#056: Wes Gray – W inwestowaniu nie staraj się za bardzo, bądź za to cierpliwy, przyjmij długi horyzont inwestycyjny i zaufaj procesowi decyzyjnemu

Rozmawiałem już z wieloma ekspertami ze świata inwestowania, ale nieczęsto zdarza się, aby gość był byłym agentem wywiadu i kapitanem w Korpusie Piechoty Morskiej Stanów Zjednoczonych. Po wielu miesiącach przymiarek do tego wywiadu w końcu udało mi się go zrealizować – moim interlokutorem jest Wes Gray.

Po kilkuletniej służbie w Marines Wes wrócił na najsłynniejszy uniwersytet ekonomiczny na świecie, Uniwersytet Chicagowski, by tam pod okiem noblisty Eugene Fama zdobyć doktorat z finansów. Następnie pracował jako profesor finansów, by ostatecznie założyć własną firmę inwestycyjną – Alpha Architect. W ramach jej działalności między innymi dostarczają na rynku amerykańskim fundusze ETF wykorzystujące filozofię inwestowania w wartość jak i momentum.

Załóżmy, że jesteśmy na patrolu i wpadamy w zastawioną przez wroga pułapkę. Wróg otacza nas ze wszystkich stron. Intuicja każdemu podpowiada co innego. Jeden chce uciekać przed siebie, ktoś inny będzie strzelał na oślep. Okazuje się, że wszystko to, co ludzie robią intuicyjne w takiej sytuacji nie ma sensu, bo najbardziej skuteczne rozwiązanie jest takie, które jest całkowicie sprzeczne z intuicją. Musisz ruszyć tam, skąd dochodzi największy ostrzał skupiając na tym miejscu cały swój ogień z każdej broni jaką posiadasz. Jeśli przejdziesz przez to miejsce, zazwyczaj zagrożenie zostaje wyeliminowane, ponieważ wróg nigdy nie jest na to gotowy. Spodziewa się raczej, że będziesz próbował się szybciej przedostać przez strefę ostrzału, czyli zrobisz to, co zrobiłaby w takiej sytuacji większośc ludzi i wpadniesz w kolejne zasadzki.

Wes Gray

W tym odcinku

• Kim jest Wes?
• Jaka misja przyświeca firmie Alpha Architect?
• Jak doświadczenia zdobyte w wojsku przydają się na gruncie inwestycyjnym?
• Co Wes sądzi o hipotezie efektywnego rynku?
• Dlaczego nawet Bóg zostałby zwolniony jako inwestor aktywny?
• Różnice pomiędzy inwestowaniem dyskrecjonalnym, a systemowym
• Dlaczego ludzie podejmują tak kiepskie decyzje inwestycyjne?
• Jak można wykorzystać ekspercką wiedzę w lepszy sposób?
• Czy można inwestować w wartość stosując skwantyfikowane metody?
• Dlaczego Wes jest wielkim zwolennikiem inwestowania w wartość wg. zasad opisanych przez Benjamina Grahama?
• Co Wes sądzi o pasywnym inwestowaniu?
• Czy warto inwestować aktywnie?
• Co to jest tzw. inwestowanie wykorzystujące „faktory”

Wes Gray (bio)

Po odbyciu służby jako oficer wywiadu, a następnie kapitan w Korpusie Piechoty Morskiej Stanów Zjednoczonych dr Gray uzyskał tytuł MBA i doktorat z finansów na Uniwersytecie w Chicago, gdzie studiował pod kierunkiem laureata nagrody Nobla Eugene Fama. Następnie Wes podjął pracę naukową w Filadelfii, rodzinnym mieście swojej żony, i pracował jako profesor finansów na Uniwersytecie Drexel. Zainteresowanie dr Graya wypełnieniem luki badawczej między środowiskiem akademickim a praktykami doprowadziło go do założenia Alpha Architect, firmy zarządzającej aktywami, której misją jest wzmacnianie pozycji inwestorów poprzez edukację. Jest współautorem wielu publikacji naukowych i regularnie przemawia do profesjonalnych grup inwestorów w Stanach Zjednoczonych. Wes opublikował wiele artykułów naukowych i cztery książki, w tym Embedded (Naval Institute Press, 2009), Quantitative Value (Wiley, 2012), DIY Financial Advisor (Wiley, 2015) i Quantitative Momentum (Wiley, 2016). Dr Gray mieszka obecnie z żoną i trójką dzieci na przedmieściach Filadelfii.

Mój subiektywny komentarz do wywiadu

Wywiad z Wesem Gray to dopełnienie cyklu edukacyjnego na moim blogu w kontekście inwestowania opartego na sprawdzonych, weryfikowalnych i powtarzalnych metodach. W Polsce nadal takie podejście to margines, sporo wokół tego jest niedomówień i niejasności, choć staram się to zmieniać. 🙂

Dla mnie ten wywiad jest ciekawy z kilku powodów. Rozprawia się on z hipotezą efektywnego rynku, czyli mówiąc krótko, teorią głoszącą, że rynków pobić się nie da. Wes we własnej pracy pisanej pod okiem twórcy tej hipotezy – noblisty, profesora Eugene Fama, wykazał, że rynki wcale efektywne nie są. Nie znaczy to, że ich pobijanie jest proste, ale znaczy to, że nie warto żyć w dogmatach. Do przemyślenia dla ślepych piewców tej teorii, będących bardziej papieskimi od samego papieża.

Wes tłumaczy, dlaczego inwestowanie jest ciężkie i dlaczego warto przyjąć długi horyzont inwestycyjny. Więcej – wyjaśnia, dlaczego proces inwestowania musi zawierać ból, dyskomfort i niepewność – w przeciwnym razie każdy by to robił. W efekcie nie byłoby nagrody, premii za ponoszone ryzyko. Rynki całkiem efektywne nie są, ale ciężko o darmowe obiady i o tym pamiętać warto.

Bardzo ciekawe są też paralele pomiędzy doświadczeniami zdobytymi na polu walki w wojsku, a zmaganiami na rynku. Choć na rynku nie zginiemy dosłownie, to jednak również poleganie tylko na intuicji jest drogą na szafot – działające, sprawdzone w boju strategia często są mocno nieintuicyjne.

Zapraszam serdecznie do wywiadu! 🙂

Osoby wspomniane w wywiadzie

• Eugene Fama
• Warren Buffett
• Peter Lynch
• Gary Antonacci
• Benjamin Graham
• Tobias Carlisle
• Daniel Kahneman

Przydatne linki

• Alpha Architect (strona firmowa, blog, publikacje naukowe)
• Value Investors Club
• U.S. Securities and Exchange Commission (SEC)
• Uniwersytet Chicagowski
• Hipoteza Rynku Efektywnego
• Drexel University
• Marine Corps

Rekomendowana literatura

• Quantitative Value – Wesley Gray, Tobias Carlisle
• DIY Financial Advisor – Wesley Gray, Jack R. Vogel
• Quantitative Momentum – Wesley Gray, Jack R. Vogel
• The Sustainable Active Investing Framework: Simple, But Not Easy – Wesley Gray
• Are You Trying Too Hard? – Wesley Gray
• Momentum Investing, Like Value Investing, is Simple, but NOT Easy – Wesley Gray
• Trend Following: The Epitome of No Pain, No Gain – Wesley Gray
• Factor Investing is More Art, and Less Science – Wesley Gray
• Even God Would Get Fired as an Active Investor – Wesley Gray
• From the Frontlines to Finance: How the Marines Shaped Our Investment Philosophy – Wesley Gray
• Tactical Asset Allocation: Beware of Geeks Bearing Formulas – Wesley Gray
• Distribution Economics: Understanding Wall Street’s Conflict of Interest Problem – Wesley Gray
• Understanding How ETFs Trade in the Secondary Market – Wesley Gray
• Mission Impossible: Beating the Market Forever – Wesley Gray
• Momentum Investing: Ride Winners and Cut Losers. Period. – Wesley Gray
• Value Investing: Never Buy Expensive Stocks. Period. – Wesley Gray

Wstęp

JACEK LEMPART: Witaj Wes. Bardzo Ci dziękuję, że przyjąłeś moje zaproszenie do udziału w podcaście. Jesteś osobą dobrze znaną w branży, ale dla formalności, czy mógłbyś nam się przedstawić?

WESLEY GRAY: Jasne. Jestem CEO Alpha Architect, firmy inwestycyjnej z siedzibą w USA, gdzie mamy w tej chwili w portfolio równowartość około miliarda dolarów w różnych aktywach, którymi zarządzamy. Mniej więcej połowa z tego to indywidualnie zarządzane rachunki osób prywatnych (SMA, Separately Managed Accounts), a druga połowa to tzw. fundusze inwestycyjne typu ETF (Exchange Traded Funds).

Wiem, że służyłeś w randze kapitana w Piechocie Morskiej Stanów Zjednoczonych. Jak to się stało, że po zakończeniu służby wojskowej zdecydowałeś się na karierę w branży finansowej?

Tak naprawdę karierę związaną z zaawansowanymi finansami zacząłem jeszcze wcześniej, zaraz po studiach. Skończyłem studia magisterskie i przez kilka lat byłem doktorantem. Potem przerwałem studia i odbyłem czteroletnią służbę w Piechocie Morskiej. Później wróciłem na doktorat, skończyłem swoje badania i pracę doktorską i uzyskałem tytuł profesora, a następnie otworzyłem firmę. Czyli moja ścieżka była trochę dziwna, bo zacząłem od pracy naukowej, potem byłem w wojsku, a po służbie wróciłem do finansów.

Porozmawiamy jeszcze o tym czym zajmuje się Alpha Architect, ale zanim do tego dojdziemy, tak się składa, że ETFy, które oferujesz są dostępne jedynie w Stanach. A, na przykład, ja jestem w Europie. Na czym tu polega problem? Dlaczego amerykańskie ETFy nie są dostępne w Europie? Czy tak trudno jest spełnić warunki prawne, czy istnieją jakieś inne bariery?

