest proste, ale nie jest łatwe

Możesz zapytać: jeśli pokazuję tak prostą strategię, to dlaczego każdy z niej nie korzysta. Wyniki jednoznacznie pokazują, że pozwala ona zarabiać.

Co stanowi problem w stosowaniu GEM?

Inwestowanie nigdy nie będzie tak komfortowe jak lokata w banku. Problem w tym, że nie ma nic za darmo — taki komfort kosztuje i to bardzo dużo, zwłaszcza na przestrzeni lat. Musimy wiedzieć, że w chwili, gdy oddajemy swoje pieniądze do banku, ten inwestuje je w bardziej ryzykowne przedsięwzięcia. Temat na inną dyskusję to fakt, że czasami całe społeczeństwo ponosi koszt nadmiernych, kolokwialnie mówiąc, szaleństw bankierów.

Kupuj drogo, sprzedawaj jeszcze drożej

Kupić tanio i sprzedać drogo — każdy by tak chciał. Poza tym taka koncepcja wydaje się być bardzo logiczna, zgodna ze zdrowym rozsądkiem.

Niestety nasze życiowe doświadczenia nie dają się w tak prosty sposób przeszczepić na grunt inwestowania. Wspominałem już jeden zasadniczy problem: to, że jakieś aktywo w oparciu o analizę fundamentalną okazuje się być tanie, nie oznacza, że to aktywo nie może być znacznie tańsze. Kupowanie w takiej sytuacji jeszcze więcej (po okazyjnej cenie), czyli alokowanie jeszcze więcej kapitału do już stratnej inwestycji, prędzej czy później kończy się źle. Zamkniemy taką pozycję z ogromną stratą lub przyjdzie nam czekać nawet bardzo długie lata, żeby cena wróciła do punktu, w którym zawarta była transakcja kupna. Analogicznie: to, że coś jest już drogie według analizy fundamentalnej, nie oznacza, że cena nie może jeszcze bardziej wzrosnąć.

Jeśli nie utniesz małej straty, prędzej czy później dosięgnie cię matka wszystkich strat.
– Ed Seykota

Powyższe słowa są autorstwa Eda Seykoty, uznawanego powszechnie za jednego z najlepszych traderów na świecie, bohatera słynnej serii książek Jacka Schwagera “Czarodzieje rynku”.

Tymczasem strategia GEM kupuje coś, co już podrożało. Nie kupujemy “okazji rynkowej”. Strategia nie zamknie też naszej pozycji rynkowej na samym szczycie. Mówiąc krótko, strategia wykorzystuje tylko część rynkowych wzrostów. To powoduje bardzo silny dyskomfort u inwestora, ponieważ strategia z opóźnieniem otwiera i zamyka każdą pozycję. Najpierw inwestor ma poczucie straconej okazji, gdy z opóźnieniem wchodzi w rynek, a następnie przeżywa żal związany z oddaniem części zyskownej pozycji.

A bywa jeszcze gorzej: zdarzają się tak zwane fałszywe wybicia (ang. whipsaw). Cena na rynku wzrasta tak mocno, że strategia generuje sygnał kupna. Takie fałszywe ruchy, pułapki, na rynku często chodzą seriami. Niestety rynek po wybiciu w górę, zamiast kontynuować marsz na północ, zawraca, a my tracimy pieniądze na co dopiero otwartej pozycji. Takie momenty są frustrujące dla wielu inwestorów. Są to często chwile, w których porzucają strategię lub poddają ją modyfikacji. Niestety emocje są zwykle złym doradcą.

Gdy spoglądamy na historyczne wyniki inwestycji i widzimy na końcu zysk jaki wygenerowała, mamy tendencję do niedoceniania ogromu bólu emocjonalnego jaki po drodze trzeba było znieść. Jeśli poważnie myślisz o inwestowaniu, to szczerze polecam bardziej skupić się na przepracowaniu właśnie tej sfery — da to pewnie lepsze wyniki od nieskończonej pogoni za jeszcze lepszym (teoretycznie) modelem rynkowym. Nie jest łatwo przyswoić na rynku prawdę, która mówi, że nie trzeba być perfekcjonistą, by móc na nim zarabiać.