Analizowaliśmy ten problem dosyć dogłębnie jakiś czas temu, bo tak wiele osób [przyp. tłum.: w Europie] czyta nasze blogi, książki i inne treści. Problem polega na tym, że europejskie uwarunkowania prawne są sprzeczne z warunkami, jakie stawia nam SEC, dlatego jedynym sposobem na ominięcie tej bariery jest dosłownie stworzenie osobnej firmy w Europie. Większość ludzi robi to w Irlandii i jest to oczywiście bardzo kosztowne. To jest poza naszym zasięgiem. Jedyne firmy, które mogą sobie na to pozwolić to takie marki jak iShares, Vanguard, ale mniejsze, butikowe fundusze takiej jak nasz, mimo tego, że zarządzamy równowartością prawie miliarda dolarów, to by dla nas oznaczało zbyt dużą inwestycję. Dlatego nie planujemy takich działań, a bez tego nasza działalność nie może być zgodna z przepisami w Europie i jednocześnie spełniać wymogów zawartych w regulacjach SEC, któremu teraz podlegamy. Nie mamy takiego finansowania, które pozwoliłoby nam uruchomić osobną działalność w Europie, osobne spółki i siedzibę.

Czy myślisz, że Twoje doświadczenia z wojska ukształtowały w Tobie cechy charakteru, które mogą być użyteczne w branży inwestycyjnej?

Tak uważam. Jedną rzeczą, której z całą pewnością można się nauczyć w trakcie służby, to podejmowanie decyzji w stresujących warunkach. Kiedy dookoła pod wieloma względami panuje chaos i emocje, tak jak na rynkach finansowych, może nikt tu do ciebie nie strzela i nie próbuje Cię wysadzić w powietrze, ale konsekwencje Twoich decyzji jako inwestora też mogą być bardzo poważne, prawda?

Na rynkach finansowych panuje ogromna niepewność, olbrzymi stres i chaos. Dlatego uważam, że wiele z tych rzeczy, których można się nauczyć w wojsku, w życiu w ogóle, bardzo się przydaje w działalności na rynku finansów. Z całą pewnością.

Jedną rzeczą, której z całą pewnością można się nauczyć w trakcie służby, to podejmowanie decyzji w stresujących warunkach. Kiedy dookoła panuje chaos i emocje, tak jak na rynkach finansowych, choć może nikt tu do ciebie nie strzela i nie próbuje Cię wysadzić w powietrze, konsekwencje Twoich decyzji jako inwestora też mogą być bardzo poważne.

To ciekawe. Zauważyłem, że Alpha Architect należy do byłych wojskowych, z Marynarki, Piechoty Morskiej, U.S. Army. Czy to przypadek czy może jest w tym ukryta jakaś metoda?

Nie, raczej przypadek. Po prostu połączyły nas wspólne wartości. Szanuję ludzi, którzy poprzez służbę wyrażają szacunek do swojego kraju. Liczy się dla nich coś więcej niż tylko pieniądze i to jest cenne. 

Poza tym wiem, że osoby z takimi doświadczeniami doskonale radzą sobie z podejmowaniem trudnych jednak trafnych decyzji w stresujących warunkach. Ludzie po szkoleniu wojskowym są nauczeni tego co jest tak ważne w branży finansowej, po prostu mają te cechy i pewnie z tego to właśnie wynika. Jednak nie jest koniecznym posiadanie wojskowej przeszłości, a jedynie odpowiednich cech charakteru, niezbędnych do osiągnięcia naszych założeń biznesowych.

Czy rynki można pobić?

Zdobyłeś tytuł MBA i zrobiłeś doktorat z finansów na Uniwersytecie w Chicago, uczelni, na której stworzono hipotezę rynku efektywnego (EMH). Wspomniałeś kiedyś na swoim blogu, o tym jak napisałeś maila do swojego promotora, Profesora Eugene’a Fama, laureata Nagrody Nobla w dziedzinie ekonomii. Opisałeś swoje odkrycia dotyczące Klubu Inwestorów inwestujących w wartościowe spółki i jak to wspomniani inwestorzy osiągają lepsze wyniki niż rynek. A w swojej odpowiedzi prof. Fama napisał, że Twoja konkluzja musi być nieprawidłowa. Możesz nam przybliżyć tę historię, a także powiedzieć co faktycznie myślisz o hipotezie rynku efektywnego?

OK, to po kolei. Odnośnie historii z mailem. Kiedy dostałem odpowiedź od Prof. Fama, po tym jak poświęciłem rok na napisanie tej pracy, pomyślałem, „rety, nie ma szans, żebym kiedykolwiek to skończył„, ale jak się okazało, jedyne o co mu chodziło to doprecyzowanie mojej tezy. Prof. Fama jest znany, z pedantycznego podejścia do nomenklatury i słownictwa. Zarzucił mi, zresztą słusznie, że moje założenie implikuje, że każdy inwestor inwestujący w wartość (przyp. tłum.: taki, który inwestuje w firmy, których cena rynkowa jest niższa niż wartość tzw. “fundamentalna”) może przebić rynek. A poprawną formułą było, iż grupa badanych przeze mnie inwestorów inwestujących w wartość, może osiągnąć lepsze wyniki niż rynek. Zatem błąd nie był duży, chodziło o nieprecyzyjne użycie języka. I całe szczęście. 

Przechodząc do Twojego drugiego pytania i moich przemyśleń na temat Hipotezy Efektywnego Rynku, zdecydowanie jestem jej fanem i już mówię dlaczego. Myślę, że jest to hipoteza zerowa zakładająca z góry sukces jednostki, a nie jej porażkę. Uważam że podejście do rynku z założeniem, że obowiązujące na nim ceny są poprawne jest bezpieczniejsze. Nie da się tego przezwyciężyć. Pieniądze nie leżą na ulicy. Pokonanie rynku jest szalenie trudne, wymaga dużo więcej wysiłku i skuteczności w działaniu. W przeciwieństwie do odwrotnej teorii rynku nieefektywnego, co by oznaczało, że wszędzie są pieniądze po prostu do wzięcia. To często wpędza ludzi w ślepy zaułek złych inwestycji. Pewnego dnia budzą się totalnie spłukani i zdają sobie sprawę z tego, że zbierali grosze z torów tuż przed rozpędzonym pociągiem wierząc w to, że uda im się pokonać efektywne rynkowe mechanizmy.

Owszem, jestem zdecydowanie wielkim fanem tej hipotezy jako podstawy działania rynku, ale niekoniecznie fundamentu do budowania własnych strategii i wiele czasu poświęciłem na przemyślenia, dlaczego hipoteza nie działa w moim przypadku.

Napisałeś kiedyś na swoim blogu, świetny tekst zatytułowany: “Nawet Bóg straciłby pracę jako aktywny inwestor”. Podziel się proszę głównymi wnioskami z tego artykułu.

Główna myśl płynąca z tego artykułu to: nawet będąc rewelacyjnym aktywnym inwestorem, będziesz przechodził przez bóle i męki.

Nawet będąc rewelacyjnym aktywnym inwestorem, będziesz przechodził przez bóle i męki.

Zbudowaliśmy hipotetyczny portfel, który w pewnym sensie zakrzywia rzeczywistość. Z perspektywy czasu wiadomo, które akcje zyskały najwięcej w okresie 5 lat. Zbudowaliśmy taki portfel, do którego celowo kupowaliśmy 10% najlepiej zarabiających aktywów w przyszłości, takich które osiągały najlepsze wyniki przez 5 lat. Czyli coś, co nie jest możliwe w realnym świecie, bo nikt nie zna przyszłości.

Te inwestycje świetnie się oczywiście sprawdziły, ale zaskakiwały nas nie raz tym jak mimo wszystko nadal portfel w taką inwestycję jest zmienny, a wartość portfela mocno fluktuuje. Nawet jeśli ktoś ma doskonałą metodę i potrafi zbudować najlepszy portfel, nadal musi się mierzyć z chwilowymi fluktuacjami i wyjaśniać inwestorom, że nie jest kompletnym głupkiem, mimo tego, że być może jest najlepszym inwestorem na świecie. To dobra lekcja, która potwierdza, że jeśli nie patrzysz na inwestycje długoterminowo, nie masz szans na wygraną i częściej kupisz w złym momencie, a sprzedasz w jeszcze gorszym.

Nawet jeśli ktoś ma doskonałą metodę inwestycyjną i potrafi zbudować najlepszy portfel, nadal musi się mierzyć z chwilowymi fluktuacjami i wyjaśniać inwestorom, że nie jest kompletnym głupkiem, mimo tego, że być może jest najlepszym inwestorem na świecie.

Algorytm kontra człowiek

Chciałbym teraz porozmawiać o modelach i roli ekspertów w inwestowaniu, ale nie tylko tam. Masz na swoim koncie inny świetny artykuł na ten temat, kolejną pracę pod tytułem: “Behavioral Finance and Investing: are you trying too hard?”. Jaka jest główna różnica między inwestowaniem systematycznym, a intuicyjnym i czy da się stwierdzić która forma jest lepsza, łatwiejsza, albo bardziej praktyczna, czy bardziej godna polecenia.

Cóż, główna różnica pomiędzy inwestowaniem systematycznym, a intuicyjnym jest ukryta w znaczeniu tych słów. W ramach systematycznych inwestycji ustalamy wcześniej zasady, które zostają potem wdrożone w praktyce, natomiast w modelach intuicyjnych te zasady mogą ulec zmianie, w zależności od warunków. To są dwie metody, które można stosować osobno, ale można je też łączyć. Głównym powodem, dla którego wolimy korzystać z podejścia systemowego jest to, że z góry uwzględniamy w nim nasze badania tworząc procesy decyzyjne w formie zestawu zasad, które testujemy empirycznie, żeby zrozumieć dlaczego i jak działają, a potem wykorzystujemy je w praktyce.

To rodzi korzyści, bo kiedy myślimy z wyprzedzeniem o zasadach podejmowania przyszłych decyzji przeważnie mamy czas, żeby się nad tym głębiej zastanowić, rozważyć to bardziej racjonalnie. Nie ma znaczenia to w jaki sposób rynek zachowuje się w danym dniu. Nie jesteśmy tak mocno narażeni na popełnienie błędu wynikającego z emocji. 

A kiedy nie mamy z góry ustalonych reguł, pozwalamy sobie na podejmowanie decyzji “w biegu”. To działa w teorii, bo możemy się lepiej dostosować do zmian na rynku, jednak oczywistą negatywną stroną takiego podejścia jest fakt, że podejmowane w ten sposób decyzje wynikają z emocji, błędnej logiki, nie pomagając w budowaniu portfela. Wygląda na to, przynajmniej z perspektywy 70, 80 lat badań z dziedziny psychologii, że przeważnie więcej sensu ma tworzenie systemów i trzymanie się ich, niż poleganie na spontanicznych decyzjach. Dla większości ludzi ta druga metoda działania nie przynosi dobrych rezultatów. W uproszczeniu, zachęcam wszystkich do korzystania z podejścia systemowego, ale to nie znaczy, że nie ma ludzi takich jak, tu może dobrym przykładem byłby Warren Buffet, którzy owszem, działają w oparciu o intuicję, ale w tym są również bardzo racjonalni i potrafią opanować emocje, natomiast to nie jest norma. 

Kiedy nie mamy z góry ustalonych reguł, pozwalamy sobie na podejmowanie decyzji “w biegu”. To działa w teorii, bo możemy się lepiej dostosować do zmian na rynku, jednak oczywistą negatywną stroną takiego podejścia jest fakt, że podejmowane w ten sposób decyzje wynikają z emocji, błędnej logiki, nie pomagając w budowaniu portfela.

Załóżmy w takim razie, że mamy przed sobą eksperta z wieloletnim doświadczeniem w dziedzinie inwestycji. Czy uważasz, że takie osoby mogą podejmować bardziej obiektywne decyzje i lepiej radzą sobie z tego typu problemami, czy to błędne założenie?

Rzeczywistość w pewnym sensie przeczy intuicji, bo większość ludzi, którzy szukali odpowiedzi na to dokładnie pytanie doszło do wniosków, że eksperci często osiągają gorsze wyniki, niż przeciętni ludzie. A głównym powodem jest tu pewność siebie. Problem polega na tym, że jeśli jesteś ekspertem w jakiejś dziedzinie budujesz w sobie ego i stajesz się zbyt pewny siebie, przeceniasz swoją wiedzę, w przeciwieństwie do osoby, która nie ma takiej pewności i nie może jej się wydawać, że faktycznie potrafi przewidzieć przyszłość. Jeśli taki ekspert nie buduje wokół siebie systemów, które pomogą mu uniknąć problemów wynikających z nadmiernej pewności siebie, często będzie podejmował decyzje i tworzył prognozy ze stuprocentową pewnością, bo przecież robi to od 30 lat. Tacy ludzie zapominają, że jednak mogą się pomylić. Dlatego, coś za coś, eksperci mają mnóstwo wartościowej wiedzy, ale zbytnia pewność siebie może czasem powodować, że ta wiedza pociągnie ich w przepaść.

Dlatego w wielu przypadkach eksperci podejmują gorsze decyzje niż przeciętni ludzie, wynika to z pewnego bagażu wynikającego z nadmiernej wiary we własne umiejętności.

Problem polega na tym, że jeśli jesteś ekspertem w jakiejś dziedzinie, budujesz w sobie ego i stajesz się zbyt pewny siebie, przeceniasz swoją wiedzę, w przeciwieństwie do osoby, która nie ma takiej pewności i nie może jej się wydawać, że faktycznie potrafi przewidzieć przyszłość.

Wróćmy na chwilę do Twojej kariery wojskowej. W swoim artykule wspominasz, że tak zwane standardowe procedury operacyjne są w dużym uproszczeniu jak algorytm, który pozwala się adaptować do konkretnej sytuacji. Czy możemy w podobny sposób podejść do tematu inwestycji? Mamy takich ekspertów. Zatrudnijmy ich do stworzenia procedur operacyjnych. Wykorzystamy ich doświadczenie, nazwijmy to offline, do stworzenia odpowiedniej strategii działania, którą zastosujemy w praktyce już bez ich udziału.

W wojsku, zwłaszcza w Piechocie Morskiej, te procedury tworzono latami w najbardziej wymagających środowiskach, gdzie jeśli popełnisz błąd, umierasz. W takich warunkach motywacja do tworzenia działających procesów decyzyjnych, sposobów myślenia o otaczającej nas rzeczywistości, jest olbrzymia, bo potencjalne straty są ogromne.

Oczywiście można powiedzieć, że na rynkach finansowych te straty też są bardzo duże, bo można tam stracić dużo pieniędzy, ale jednak w wojsku chodzi o ludzkie życie. Cały sens procedur polega na tym, żeby się ich uczyć zawczasu. Chcemy polegać na ekspertach, ludziach, którzy znajdowali się w trudnych sytuacjach i mogą przekazać swoją wiedzę kolejnym pokoleniom wojskowych.

Wiemy o tym doskonale, że osoby, które znalazły się w takich sytuacjach intuicyjne podejmują błędne decyzje ze względu na panujący wokół chaos i emocje. Coś może się wydawać dobrym rozwiązaniem, ale wcale takie nie jest.

Weźmy na przykład sytuację, w której wpadamy w zasadzkę. Załóżmy, że jesteśmy na patrolu i wpadamy w zastawioną przez wroga pułapkę. Wróg otacza nas ze wszystkich stron. Intuicja każdemu podpowiada co innego. Jeden chce uciekać przed siebie, ktoś inny będzie strzelał na oślep. Okazuje się, że wszystko to, co ludzie robią intuicyjne w takiej sytuacji nie ma sensu, bo najbardziej skuteczne rozwiązanie jest takie, które jest całkowicie sprzeczne z intuicją. Musisz ruszyć tam, skąd dochodzi największy ostrzał skupiając na tym miejscu cały swój ogień z każdej broni jaką posiadasz. Jeśli przejdziesz przez to miejsce, zazwyczaj zagrożenie zostaje wyeliminowane, ponieważ wróg nigdy nie jest na to gotowy. Spodziewa się raczej, że będziesz próbował się szybciej przedostać przez strefę ostrzału, czyli zrobisz to, co zrobiłaby w takiej sytuacji większośc ludzi i wpadniesz w kolejne zasadzki.

Dlatego standardowa procedura w takiej sytuacji, kiedy znajdujesz się w pułapce, mówi, że należy przezwyciężyć strach i biec w stronę największego zagrożenia ostrzeliwując wroga z całych sił i ta metoda okazuje się najbardziej skuteczna, pozwala zminimalizować straty i zwiększa szanse powodzenia, nawet jeśli w tym konkretnym momencie może się wydawać, że to najgorszy możliwy pomysł.

Dlatego raz jeszcze, powodem, dla którego mamy takie zasady ustalone z góry, jest to, że musimy się ich nauczyć, wyrzucić emocje i stosować się do nich w sytuacji zagrożenia. Musimy ich przestrzegać, bo zostały stworzone na podstawie wieloletnich doświadczeń, przemyśleń, zebranych danych. Żadna procedura nie jest doskonała, ale większość z nich pomaga osiągnąć cel.

Analogia do rynków finansowych jest taka, że tu również chcemy tworzyć reguły zawczasu, na wypadek, kiedy znajdziemy się w pułapce, gdy rynek wpadnie w chaos. Kiedy Twoje aktywa stracą 20, czy 30% wartości, kiedy cała Twoja intuicja podpowiada Ci, że musisz sprzedawać, że wszyscy zginiemy, ale rzeczywistość jest podobna do tej w bitwie. Musisz sprostać zagrożeniu. Na przykład kupujesz więcej obniżając średnią cenę zakupu. Idziesz wprost w ten chaos, bo może się okazać, że to będzie lepsza decyzja, niż kapitulacja. Najważniejsze jest to, że wszelkie reguły należy tworzyć wcześniej, a wdrażać w czasie tych emocjonujących, stresujących wydarzeń, w ten sposób próbujemy eliminować złe decyzje podejmowane w czasie, kiedy wszyscy są w dużym stresie.

Czyli wygląda na to, że powinniśmy wyłączyć myślenie i podążać za procedurami, bo emocje nam w stresie nigdy nie pomogą.

Dokładnie.

W takim razie, czy jeśli eksperci korzystaliby z modeli decyzyjnych, to by usprawniło proces podejmowania decyzji?

Jest taka hipoteza i ma ona sporo sensu, przy założeniu, że mamy jakieś standardowe procedury operacyjne, albo model, jako zestaw reguł postępowania. To zdaje się mieć sens. Jednak możemy też mieć do czynienia z ekspertami, którzy mają olbrzymie doświadczenie w podejmowaniu takich decyzji i będą w stanie wyłapać szczegółowe niuanse sytuacji. Być może rozwiązaniem jest wsparcie działania takiego eksperta działającego w oparciu o intuicję modelami liczbowymi i systemami decyzyjnymi. W ten sposób możemy połączyć najlepsze cechy obydwu metod działania.