Momentum jest zbyt proste

To jest paradoks: jeśli mam dwa rozwiązania dostarczające podobny rezultat, to wybierzemy zwykle bardziej skomplikowane rozwiązanie. Wierzymy, że bardziej skomplikowane rozwiązanie jest lepsze.

Jaskrawy przykład to porównanie analizy fundamentalnej i momentum. Aby oszacować, czy rynek jest dobrze wyceniony stosując analizę fundamentalną musimy włożyć w to ogrom pracy. Pomijając fakt, że wnioski analityków fundamentalnych mogą być ze sobą sprzeczne (ba, ten sam analityk nawet potrafi sobie zaprzeczyć), mamy jako ludzie naturalne poczucie, że wykonaliśmy dobrze swoją pracę. Problem mamy gdy rynek nie zgadza się z naszymi szacunkami. Co robi natomiast inwestor opierający swoją decyzję o anomalię momentum? — poświęca na analizę dosłownie sekundy. Przecież to przeczy zdrowemu rozsądkowi! A mimo wszystko istnieją ogromne kapitały inwestujące tą metodą i nie bez powodu.

Ludzie jednak zapominają, lub nie wiedzą, że prosty model statystyczny, a takim jest ta strategia, to ogromna zaleta. Zmniejsza się prawdopodobieństwo, że model jest “przeuczony” danymi historycznymi.

Czy strategia będzie działać w przyszłości?

Pisałem już wcześniej o tym, że anomalia rynkowa jaką jest momentum najpewniej przetrwa ponieważ opiera się ona na ludzkiej naturze. Ta z kolei nie podlega zmianie szybko. A czy strategia GEM, oparta na momentum też zatem będzie działać? Nic nie jest pewne, poza tym, że kiedyś wszyscy będziemy martwi. Natomiast wszystkie dostępne obecnie dowody wskazują na to, że strategia ma większe prawdopodobieństwo tego, że będzie działać, niż tego, że działać nie będzie. Tak samo, jak na podstawie przeszłości znacznie bardziej prawdopodobne jest, że słońce jutro również wzejdzie na wschodzie i zajdzie na zachodzie.

W gruncie rzeczy, pytanie można zadać też tak: czy wierzysz, że świat w jakim żyjesz teraz zostanie jutro wywrócony do góry nogami. Czyli mowa o ryzyku systemowym. Warren Buffett dorobił się fortuny, ponieważ wierzy w amerykańską ekonomię i kupuje spółki na całe życie. Czy ekonomia USA też będzie się podobnie rozwijać w przyszłości? — nikt tego nie wie. Wiele aspektów naszego życia opiera się na wierze w pewne reguły i zasady. Na przykład pieniądz, którym się posługujesz na co dzień oparty jest na wierze do jego emitenta — czyli do Państwa. Przez analogię, ciężko sobie wyobrazić, że na świecie nie będzie trendów, czy baniek spekulacyjnych, czyli tego co jest kwintesencją momentum.

Czy strategia GEM wykorzystywana jest przez profesjonalistów

W 32 odcinku podcastu gościłem dwóch licencjonowanych doradców inwestycyjnych z USA, Dana Korth i Jamesa Di Virgilio, którzy korzystają ze strategii GEM lub jej mutacji. Niestety odcinek jest dostępny do odsłuchania tylko w języku angielskim. Z tego co się orientuję takich osób jest więcej i są to zwykle instytucje za którymi stoi spory kapitał. Wynika to z łatwości skalowania tej strategii.

Istnieją też fundusze ETF oparte na anomalii momentum, realizowane na przykład przez firmę AQR, której współzałożycielem jest wspomniany wcześniej już Cliff Asness.