Problem w tym, a w zasadzie nie problem, tylko teoretyczny paradoks, że teoretycznie, takie rozwiązanie może działać, ale tak jak wcześniej powiedziałem, ekspert to tylko człowiek polegający na intuicji, który często bywa zbyt pewny siebie w sytuacji, kiedy powinien uwzględniać swoją ekspercką wiedzę w praktyce, ponad to co sugeruje model. Dlatego nawet jeśli w teorii to brzmi świetnie, kiedy zbadamy to w różnych kontekstach, przeciętnie lepsze wyniki osiągają modele liczbowe bez udziału ekspertów. Zwłaszcza, kiedy w otoczeniu panuje chaos. Tak wynika z badań i jeśli się nad tym zastanowimy i zrozumiemy jak działa ludzki umysł, oraz fakt, że eksperci bywają zbyt pewni siebie, to ma to sens.

Gdzie szukać źródła przewagi na rynku?

A nie jest tak, że można powiedzieć, że procedury i strategie mogą zostać rozpoznane przez wroga, który potem będzie mógł je wykorzystać przeciwko Tobie? Czy jest taka możliwość, że algorytm, albo określona strategia przestanie działać, bo anomalia rynkowa zostanie wyeliminowana, kiedy zbyt wielu traderów będzie próbowało z niej korzystać? Zgadzasz się z tym?

Tak. Ma to sens. W gruncie rzeczy rynki są kształtowane przez popyt i podaż. Żadne badania i teorie tego nie zmienią, a jeśli nagle pojawi się coś na kształt darmowych pieniędzy, natychmiast dowie się o tym mnóstwo ludzi. To się zgadza i powinniśmy zawsze mieć taką świadomość. Jeśli zbyt wielu mądrych ludzi robi to samo, coś co łatwo powtórzyć, trzeba założyć, że w miarę upływu czasu korzyści wynikające z tego rozwiązania znikną.

Dlatego tak ważne w kontekście rynków finansowych jest zwracanie uwagi za każdym razem kiedy coś zadziała, kiedy jakaś strategia pozwala generować wartość, pokonać rynek. Nie należy się wtedy zbytnio ekscytować, a warto sprawdzić dlaczego coś działa. Czy rzeczywiście metoda jest prosta? Czemu inni tego nie robią?

Najbardziej optymalne w kontekście rynku jest identyfikowanie tych rzeczywiście unikatowych pomysłów, które generują zwrot z inwestycji i nie są łatwe do powtórzenia. Być może chodzi o podejście, w którym mamy inne spojrzenie na kwestię ryzyk, albo takie, które wymaga bardziej długofalowego myślenia, albo trzeba działać w taki sposób, który może się wydawać dziwny, inny. Warto się upewnić, że coś co daje zyski nie jest zbyt proste i łatwe do skopiowania, bo jeśli tak jest, to powinniśmy zakładać, że taka okazja szybko zniknie, zgodnie z zasadą konkurencji na rynku. 

Najbardziej optymalne w kontekście rynku jest identyfikowanie tych rzeczywiście unikatowych pomysłów, które generują zwrot z inwestycji i nie są łatwe do powtórzenia. Być może chodzi o podejście, w którym mamy inne spojrzenie na kwestię ryzyk, albo takie, które wymaga bardziej długofalowego myślenia, albo trzeba działać w taki sposób, który może się wydawać dziwny, inny.

Czy zgodzisz się zatem, że ze względu na typowe dla ludzkiego zachowania tendencje mamy do czynienia z takimi zjawiskami, jak na przykład momentum, które działa w dłuższej perspektywie, a w krótkiej jest utrapieniem?

Dokładnie tak. Przykład momentum jest bardzo dobry. Jest mnóstwo dowodów na to, że najprostszą skuteczną strategią jest kupowanie rosnących aktywów, których ceny konsekwentnie rosną. Jak to możliwe? Jeśli się temu przyjrzeć, często takie strategie są wystawione na działanie zmienności rynku, ale w dłuższej perspektywie, zwłaszcza, jeśli weźmiemy taką zmienność pod uwagę, nadal generują zyski. 

I tu bym zadał pytanie. Skoro tak jest, to czemu mądrzy ludzie po prostu nie inwestują w taki sposób wszystkich pieniędzy? Przecież to działa. Ale jeśli porównamy te strategie do innych, to trzymanie się strategii opartych na momentum może być bardzo bolesne, kiedy przez dłuższy czas trzeba znosić znaczne straty, a to z kolei budzi gniew inwestorów. Dlatego wielu z nich nie wchodzi w takie inwestycje, bo może wyglądają dobrze na papierze, ale w rzeczywistości, jeśli będę się trzymał takiej strategii, moi klienci mnie znienawidzą. 

Większość ludzi bardzo sceptycznie podchodzi do rozwiązań systemowych, bo nie są intuicyjne. Peter Lynch powiedział kiedyś, że “nie da się zobaczyć przyszłości we wstecznym lusterku”. Jak byś na to odpowiedział, zwłaszcza w dzisiejszych czasach, przy zerowych stopach procentowych, czy dane historyczne przestają mieć znaczenie? I da się na nich jeszcze budować miarodajne modele na przyszłość? Takich zmian jak te w ostatnim czasie nie było nigdy wcześniej.

Ja się skupiam na ludzkiej naturze i podstawowych danych. Jedną z takich rzeczy jest to, że 99% informacji na temat rynków finansowych i nie tylko, to bezużyteczny szum, który nie daje żadnej możliwości ulepszenia naszych predykcji. Jeśli na samym początku przyjmiemy wielokrotnie udowadniane założenie, że ludzie używają różnych informacji i wierzą, że powinni na ich podstawie zmieniać swoje przewidywania, dostosowywać się do nich, czyli twierdzą, że takie sygnały mają wartość predykcyjną, to problem polega na tym, że to nieprawda. Sygnały tego typu nie mają żadnej wartości. Na szczęście mamy na dzień dzisiejszy setki lat danych z każdego rynku, dotyczących każdego rodzaju aktywów, wszystkiego co tylko możemy sobie wyobrazić, włącznie z wojnami światowymi, wojnami domowymi, Wielkim Kryzysem, sytuacjami, przy których to co się dzieje dzisiaj to spacer w parku. 

Na szczęście mamy na dzień dzisiejszy setki lat danych z każdego rynku, dotyczących każdego rodzaju aktywów, wszystkiego co tylko możemy sobie wyobrazić, włącznie z wojnami światowymi, wojnami domowymi, Wielkim Kryzysem, sytuacjami, przy których to co się dzieje dzisiaj to spacer w parku. 

Wszyscy dookoła mówią “ojej, mamy pandemię, o mój Boże, stopy procentowe”. Chwila, a II Wojna Światowa? A sytuacje, gdzie miliony ludzi ginęły na polach bitew? Nie wiemy nawet czy nasza cywilizacja przetrwa kolejne pięć lat, a martwimy się czymś takim jak COVID? Tak, rozumiem. To jest nietypowe i sytuacja stanowi wyzwanie, ale w kontekście historii ludzkości, to jest błahostka, prawda?

Patrząc przez ten historyczny obiektyw nadajemy tym wydarzeniom szerszego kontekstu. Każda z tych sytuacji jest inna, ale sprowadza się zawsze do ludzkich instynktów. Ludzie czekają na nagrodę i nie lubią bólu. Jakąkolwiek strategię inwestycyjną przyjmiesz, cokolwiek starasz się przewidzieć, zawsze skup się na jednej rzeczy, głównej regule rynków i ludzkiego zachowania – ludzie lubią być nagradzani. Nie lubią cierpieć. Nieważne jaki algorytm, jaki system wymyślę, w jaki sposób myślę o rynku, ludzie się nie zmienią.

Jeśli widzę okazję do zysku, muszę się zastanowić na tym dlaczego jeszcze nikt na to nie wpadł, być może wiąże się to z jakimś ryzykiem, bólem, którego nie widać na pierwszy rzut oka. Być może sytuacja się komplikuje ze względu na dyscyplinę, której wymaga w dłuższej perspektywie. Cokolwiek to jest, jeśli nie zidentyfikują tych czynników zysku i bólu, nie mogę polegać na takiej informacji i uwzględniać jej w swoich przewidywaniach.

Jeśli widzę okazję do zysku, muszę się zastanowić na tym dlaczego jeszcze nikt na to nie wpadł, być może wiąże się to z jakimś ryzykiem, bólem, którego nie widać na pierwszy rzut oka. Być może sytuacja się komplikuje ze względu na dyscyplinę, której wymaga w dłuższej perspektywie. Cokolwiek to jest, jeśli nie zidentyfikują tych czynników zysku i bólu, nie mogę polegać na takiej informacji i uwzględniać jej w swoich przewidywaniach.

Dobrym przykładem jest tzw. inwestowanie odpowiedzialne (przyp. tłum.: ESG investing – Environmental, Social, Governance). Nie mam żadnych zastrzeżeń do takich inwestycji, kiedy zasadniczo mówimy sobie, że hej, możemy wykorzystać nasze środki do polepszenia warunków ekonomicznych, usprawniania opieki medycznej, poprawy jakości życia społeczeństwa – super. Ale jeśli spojrzymy na to z perspektywy inwestycji finansowej, jeśli ktoś mówi, że oczekuje znaczących zwrotów z inwestycji ESG, takich, które są lepsze dla środowiska etc. to ja mówię, że to nie ma sensu i już tłumaczę dlaczego.

Dlaczego uważasz, że coś, co w rzeczywistości jest mniej trudne, miałoby przynosić większe zyski? Chodzi o to, że jeśli inwestujemy w instrument, który zapewnia możliwość ubezpieczenia się na wypadek zniszczenia środowiska, to to jest olbrzymia korzyść, zgadza się? To znaczy, że taka inwestycja daje nam zabezpieczenie przeciw takim sytuacjom, kiedy płoną lasy i tak dalej. Jeśli zabezpieczamy się na taką ewentualność wykupując takie “ubezpieczenie” to raczej kosztem zysków. Nie mówiąc już o tym, że z punktu widzenia sprzedaży, marketingu, jeśli coś jest miłe i przyjemne, czemu miałoby przynosić większe zyski?

Koniec końców, tam gdzie większe zyski, tam większe ryzyko. Dlatego jak słyszę opowiadania o tym, że Twoje podejście do inwestycji opiera się na tym, że coś jest dla ludzi mniej bolesne, dla mnie to oznacza, że długofalowe zyski z takiej inwestycji też będą mniejsze. Zasada jest taka, i do tego zachęcam swoich inwestorów, że jeśli jesteśmy w stanie zidentyfikować korzyści, musimy też rozumieć powiązane koszty, bo to na tej podstawie rynek będzie wyceniał wartość takiej inwestycji. Na tym to generalnie polega.

Ma to sens. Czyli żyjemy w innych czasach, być może mierzymy się z innymi problemami, ale władają nami te same emocje. Wygląda na to, że ewolucja nie działa aż tak szybko i w zaledwie kilka stuleci nie byliśmy w stanie się przystosować do racjonalnego działania na rynkach finansowych.

Tak.

Inwestowanie w wartość

Napisałeś, że kiedyś chciałeś być jak Warren Buffet i zdaje się, że Twoja babcia, gdy miałeś 12 lat kupiła Ci książkę Benjamina Grahama “The Intelligent Investor”, która opisuje filozofię inwestowania w wartość. Ten styl inwestowania zrobił na Tobie wrażenie. Czy uważasz, że takie podejście da się replikować i z wykorzystaniem metod liczbowych inwestować tak jak Warren Buffet?

Pokrótce, odpowiedź brzmi: tak. Jedną z rzeczy, którą badaliśmy, jest właśnie odpowiedź na to pytanie. Jeśli spojrzysz na Bena Grahama, od którego ja zacząłem naukę, on sam stosuje systemowe podejście i mówi tak: “hej, kupuj bardzo tanie firmy z marginesem bezpieczeństwa względem faktycznej wartości i trzymaj je tak długo jak się da, bo w dłuższej perspektywie wykorzystasz trendy związane z błędną oceną sytuacji innych inwestorów, dlatego, że ludzie są szaleni.”

Niedługo potem zacząłem czytać Warrena Buffeta ja wiele innych osób. Większość z nich myśli sobie, że wystarczy umiejętność oceny sytuacji i to wystarczy, żeby generować zyski jak Buffett. Ja tego też próbowałem jak większość i musiałem przełknąć bardzo gorzką pigułkę, dlatego wróciłem do koncepcji Bena Grahama. Proste zasady, które ujmują w sobie ludzką naturę, trzymaj się ich na dłuższą metę. To ma zdecydowanie więcej sensu. Zbadaliśmy podstawowe założenie Bena Grahama, które mówi kupuj tanie akcje z marginesem bezpieczeństwa i zarobisz 15% rocznie. Ich wartość będzie szalała, ale to zadziała. On sam przeprowadził badanie, gdzie postępuje dokładnie w taki sposób, systematycznie (według cisłego algorytmu) mniej więcej od 1920 do 1970 roku skupuje akcje z dobrym stosunkiem ceny do zysku C/Z (z ang.: P/E – price-to-earnings ratio) bez większego zadłużenia i w miarę niezłej jakości.

Kupuj bardzo tanie firmy z marginesem bezpieczeństwa względem faktycznej wartości i trzymaj je tak długo jak się da, bo w dłuższej perspektywie wykorzystasz trendy związane z błędną oceną sytuacji innych inwestorów, dlatego, że ludzie są szaleni.

Interesujące.

Ben napisał o tym artykuł w jednym z czasopism finansowych niedługo przed śmiercią. To było czasopismo dla analityków finansowych. My mieliśmy tą przewagę, że patrzyliśmy na to z perspektywy czasu jakieś pięć, czy dziesięć lat temu. Pomyśleliśmy sobie wtedy, że ludzie twierdzą, że te strategie inwestowania w wartość są zbyt proste, że nie mogą działać.

Cóż, Ben Graham pisał o tym w 1970 roku: kupuj tanio, wybieraj firmy dobrej jakości i trzymaj je w portfelu. Będzie bolało, ale na dłuższą metę to się opłaci. Wzięliśmy tę tezę z 1970 roku i wdrożyliśmy ją w życie mniej więcej w roku 2010 i w kolejnych latach. Pomyśleliśmy sobie tak: kupujmy akcje z niskim współczynnikiem C/Z, dobrej jakości i zobaczmy co się stanie przez cztery lata. I zgadnij co się wydarzyło. Dokładnie to samo! Zwrot z inwestycji wynosił około 15%, przy szalonej zmienności rynku.

Czasem wyglądasz przez to jak kompletny głupek, ale to działa. Metoda jest tak prosta, że mogliby ją stosować jaskiniowcy, z tym samym efektem. Dla mnie to było zastanawiające, ale tylko do momentu, kiedy zrozumiałem jak działa ludzki umysł. To prosta strategia, którą możemy ludziom pokazać, która działa, która jest powtarzalna. Działa, bo jest bolesna i dlatego jest z drugiej strony nagroda. W dłuższej perspektywie zyskujesz więcej względem rynku, ale przy tak dynamicznych zmianach jakie panują na rynkach przez jakiś czas będziesz się czuć głupio porównując się do innych inwestorów. I to jest bolesne. Zawsze martwimy się tym, co robi sąsiad, a nie tym co się dzieje u nas i to jest w naturze zaskakujące. Martwimy się tym, co robią inni ludzie.

Dobrą analogią jest odchudzanie. Jeśli ktoś ma nadwagę, można mu powiedzieć, że łatwo jest schudnąć. Wystarczy mniej jeść i ćwiczyć. I możesz to udowadniać na wszelkie sposoby, mówić jak łatwo jest to osiągnąć. To najprostszy ze wszystkich algorytmów w naturze na ten problem. Jednak kiedy powiesz osobie z nadwagą, żeby to zrobiła, z jakiegoś powodu nie jest w stanie tego celu osiągnąć tak prosto. 

Jeśli ktoś ma nadwagę, można mu powiedzieć, że łatwo jest schudnąć. Wystarczy mniej jeść i ćwiczyć. I możesz to udowadniać na wszelkie sposoby, mówić jak łatwo jest to osiągnąć. To najprostszy ze wszystkich algorytmów w naturze na ten problem. Jednak kiedy powiesz osobie z nadwagą, żeby to zrobiła, z jakiegoś powodu nie jest w stanie tego celu osiągnąć tak prosto. 

Wiemy, że na końcu jest nagroda, ale żeby ją otrzymać, trzeba się zmierzyć ze znacznymi trudnościami. Tak samo jest z dietą i wszystkim innym w życiu i tak też jest z inwestowaniem. Teoria Bena Grahama to lekcja, którą musimy przyswoić. Nie jestem w stanie wyjaśnić czemu ludzie robią to co robią, ale tak to działa. Wróciłem do filozofii Grahama, zajęło mi to 20 lat.

To rzeczywiście była długa podróż. Przy założeniu, że pokonanie rynku jest tak trudne, co myślisz o inwestowaniu pasywnym? Mam na myśli na przykład taką sytuację, gdzie budujemy stały globalny portfel i równoważymy go raz na jakiś czas. Czy Twoim zdaniem to ma sens?

Myślę, że takie podejście ma olbrzymi sens, dlatego, że inwestując musimy się skupić na tym, nad czym rzeczywiście mamy kontrolę. To na co potencjalnie masz wpływ, to Twoje zachowanie, podatki, czy opłaty, które musisz ponosić. Jeśli powiesz sobie “przeczytałem wystarczająco dużo książek Dana Kahnemana i wyników różnych badań, żeby wiedzieć, że swojego zachowania nie jestem w stanie kontrolować, ok, ale przynajmniej mogę kontrolować podatki i opłaty”.

Inwestowanie pasywne jest doskonałym rozwiązaniem dla kogoś, kto zdaje sobie sprawę z tego, że własnego zachowania nie będzie w stanie kontrolować, ale ma wpływ na opłaty i podatki. To dobre rozwiązanie dla takich osób, które rozumieją, że nie są w stanie kontrolować swoich emocji – dla nich pasywne inwestowanie działa świetnie. Jeśli sugerowałbym komuś odejście od takiej strategii, to tylko w ramach tego, co jest w stanie kontrolować. Zachowanie jest jedną z tych rzeczy – możesz spojrzeć w lustro i powiedzieć sobie, że w okresie 10 lat chcesz odnieść sukces. Jeśli jesteś w stanie sobie z tym poradzić, okej. Być może powinieneś w tym momencie odejść od niskokosztowych rozwiązań, ale to będzie dla Ciebie spore wyzwanie. Dlatego nie polecam takiego działania, chyba, że masz pewność, że nie będziesz podejmować głupich decyzji. W przeciwnym wypadku trzymaj się pasywnych inwestycji, dla wielu inwestorów to jest podstawa. 

Jeśli powiesz sobie “przeczytałem wystarczająco dużo książek Dana Kahnemana i wyników różnych badań, żeby wiedzieć, że swojego zachowania nie jestem w stanie kontrolować, ale przynajmniej mogę kontrolować podatki i opłaty” to inwestowanie pasywne jest dla Ciebie.

W poszukiwaniu zysków

Myślę, że dla większości z nas, problem polega na tym, że jeśli próbujemy inwestować aktywnie i zaczynamy tracić względem rynku i inwestorów pasywnych, to to jest złe uczucie. Dlatego to jest trudne. Twoja firma specjalizuje się dostarczaniu „faktorowych” funduszy ETF. Czy możesz wyjaśnić mniej doświadczonym słuchaczom na czym polega inwestowanie czynnikowe (z ang.: factor investing), czemu działa i dlaczego może nie działać?