Zakończenie

Przede wszystkim serdecznie Ci dziękuję, że wytrwałeś ze mną do końca.

Artykuł jest długi jak na standardy blogowe. Ale zależało mi na kompleksowym wpisie, choć i tak musiałem pominąć wiele istotnych spraw, lub niektóre potraktować po macoszemu (przy redagowaniu tekstu wyrzuciłem kilka tysięcy słów). Celem nie było przekonanie Ciebie do tej strategii, a raczej sprowokowanie do myślenia nad strategicznym podejściem do inwestowania. Czymś, czego mi osobiście brakuje w dyskusjach o inwestowaniu, zdominowanych komentowaniem bieżącego szumu rynkowego lub powielaniu utartych sloganów z co najwyżej wyrwanymi z kontekstu pojedynczymi “przykładami”.

Wiedz, że trick polega na jak najlepszym dopasowaniu strategii do nas, uwzględniając poza czystą matematyką czynnik ludzki — to większy „sekret” osiągnięcia sukcesu niż poszukiwanie najlepszej na papierze strategii. Wszystko po to, aby nie przeskakiwać z kwiatka na kwiatek pomiędzy strategiami (zwykle w najgorszych momentach). Pamiętaj, że w świecie inwestowania zawsze będą pojawiać się nowinki, nowe mody i trendy. Nie chodzi o to, by wszystko to ignorować i być skrajnym sceptykiem, bo tak powstaje postęp, ale na szali należy też postawić kwestie ryzyka, wedle starego giełdowego porzekadła: lepiej stracić okazję, niż pieniądze.

Co dalej?

Jeśli pomimo przeczytania tego artykułu dochodzisz do wniosku, że to nie jest dla Ciebie — OK. Będę wdzięczny jeśli podasz mi swoją argumentację, bo być może pomoże to też innym w spoglądaniu na ten materiał z innej perspektywy. Jeśli z kolei jesteś bardzo podekscytowany, wstrzymaj swoje konie. Odrób zadanie domowe, osadź strategię w kontekście swoich możliwości finansowych i psychologicznych, nie działaj w emocjach — pozwól się im wypalić. W końcu chodzi o Twoje pieniądze i tylko Ty bierzesz odpowiedzialność za swoje działania. Rynek zawsze będzie oferował nam wiele możliwości zarobienia na nim pieniędzy — nie martw się tymi, których nie wykorzystałeś.

Jeśli zaś, bez względu na strategię, decydujesz się rozpocząć inwestować, nie przeznaczaj raczej od razu całego swojego kapitału, tylko pewną jego część (np. 10-30%), a później z czasem zasilaj portfel nowym kapitałem.

UWAGA! Zaryzykuję stwierdzeniem, że na dziesięć osób decydujących się na podążanie za tą strategią, z sukcesem zrobi to w wieloletniej perspektywie może jedna. Większość odpadnie przy pierwszym mocniejszym bujnięciu kapitałem w portfelu.

Obecnie pracuję nad bardziej skomplikowaną, zwłaszcza w aspekcie technicznym, strategią dla portfela spółek dobieranych do portfela indywidualnie. Sporo przede mną pracy, sporo też trudności, wynikających ze specyfiki papieru wartościowego jakim są akcje — poprawne uwzględnienie dywidend, splitów czy zmian indeksów w czasie to wbrew pozorom nietrywialne zadanie. Być może jednak uda się zrobić ciekawe oprogramowanie, które w prosty sposób rozwiąże wszystkie kłopoty. Stay tuned! 🙂

Czy korzystam z tej strategii?