Jasne. Najprostszy sposób na wyjaśnienie czym jest inwestowanie czynnikowe, to spojrzenie na charakterystykę poszczególnych rodzajów papierów wartościowych i zrozumienie w jaki sposób ich cechy wpływają jako czynniki na oczekiwane rezultaty finansowe. Następnie tworzymy portfele w oparciu o wiedzę, że pewne ich cechy wiążą się z konkretnymi wynikami i w ten sposób budujemy swoje inwestycje.

Na przykład, historycznie wiemy, że kupując tanie akcje mniejszych firm, takich, które charakteryzuje połączenie dwóch czynników, czyli właśnie niska cena akcji i niewielki rozmiar (small-cap), można uzyskać wyższe stopy zwrotu, niż na przykład w przypadku drogich akcji dużych firm (large-cap). Możemy zatem stworzyć taki portfel, zawierający akcje o takiej charakterystyce, jeśli chcemy w długiej perspektywie wypracować większe zyski.

Jednak tu nasuwa się pytanie, czemu to miałoby zadziałać, przecież to zbyt proste? Kupujemy tanie akcje i to nam pozwala przechytrzyć rynek? Oczywiście jest powód, dla którego te cechy w połączeniu powodują wyższe zyski i tym powodem w tym szerszym kontekście jest fakt, że to się wiąże ze zwiększonym bólem dla inwetsora. Kupowanie tanich akcji mniejszych firm niesie za sobą dodatkowe ryzyko zmienności, właśnie dlatego są tanie. Mniejsze firmy mają bardziej ograniczony dostęp do kapitału etc. Czyli jest za tym jakaś logika, rynkowe ryzyko, którego ludzie nie akceptują, co w efekcie daje możliwość uzyskania większych zwrotów z inwestycji.

Kupowanie tanich akcji mniejszych firm niesie za sobą dodatkowe ryzyko zmienności, właśnie dlatego są tanie. Mniejsze firmy mają bardziej ograniczony dostęp do kapitału etc. Czyli jest za tym jakaś logika, rynkowe ryzyko, którego ludzie nie akceptują, co w efekcie daje możliwość uzyskania większych zwrotów z inwestycji.

Kolejną taką rzeczą jest fakt, że sama strategia inwestowania w tego typu firmy niesie za sobą niedogodności, w tym sensie, że nie zawsze pozwala dotrzymać kroku innym inwestorom i trendom na rynku – możemy okresowo być „gorsi” od rynku. Tak bywa w przypadku portfeli zawierających tego typu papiery, że kiedy zaczynamy je porównywać do innych aktywów, to nie zawsze wygląda to korzystnie. Dlatego inwestując w taki portfel podpisujesz na siebie wyrok i szykujesz się na życie w nerwach, bo oczywiście wzrosty przyniosą pozytywne emocje, ale jednak z dużym prawdopodobieństwem taka inwestycja w perspektywie pięcioletniej może przynieść również znaczne straty i wtedy będziesz chciał od nich uciekać.

Inwestowanie czynnikowe to kolejna metoda budowania portfeli inwestycyjnych, która może przynosić ponadnormatywne zyski, a wynika to z tego, że tego typu aktywa reprezentują wyższe ryzyko inwestycyjne, a zgodnie z tym o czym rozmawialiśmy przed chwilą, większe ryzyko, to wyższe potencjalne zyski. To co próbujemy osiągnąć budując portfele czynnikowe to systematycznie podejść do zarządzania tym ryzykiem w przewidywalny sposób. Można je też wykorzystywać do obniżania ryzyka, dobierając aktywa o odpowiednich do tego cechach i jest to o wiele bardziej wydajna metoda niż stawianie wszystkiego na jedną firmę, co bardziej przypomina rzucanie lotkami w tarczę i liczenia na to, że uda się w nią trafić.

Dla tych osób, które interesuje tego typu podejście do inwestowania, Wasze ETFy są w pełni algorytmiczne, zgadza się? Nie ma tam miejsca na intuicyjne decyzje?

Tak jest. U podstawy działania naszych ETFów leży też świadomość, którą ma również wiele innych osób w branży, że największym wyzwaniem w inwestowaniu jest przekonanie ludzi to myślenia długofalowego. Wiemy też, że jeśli odpowiednio zbudujemy nasze portfele inwestycyjne to jesteśmy w stanie czerpać korzyści z takiej strategii w perspektywie 10, czy 20 lat, bo w krótkiej perspektywie te portfele są skazane porażkę.

Nasze produkty są celowo optymalizowane wokół wysokiego ryzyka. Mówimy ludziom, że hej, nie jesteśmy mądrzejsi od innych ludzi z doktoratami, ale działamy bardziej transparentnie i wychodzimy do ludzi z ofertą, która rzeczywiście pozwoli działać w perspektywie 10, 20 lat tym, którzy zechcą się trzymać tego planu. Oferujemy produkty, które to umożliwią, bo większość produktów na rynku nie daje możliwości inwestowania przy zwiększonym ryzyku, a to wynika z faktu, ze większość funduszy woli się trzymać bliżej benchmarku, bo boją się odpływu inwestorów.

W naszym przypadku jest inaczej. Mówiłem wcześniej o sytuacji, kiedy wojskowi wpadają w zasadzkę, zasada jest taka, że nie można oczekiwać, że uda się ją przetrzymać, trzeba biec w stronę największego zagrożenia. To właśnie robimy z naszymi produktami. Bierzemy na siebie największe wyzwanie, z którym wiąże się największa dawka inwestycyjnego bólu, jaki człowiek może znieść, a to, w długiej perspektywie pozwala na osiąganie ponadnormatywnych zysków.

Mówimy o tym otwarcie i jeśli chcesz w tym uczestniczyć, świetnie. Po to tu jesteśmy. Tym się wyróżniamy, ale oczywiście to nie jest oferta dla każdego. O to chodzi w naszych ETFach i czynnikach, że dajemy ludziom możliwość uczestniczenia w tych, w pewnym sensie masochistycznych zabawach.

Jeśli ktoś zdecyduje się na inwestycję w taki czynnikowy ETF, czy myślisz, że dla przeciętnej osoby, która nie jest ekspertem w dziedzinie finansów, czy to dobry pomysł, żeby kupić udziały w takim funduszu, być może nawet zautomatyzować taki zakup, zamknąć stronę, nie patrzeć na to co tam się dzieje, skupić się na życiu i karierze i dać rynkowi działać? Czy takie podejście jest słuszne i czy pozwoli uniknąć wpływu tych pozytywnych i negatywnych emocji?

Tak długo jak możesz zapanować nad swoim zachowaniem, nie słuchać tego co mówią w telewizji, co robią rządy, politycy, to Ci pomoże uniknąć emocji związanych z inwestowaniem i nastawić się na długofalowy sukces w perspektywie 10, czy 20 lat. Ryzyko związane z tym, że będziesz ciągle zaglądać do swojego portfela i podejmować działania na zasadzie, “ojej, to działa, muszę kupić drugie tyle”, albo “tracę pieniądze, muszę to sprzedać i kupić jakąś inną błyskotkę”, jeśli jesteś w stanie ten problem wyeliminować to Ci pozwoli inwestować w aktywa, które niosą za sobą pewne ryzyko, ale i wartość. Dlatego warto do tego podchodzić w ten sposób i nie denerwować się tym co się dzieje z Twoimi inwestycjami za każdym razem, kiedy otwierasz gazetę.

Momentum, czy wartość

Patrząc na wyniki ETFów, które oferujecie w Alpha Architect wyraźnie widać, że w ostatnich latach znacznie lepiej radzą sobie ETFy opierane na momentum niż na wartości (value) i oczywiście to budzi wiele komentarzy, że te oparte na wartości umierają i tak dalej, co faktycznie teraz ma miejsce, ale w przeszłości to samo mówiono o ETFach momentum. Tak jak rozmawialiśmy, z Twojej perspektywy, czy to jest nowa norma, czy to tylko tymczasowe fluktuacje? Czy to tylko trudne chwile, które trzeba przetrzymać i dlatego to rzeczywiście działa?

Tak, ludzie mówią, że inwestowanie w wartość jest głupie, bo inwestycje w momentum w tym momencie dają lepsze wyniki. Ktoś inny użyje argumentu, że ponieważ amerykańska giełda obecnie świetnie sobie radzi, inwestowanie w wartość na rynkach międzynarodowych jest głupie. Ale sam wiesz i każdy, kto zna historię się orientuje, te rzeczy potrafią się zmienić całkowicie i w rzeczywistości nic nie jest skuteczne wiecznie. Dlatego powinniśmy dążyć do bazowania naszych inwestycji na dobrych pomysłach różnego rodzaju, które mają swoje uzasadnienie w długiej perspektywie, ale nigdy nie należy inwestować w jednym miejscu.

Należy czerpać korzyści z dywersyfikacji. Mówimy ludziom, że momentum teraz działa lepiej, ale to nie znaczy, że nie warto inwestować w wartość. W rzeczywistości pewnie warto rozłożyć portfel 50/50, bo teraz działa jedno, ale to się może odwrócić w niedalekiej przyszłości.

A tak przy okazji, większość inwestorów inwestuje 90% środków na rynku krajowym i jedynie 10% na rynkach zagranicznych. Rynek amerykański nie zawsze działa. Czasem lepiej działają rynki europejskie, czasem japoński, więc warto dywersyfikować inwestycje również w tych kierunkach. Radzimy to również rozkładać w równych proporcjach, bo w ten sposób korzystamy z możliwości globalnych rynków. Głównie chodzi o to, żeby dywersyfikować inwestycje, nie skupiać się na krótkiej perspektywie i inwestować w pomysły, które nie przedawnią się zbyt szybko, przetrwają próbę czasu, a wszystkie tego typu inwestycje zbierać w portfelu, którego nie należy zbyt często ruszać. Patrzmy na 20-letni horyzont. Nie martw się tym co się dzieje w tej chwili. Spędzaj czas z dziećmi, skup się na pracy, podróżach, na życiu. Nie martw się tym co się dzieje na rynkach, bo zwariujesz. To taka ogólna rada.

Patrzmy na 20-letni horyzont. Nie martw się tym co się dzieje w tej chwili. Spędzaj czas z dziećmi, skup się na pracy, podróżach, na życiu. Nie martw się tym co się dzieje na rynkach, bo zwariujesz. To taka ogólna rada.

Czyli dobrze jest mieszać inwestycje w wartość i w momentum, bo czasem jedno, a czasem drugie jest bardziej skuteczne i dzięki temu mamy mniej stresu, ale gdybyś miał wybrać jeden tylko czynnik, momentum, wartość (value), wielkość (size), jakość (quality), w co byś inwestował i dlaczego?

Nigdy nie wybrałbym wyłącznie jednego, ale gdybym był zmuszony, patrząc na to co jestem w stanie kontrolować, czy będzie to zachowanie, podatki, opłaty. Tu opłaty i podatki są nieistotne, ale zachowanie tak. Więc jeśli dasz mi do wyboru tylko jedną opcję, a ja wiem, że jedyną rzeczą, którą mogę kontrolować jest moje zachowanie, to wybiorę inwestowanie w wartość, dlatego, że do tego jestem najbardziej przekonany i w to najmocniej wierzę. Wiem jak to działa i dlaczego działa i wiem, że tej strategii mogę się trzymać niezależnie od sytuacji i tego jak w danym momencie skuteczne są pozostałe strategie. Czyli jeśli dasz mi wyłącznie jedną opcję, skupię się na swoim zachowaniu i wiem, że najbardziej byłbym w stanie kontrolować samego siebie inwestując w wartość i dlatego wybieram wartość.

Pytania od Słuchaczy

Mam kilka pytań od moich słuchaczy. Pierwsze z nich dotyczy dual momentum wedłyg Garego Antonacciego. Co myślisz o strategii podążania za trendem? Mam na myśli połączenie absolute momentum i relative strength, w odniesieniu do premii za ryzyko. Czy zgodzisz się z tym, a chyba tak, bo sam o tym wcześniej wspomniałeś, że Amerykanie mają tendencję do inwestowania wyłącznie na rynku rodzimym i tak samo jest w Europie, gdzie np. w Belgii ludzie inwestują na giełdzie belgijskiej? Czy uważasz, że kombinacja impetu absolutnego (absolute momentum) i względnej siły (relative strenght) jest sensowna?

Tak, jestem fanem tworzenia zasad. Jeśli tylko da się ustalić sensowne reguły, które pomogą inwestorowi zarządzać swoim zachowaniem, zmuszając go do myślenia o regułach, zamiast o tym co im się wydaje, jestem zwolennikiem takich rozwiązań. To się tyczy każdego systemu, każdej osoby, która ma jakiś system i ja do tego podchodzę bardzo pozytywnie. Piątka za dobre zachowanie. 🙂

Oczywiście to prowadzi do dyskusji, że ten system jest lepszy od tamtego. Ja lubię proste systemy. I uważam, ze dual momentum to prosty sposób na połączenie dwóch idei, które mają sporo sensu. Podążania za trendem i względnej siły (relative strength). Już tylko z tego powodu bardzo mi się to podoba, ale również wracając do naszej wcześniejszej dyskusji, to jest tak proste, że mógłby to robić jaskiniowiec.

Jeśli przyjrzysz się temu systemowi w dłuższej perspektywie, to działa świetnie. Problem jest w krótkim okresie, bo tu nie zawsze się sprawdza. Osobiście znam wiele osób, które ten system stosują i również wewnętrznie korzystamy z podobnych systemów, a ostatnio słyszymy tylko “dlaczego robimy to w taki sposób”? Czemu nie możemy mieć w portfolio tylko S&P 500? Te aktywa radzą sobie znacznie lepiej, to ma więcej sensu. I tak naprawdę to znaczy “nie lubię tych głupich reguł, bo przez ostatnie 10 lat się nie sprawdzały, wolę je zmienić i kupować akcje S&P, bo ostatnio świetnie się sprawdzają”. I tu ponownie, to może stanowić uzasadnienie, dlaczego ten system dla Ciebie nie zadziała, bo nie jesteś w stanie się go trzymać. Moim zdaniem to jest świetny system i działa, jeśli ktoś potrafi z niego korzystać.

Czy uważasz, że takie podejście jak dual momentum ma uzasadnienie stąd, że istnieje tendencja do inwestowania na własnym rynku (home bias)? A tak na marginesie, czy nie uważasz, że taki ETF byłby dobrym pomysłem dla Alpha Architect? Macie taki plan?

Tak, od jakiegoś czasu nad tym pracujemy. Buduję niewielki model, który pozwoli nam to ustrukturyzować. Mamy już jeden taki system Value Momentum Trend, który zawiera w sobie również czynniki, które czasami stanowią zbyt wielkie wyzwanie dla inwestorów. Natomiast podążanie za trendami i idea dual momentum im odpowiada, jeśli przyjmuje formę pasywnego inwestowania, dzięki czemu nie muszą się przejmować czynnikami. Staramy się uruchomić przystępną, niedrogą metodę, która pozwoli ludziom wdrożyć taki system w czasie rzeczywistym, przy czym jesteśmy tak zakopani w tylu innych tematach, że jeszcze do tego nie doszliśmy, ale niebawem to się powinno wydarzyć.

Tak, ale niestety nie w Europie.

Niestety nie. Chciałbym być jak BlackRock i mieć wystarczająco dużo pieniędzy, żebyśmy mogli uruchomić Alpha Architect w Europie, ale jesteśmy mniejszą firmą, zbudowaną z własnych środków. Nie mamy wsparcia funduszy venture capital. Za każdym razem, kiedy inwestujemy w rozwój, wykładamy na szalę własne środki, dosłownie. Dlatego nie mamy tak wysokiej skłonności do ryzyka. Osobiście nie jesteśmy gotowi na to, żeby je podejmować w takim stopniu, ale może ktoś nas słucha, kto chciałby to zrobić, sfinansować takie ryzyko. Chętnie pomożemy znaleźć partnera do takiej współpracy, żeby tego typu produkty wprowadzić na Waszych rynkach, ale sami nie jesteśmy na to gotowi w sensie posiadanego kapitału.

Ja mam szczęście, bo mam dostęp do amerykańskich ETFów, ale większość ludzi w Europie nie ma takiej możliwości. Mam jeszcze jedno pytanie, ETFy Alpha Architect, mam tu na myśli QVAL i QMOM, wykorzystują metodę równych wag. Pytanie, które zadał jeden ze słuchaczy, czy próbowaliście metody parytetu ryzyka? Co o tym sądzisz?

Próbowaliśmy wszystkiego, wewnętrznie robimy wiele innych rzeczy, nie tylko ETFy, futuresy, fundusz hedgingowy, wszystko. Jeśli istnieją dane, którymi możemy operować, studiowaliśmy te informacje. Sprawdzaliśmy możliwości związane z parytetem ryzyka i wszystkie inne, ale w tym konkretnym kontekście, wyboru konkretnych aktywów, gdzie zbieramy czynnikowe portfele 50 aktywów opartych na wartości, momentum, etc. to co jest zaletą bezmyślnego wręcz równania wag jest bardzo niskie ryzyko samego modelu.

Jeśli równoważymy aktywa, mamy korzyść polegającą na podstawowej dywersyfikacji. Tego się nie da zepsuć, bo dzielimy środki najczyściej jak się da, żeby na przestrzeni tych 50 aktywów osiągnąć optymalną dywersyfikację. Alternatywnie można to robić na wiele sposobów i próbowaliśmy wszystkich, gdzie pojawiają się dodatkowe możliwości optymalizacji, potencjalne korzyści i wygląda to nieco ciekawiej, ale zawsze minusem takich rozwiązań jest jakieś modelowe ryzyko.

Jeśli nie mamy pewności, że parytet ryzyka ma jakąkolwiek przewagę nad równym ważeniem to przy portfolio 50 spółek moglibyśmy przedobrzyć. Ocena ryzyk konieczna w przypadku parytetu ryzyka wymaga oceny korelacji i zmienności powoduje, że dane mogą oszukać algorytm, który błędnie oceni wartość jakiegoś aktywu jako mniej ryzykowny. Możemy uznać, że coś ma większą lub mniejszą wartość bo tak nam podpowie model, ale na koniec okazuje się, że większość z nich cechuje podobna zmienność, dlatego zamiast przekomplikowywać, modelować ryzyko, uważamy, że lepiej jest to upraszczać i zadbać o dywersyfikację.

Dlatego w tym konkretnym kontekście, ponieważ uznajemy, że ryzyko modelowe i ryzyko związane z samą oceną jest wysokie, to się po prostu nie opłaca. Nie wpadamy w tą spiralę ryzyka, bo prostsze rozwiązania są zwyczajnie bardziej sensowne. Stopień skomplikowania rozwiązań zawsze musimy ważyć względem kosztów i korzyści i punktem wyjściowym zawsze jest fakt, że proste rozwiązania są najlepsze. Chyba, że potrafimy udowodnić, że jest inaczej. Jeszcze nigdy nie udało nam się udowodnić wewnętrznie, ani nikt z zewnątrz nam nie udowodnił, że bardziej skomplikowane metody są lepsze w kontekście naszych portfeli inwestycyjnych.

Jak to mówią, jeśli będziesz torturować tane wystarczająco długo, przyznają się do wszystkiego.