Krótka odpowiedź brzmi — nie. Mam w portfelu ETF ale nie są one dobrane w oparciu o tę strategię. Kwestią czasu jest, kiedy będę wdrażał strategie długoterminowe w swoim portfelu. Moja dotychczasowa aktywność na rynku opiera się głównie na krótkoterminowych strategiach na kontrakty terminowe notowane w Stanach Zjednoczonych. Ale wraz z rosnącym dość dynamicznie portfelem coraz bardziej stawiam na przysłowiowy święty spokój. Od początku tego roku zredukowałem portfel “kontraktowy”, parkując sporą część zwolnionego kapitału w obligacjach, ponieważ zwyczajnie mam za dużo obowiązków na głowie, a nie mogę sobie pozwolić na błędy, które mogą drogo kosztować. Zresztą, specyfika inwestowania w kontrakty terminowe ma to do siebie, że i tak spora część kapitału leży “wolna”, na przykład w obligacjach wysokiej jakości.

Z wiekiem spada zapotrzebowanie na zysk, a rośnie popyt na święty spokój.
– Duńczyk z filmu Vabank

Pomimo tego, że moje strategie są w 100% zautomatyzowane — wciąż wymagają ciągłego monitorowania i pracy nad nimi każdego dnia:

• każdego dnia muszę sprawdzić, czy wszystko działa OK, a jeśli nie to interweniować (np. niezrealizowane zlecenia, błąd w danych czasu rzeczywistego)
• nawet jak jestem w podróży, wciąż muszę zdalnie monitorować uruchomione strategie
• kontrakty terminowe wygasają — trzeba na nich robić tzw. rolowanie co kilka/kilkanaście tygodni
• co pewien czas parametry strategii są reoptymalizowane — to wymaga czasu
• trzeba analizować portfel strategii, zastępować źle lub słabo działające nowymi, a to wymaga ciągłej pracy nad tworzeniem nowych strategii

Szukam też rozwiązania dla moich oszczędności emerytalnych w ramach kont maklerskich IKE/IKZE, na których obecnie nie poruszam się według jednoznacznej strategii, w efekcie popełniam wiele bezsensownych błędów. Nie chcę też zawracać sobie głowy IKE/IKZE każdego dnia. W sensie czysto technicznym wdrożenie strategii GEM nie jest proste na koncie IKE/IKZE, ze względu na brak dostępu do niektórych ETF, czy ze względu na ryzyko walutowe.

Nie oznacza to rezygnacji z podejścia krótkoterminowego, chociaż nie chcę docelowo poświęcać mu już tyle uwagi i pracy. Planuję, aby strategie krótkoterminowe stanowiły pewien mały procent portfela jako forma dywersyfikacji i… szybkiej gratyfikacji. Natomiast dla mnie priorytetem numer jeden jest ochrona kapitału. Dzięki temu globalnie będę miał małą zmienność, z opcją na ponadprzeciętną premię z portfela krótkoterminowego.

A na koniec — mała prośba

Będę bardzo wdzięczny za Twój komentarz odnośnie tego artykułu poniżej. Co się podobało, co nie, czy stanowi on dla Ciebie wartość użytkową. Co Ty stosujesz w swoich inwestycjach, jak to Ci się sprawdza, a może jakieś propozycje?

Proszę też podziel się tym wpisem z każdym, komu uważasz, że może się on przydać. Nie piszę treści rozrywkowych ani spiskowych o rynkach, więc trudniej jest mi się przebić z wartością do innych.

Przygotowanie tego materiału kosztowało sporo pracy, ale chcę robić to najlepiej jak potrafię. Jeśli będzie zainteresowanie, będę planował kolejne wpisy i zapraszał do podcastu gości również pod tym kątem (OK, nie obiecuję, że od razu Ray Dalio u mnie wystąpi). 😉 Będę też bardziej brał pod uwagę tworzenie oprogramowania właśnie pod kątem tego typu strategii — tak, aby po przeczytaniu artykułu każdy z Was miał możliwość szybkiego i prostego eksperymentowania w domowym zaciszu, tuningując ją do swoich potrzeb. By łatwo było przejść z teoretycznych dywagacji, do praktycznych działań.

Z góry dziękuję za Twoje wsparcie! 🙂

Pozdrawiam serdecznie,
Jacek