Dokładnie tak [śmiech]. Żeby dodać trochę kontekstu słuchaczowi, który zadał to pytanie, czy są takie sytuacje, w których sam bym korzystał z parytetu ryzyka? Jeśli na przykład miałbym w portfelu jedną akcję i jedną obligację, gdzie wiadomo, że akcja wiąże się z konkretnym ryzykiem, a obligacja praktycznie z żadnym, to równe ważenie po 50% nie ma sensu, bo takie portfolio będzie zdominowane przez ryzyko związane z moją inwestycją w akcję. Dlatego są sytuacje, gdzie w zależności od celu, pewnie ważenie parytetu ryzyka ma sens, dlatego, że obligacje i akcje wiążą się z innym poziomem ryzyka, ale jeśli w portfelu są wyłącznie akcje, to niezależnie od tego jak długo będziemy te dane torturować nie dam się przekonać, że zmienność i korelacje między wartością tych akcji są nierówne.

Dziękuję za to wyjaśnienie. Kolejne pytanie. Macie w ofercie dwa ETFy, QVAL i QMOM, pytanie brzmi jak mierzycie wartość i momentum dla tych funduszy?

Odpowiedź na to pytanie może być bardzo długa. Mam całe książki, które napisaliśmy na temat mierzenia wartości i momentum. Upraszczając, systemy oparte na mierzalnej wartości mają kupować najtańsze aktywa wysokiej jakości. Tak to wygląda w dużym uproszczeniu. Algorytmy mierzące wartość mają identyfikować aktywa, które są w górnym decylu tych najtańszych. Wykorzystujemy do tego współczynnik EBIT do wartości firmy, czyli w zasadzie liczymy stosunek zysku operacyjnego do wartości przedsiębiorstwa, bo taką miarę najczęściej biorą pod uwagę inwestorzy kupujący firmy. Naszym zdaniem tak wyliczony wskaźnik reprezentuje potencjalne przyszłe zyski. To proste. Wysoce uniwersalny wskaźnik, który w równym stopniu dotyczy Google, jak i jakiejś fabryki w Ohio, albo jeszcze innej firmy. Kiedy już mamy listę górnego decyla najtańszych aktywów – czyli tych, których wszyscy nienawidzą – przechodzimy do starej dobrej analizy fundamentalnej, która pomaga nam zidentyfikować aktywa wysokiej jakości i oddzielić je od tych nisko jakościowych. Zadajemy takie pytania jak to, czy zarabiasz pieniądze, czy przynosisz… bierzemy pod uwagę fundamentalne mierniki i patrzymy, czy widać na nich poprawę rok do roku. Czy kupujesz swoje udziały i tak dalej. Czyli w zasadzie stosujemy algorytm Bena Grahama, z kilkoma usprawnieniami. Kupujemy najtańsze z najtańszych, przy czym wybieramy te najwyższej jakości.

Jasne.

Tak działa algorytm inwestowania w wartość. Natomiast jeśli chodzi o algorytm mierzący momentum, u jego podstawy – i tu znów napisaliśmy o tym całą książkę – ale tu wszystko sprowadza się do inwestowania w zwycięzców. W tym przypadku kluczowe jest dotarcie do najwyższego decyla najlepszych aktywów, które wykazują rynkowe momentum, na podstawie danych z ostatniego roku. Patrzymy na górny decyl rynkowych zwycięzców. Jedynym utrudnieniem tu jest to, że próbujemy identyfikować w jaki sposób udało im się osiągnąć sukces. Ne chcę Cię zanudzać szczegółami, ale to się sprowadza do tego, że firmy, w które celujemy stopniowo dochodziły do swoich świetnych wyników, a nie do tych, które osiągnęły wysokie zyski z dnia na dzień, bo z przyczyn behawioralnych, z wielu różnych przyczyn, bardziej cenimy sobie inwestycje, które przynoszą zyski, ale dochodziły do tego, powiedzmy bardziej po cichu. 

Tego typu firmy dalej zwyciężają. Natomiast jeśli mówimy o jakiejś firmie, której wartość rynkowa wczoraj wzrosła o sto procent, tego rodzaju wzrosty mają tendencje do ostrych zwrotów, zarówno w krótkiej jak i w dłuższej perspektywie. Tych staramy się unikać. 

Chcesz inwestować w zwycięzców. A wśród nich, chcesz dotrzeć do takich, którzy wygrywają powoli – tak to najprościej wyjaśnić. I do tego dążą nasze algorytmy liczące momentum.

Okej, czy uważasz, że lepiej inwestować w pojedynczy wieloczynnikowy ETF, czy w dwa różne? powiedzmy, że mamy dwa fundusze, jeden oparty na wartości, drugi na momentum. Które podejście jest lepsze, które rekomendujesz?

Tak jak wszędzie, tak i tu, niestety, są pewne kompromisy, coś za coś. Odpowiedź na to pytanie jest skomplikowana, ale postaram się o tym powiedzieć w prostych słowach. Jeśli skupiamy się na określonych czynnikach, tak jak to jest w naszym przypadku, czy lepiej jest stosować mieszaną strategię, czy może inwestować wyłącznie w wartość, lub tylko w momentum? Trudno powiedzieć.

Załóżmy, że nie ma takiej różnicy, bo empirycznie pewnie tak właśnie jest. Pytanie brzmi, i tu błyskawicznie wracamy do najważniejszej kwestii w inwestowaniu, co jest w tym wszystkim najtrudniejsze. Zachowanie, opłaty, podatki. Tu znów mówimy o kwestii związanej z zachowaniem. Stosując model mieszany przed faktem myślimy, że mniej więcej rozumiemy co się dzieje, a z perspektywy czasu w rzeczywistości trudno jest to wyjaśnić co się wydarzyło. Mamy pewien rodzaj tortu, zrobiliśmy go ze wszystkich właściwych składników, ale kiedy tort zniknie, nie wiemy co się z nim stało. To jest mylące, trudne do wytłumaczenia, co się stało z tą wartością, gdzie jest momentum? Co poszło nie tak?

Jeśli podejdziemy do tego bardziej silosowo, równie łatwe do zrozumienia i transparentne jest to co się dzieje przed faktem, jak i po fakcie. Albo inwestujesz w wartość, albo w momentum i jeśli któreś z nich zostaje przełamane, wiesz co się stało. Jeśli natomiast inwestujesz w formie łączącej obydwa te modele i wynik takiej inwestycji jest gorszy niż to co się dzieje na rynku, będziesz się zastanawiać co się wydarzyło. Czy załamał się model oparty na wartości, czy ten oparty na momentum. A jeśli osiągniesz ten sam wynik, ze świadomością, że np. model oparty na wartości stracił 30%, a model oparty na momentum zyskał 20%, w sytuacji, kiedy rynek się nie zmienił, możesz spojrzeć wstecz i zrozumiesz, że nie ma powodu do paniki. Twoja inwestycja traci względem rynku bo momentum zdecydowanie sobie radzi, ale wartość znacznie traci i w efekcie cały portfel nieco stracił na wartości. To zrozumiałe.

Tak to działa i przynajmniej po fakcie łatwo i transparentnie mogę sobie określić co się wydarzyło i dlaczego, co przekłada się na szersze rozumienie rzeczywistości i umożliwia zachowanie kontroli nad niechcianymi zachowaniami. W sytuacji, kiedy wszystko staje się zbyt skomplikowane, kiedy ta mieszanka jest zbyt tajemnicza, element behawioralny zaczyna mieć zbyt duży wpływ. W skrócie, nie jest łatwo określić który model jest lepszy i dlaczego.

Bardzo Ci za to dziękuję Wes, kończymy powoli nasze spotkanie, ale zanim skończymy, czy jest coś, co chciałbyś dodać? Być może jest jakieś pytanie, którego nie zadałem, a uważasz, że warto na nie odpowiedzieć?

Myślę, że najważniejszą rzeczą na rynkach finansowych jest umiejętność kontrolowania swojego zachowania w takim stopniu, żeby z dyscypliną trzymać się systemu, nawet jeśli intuicja podpowiada nam inaczej w czasach niepewności – takie podejście z na pewno jest bardziej korzystne w dłuższej perspektywie. Czyli przestrzeganie zasad i systematyczność. Kolejną rzeczą jest to o czym wiele osób zapomina – jakkolwiek będziesz inwestować, oczywiście to zależy od lokalizacji etc. ale pamiętaj o minimalizowaniu opłat i podatków tak bardzo jak to możliwe. W dłuższej perspektywie te opłaty i podatki będą się kumulowały.

Tak więc buduj systemy, upewnij się, że z dyscypliną kontrolujesz swoje zachowanie i minimalizuj podatki i opłaty. Kiedy już Ci się to uda, trzymaj się swojego planu – takie podejście każdemu się opłaci. 

Myślę, że najważniejszą rzeczą na rynkach finansowych jest umiejętność kontrolowania swojego zachowania w takim stopniu, żeby z dyscypliną trzymać się systemu, nawet jeśli intuicja podpowiada nam inaczej w czasach niepewności – takie podejście z na pewno jest bardziej korzystne w dłuższej perspektywie. Czyli przestrzeganie zasad i systematyczność.

Czyli zaufaj procesowi. Taki jest Twój ostateczny wniosek.

Tak, zaufaj procesowi. Zaufaj procesowi i nie płać za niego zbyt wiele. Dobrze na tym wyjdziesz.

Naprawdę bardzo doceniam czas, który nam poświęciłeś i jestem pewien, że moi Słuchacze zyskają dzięki temu mnóstwo wartościowej wiedzy.To była olbrzymia przyjemność móc z Tobą porozmawiać i zaszczyt, że zgodziłeś się uczestniczyć w moim programie. Bardzo dziękuję. 

Jasne, dziękuję za zaproszenie i nie krępuj się, jeśli będziesz chciał jeszcze porozmawiać.

Pewnie, dziękuję i do widzenia.